三一重工近期公布了《向特定對(duì)象發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(shū)（草案）》，擬通過(guò)向梁穩(wěn)根等10名自然人發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)其擁有的三一重機(jī)100%的股權(quán)，交易總金額為198000萬(wàn)元，發(fā)行價(jià)格為16.80元/股，發(fā)行股份為11785.7142萬(wàn)股。
交易一旦完成，公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將更加豐富。公司未來(lái)的主業(yè)將涵蓋五大業(yè)務(wù)板塊。根據(jù)集團(tuán)規(guī)劃，混凝土攪拌運(yùn)輸車(chē)和汽車(chē)起重機(jī)業(yè)務(wù)將是后續(xù)注入的資產(chǎn)。作為本次交易的核心資產(chǎn)——三一重機(jī)在收購(gòu)?fù)瓿珊螅瑢⒊蔀楣镜娜Y控股子公司。公司實(shí)際控制人梁穩(wěn)根通過(guò)三一集團(tuán)間接持有公司60.73%的股份；而發(fā)行完成后，梁穩(wěn)根將直接增持公司6000.1071萬(wàn)股（3.74%），間接持有公司56.27%的股份。
挖掘機(jī)主要應(yīng)用于公路、水利、鐵路、礦山建設(shè)的土方作業(yè)，這四個(gè)行業(yè)的需求約占全部需求的70%，而挖掘機(jī)在工程建設(shè)中承擔(dān)了約60%-70%的土方工程?？焖侔l(fā)展的國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)市場(chǎng)有望為三一重機(jī)帶來(lái)機(jī)遇。2005-2008年間，國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)銷(xiāo)量快速增長(zhǎng)，CAGR達(dá)到44%。從長(zhǎng)期來(lái)看，挖掘機(jī)的成長(zhǎng)空間還來(lái)自于其對(duì)裝載機(jī)的替代作用。
公司發(fā)展速度要高于行業(yè)平均水平。三一重機(jī)憑借自身靈活的管理機(jī)制、強(qiáng)大的研發(fā)能力和快速的分銷(xiāo)渠道建設(shè)，市場(chǎng)占有率不斷提升。銷(xiāo)量由2005年的424臺(tái)增長(zhǎng)到2008年1-9月的2405臺(tái)。2005年-2007年年均增長(zhǎng)90.42%，2008年1-9月較2007年全年增長(zhǎng)71.79%，遠(yuǎn)高于行業(yè)銷(xiāo)量的平均增長(zhǎng)率。國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)市場(chǎng)占有率由2005年1.51%上升到2008年1-9月的3.37%，已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)市場(chǎng)重要的競(jìng)爭(zhēng)者之一。
本次《草案》較《預(yù)案》進(jìn)一步提高了盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償安排。根據(jù)《非公開(kāi)發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)之利潤(rùn)補(bǔ)償協(xié)議》，2008年-2011年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)將需分別不低于1.456億元、3.8億元、4.5億元和5億元（對(duì)應(yīng)EPS增厚0.09元、0.24元、0.28元、0.31元，按增發(fā)后新股本測(cè)算）；否則，梁穩(wěn)根等將補(bǔ)償保證凈利潤(rùn)與實(shí)際盈利的差額。而在《預(yù)案》中，其2009-2011年保證凈利潤(rùn)均為3.8億元。我們認(rèn)為，此次資產(chǎn)注入有望提振公司未來(lái)的業(yè)績(jī)，而大股東對(duì)保證凈利潤(rùn)也十分有信心，其實(shí)質(zhì)是看好國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)市場(chǎng)的發(fā)展前景。
不過(guò)，本次股權(quán)收購(gòu)價(jià)格確定為19.8億元，對(duì)應(yīng)于08年動(dòng)態(tài)PE為13.6倍。即使考慮一定的溢價(jià)水平，相比目前整個(gè)工程機(jī)械行業(yè)08年動(dòng)態(tài)PE約8.2倍的水平而言，此次收購(gòu)仍不便宜。但若扣除三一重機(jī)今年的證券投資虧損，則其08年的動(dòng)態(tài)PE為9.4倍。若以PB估值，在評(píng)估基準(zhǔn)日（9月30日），三一重機(jī)的賬面凈資產(chǎn)46380.11萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)PB為4.3倍，大大高于行業(yè)平均水平。
此次挖掘機(jī)資產(chǎn)注入早已列在公司發(fā)展規(guī)劃之中，也基本符合我們預(yù)期。我們維持公司08年、09年EPS分別為1.09元、1.41元的盈利預(yù)測(cè)。因此，我們維持公司“增持”的投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：工程機(jī)械行業(yè)景氣度風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)鍵零部件依賴(lài)進(jìn)口的風(fēng)險(xiǎn)；以及管理能力與市場(chǎng)開(kāi)拓能力面臨的考驗(yàn)。
交易一旦完成，公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將更加豐富。公司未來(lái)的主業(yè)將涵蓋五大業(yè)務(wù)板塊。根據(jù)集團(tuán)規(guī)劃，混凝土攪拌運(yùn)輸車(chē)和汽車(chē)起重機(jī)業(yè)務(wù)將是后續(xù)注入的資產(chǎn)。作為本次交易的核心資產(chǎn)——三一重機(jī)在收購(gòu)?fù)瓿珊螅瑢⒊蔀楣镜娜Y控股子公司。公司實(shí)際控制人梁穩(wěn)根通過(guò)三一集團(tuán)間接持有公司60.73%的股份；而發(fā)行完成后，梁穩(wěn)根將直接增持公司6000.1071萬(wàn)股（3.74%），間接持有公司56.27%的股份。
挖掘機(jī)主要應(yīng)用于公路、水利、鐵路、礦山建設(shè)的土方作業(yè)，這四個(gè)行業(yè)的需求約占全部需求的70%，而挖掘機(jī)在工程建設(shè)中承擔(dān)了約60%-70%的土方工程?？焖侔l(fā)展的國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)市場(chǎng)有望為三一重機(jī)帶來(lái)機(jī)遇。2005-2008年間，國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)銷(xiāo)量快速增長(zhǎng)，CAGR達(dá)到44%。從長(zhǎng)期來(lái)看，挖掘機(jī)的成長(zhǎng)空間還來(lái)自于其對(duì)裝載機(jī)的替代作用。
公司發(fā)展速度要高于行業(yè)平均水平。三一重機(jī)憑借自身靈活的管理機(jī)制、強(qiáng)大的研發(fā)能力和快速的分銷(xiāo)渠道建設(shè)，市場(chǎng)占有率不斷提升。銷(xiāo)量由2005年的424臺(tái)增長(zhǎng)到2008年1-9月的2405臺(tái)。2005年-2007年年均增長(zhǎng)90.42%，2008年1-9月較2007年全年增長(zhǎng)71.79%，遠(yuǎn)高于行業(yè)銷(xiāo)量的平均增長(zhǎng)率。國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)市場(chǎng)占有率由2005年1.51%上升到2008年1-9月的3.37%，已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)市場(chǎng)重要的競(jìng)爭(zhēng)者之一。
本次《草案》較《預(yù)案》進(jìn)一步提高了盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償安排。根據(jù)《非公開(kāi)發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)之利潤(rùn)補(bǔ)償協(xié)議》，2008年-2011年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)將需分別不低于1.456億元、3.8億元、4.5億元和5億元（對(duì)應(yīng)EPS增厚0.09元、0.24元、0.28元、0.31元，按增發(fā)后新股本測(cè)算）；否則，梁穩(wěn)根等將補(bǔ)償保證凈利潤(rùn)與實(shí)際盈利的差額。而在《預(yù)案》中，其2009-2011年保證凈利潤(rùn)均為3.8億元。我們認(rèn)為，此次資產(chǎn)注入有望提振公司未來(lái)的業(yè)績(jī)，而大股東對(duì)保證凈利潤(rùn)也十分有信心，其實(shí)質(zhì)是看好國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)市場(chǎng)的發(fā)展前景。
不過(guò)，本次股權(quán)收購(gòu)價(jià)格確定為19.8億元，對(duì)應(yīng)于08年動(dòng)態(tài)PE為13.6倍。即使考慮一定的溢價(jià)水平，相比目前整個(gè)工程機(jī)械行業(yè)08年動(dòng)態(tài)PE約8.2倍的水平而言，此次收購(gòu)仍不便宜。但若扣除三一重機(jī)今年的證券投資虧損，則其08年的動(dòng)態(tài)PE為9.4倍。若以PB估值，在評(píng)估基準(zhǔn)日（9月30日），三一重機(jī)的賬面凈資產(chǎn)46380.11萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)PB為4.3倍，大大高于行業(yè)平均水平。
此次挖掘機(jī)資產(chǎn)注入早已列在公司發(fā)展規(guī)劃之中，也基本符合我們預(yù)期。我們維持公司08年、09年EPS分別為1.09元、1.41元的盈利預(yù)測(cè)。因此，我們維持公司“增持”的投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：工程機(jī)械行業(yè)景氣度風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)鍵零部件依賴(lài)進(jìn)口的風(fēng)險(xiǎn)；以及管理能力與市場(chǎng)開(kāi)拓能力面臨的考驗(yàn)。
