不斷延伸的產(chǎn)品鏈
公司上市四年間不斷完善工程機(jī)械產(chǎn)品鏈，使產(chǎn)品系列從混凝土機(jī)械→路面機(jī)械→樁工機(jī)械→起重機(jī)械快速延伸。雖然三一重工在銷(xiāo)售規(guī)模和產(chǎn)品系列等方面落后于徐工集團(tuán)，但它的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、盈利能力、成長(zhǎng)速度可以排在行業(yè)之首，甚至它已被CAT 列入競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的“黑名單”。工程機(jī)械行業(yè)是個(gè)周期性波動(dòng)較強(qiáng)的行業(yè)，2004 年的宏觀調(diào)控中，需求的快速下降與公司激進(jìn)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格曾經(jīng)為公司帶來(lái)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)，路面機(jī)械產(chǎn)品也曾因高速公路投資增長(zhǎng)放緩而銷(xiāo)售下降，但是我們看到在過(guò)去的兩年三一重工(行情論壇)的進(jìn)步：泵車(chē)系列從37m 延伸到66m，混凝土機(jī)械產(chǎn)品市場(chǎng)份額提高了約20 個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率接近70%；公司的新產(chǎn)品旋挖鉆機(jī)市場(chǎng)占有率也是第一位；還有集團(tuán)正在培育的新產(chǎn)品煤機(jī)和挖掘機(jī)增長(zhǎng)勢(shì)頭也十分可觀。
我們將三一重工定位為“擴(kuò)張型企業(yè)”，分析和估值將注重它的成長(zhǎng)性和擴(kuò)張能力。
混凝土機(jī)械持續(xù)增長(zhǎng)
2006 年工程機(jī)械行業(yè)增長(zhǎng)的源動(dòng)力仍來(lái)自于固定資產(chǎn)投資的增長(zhǎng)，房地產(chǎn)投資仍是固定資產(chǎn)投資最大部分，2006 年房地產(chǎn)行業(yè)的固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率仍保持22%左右的高增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率與2005 年相當(dāng)；而住宅房屋的施工面積增長(zhǎng)率遠(yuǎn)高于2005 年，甚至超過(guò)了2004 年，住宅房屋的投資在過(guò)去的一年尤其火爆。從目前對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控政策來(lái)看，調(diào)控目標(biāo)主要集中在 房?jī)r(jià)和房地產(chǎn)企業(yè)的盈利，控制盲目過(guò)熱投資，但是房地產(chǎn)需求依然旺盛，調(diào)控將會(huì)加快房地產(chǎn)企業(yè)的周轉(zhuǎn)率，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，預(yù)計(jì)2007 年房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)速度仍會(huì)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，但增速會(huì)略有放緩。鐵路、礦山和城填化建設(shè)的固定投資仍是增長(zhǎng)點(diǎn)，總體而言，固定資產(chǎn)投資的平穩(wěn)增長(zhǎng)仍將繼續(xù)拉動(dòng)工程機(jī)械產(chǎn)品需求。
2003 年-2006 年，全國(guó)商品混凝土產(chǎn)量一直保持著高增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率分別為54%、38.5%、17%、38%，但是和世界發(fā)達(dá)國(guó)家相比，預(yù)拌混凝土占比仍十分低，美國(guó)的這一比例為84%，瑞典為83%，日本、澳大利亞也在60%以上，而中國(guó)目前預(yù)拌混凝土所占比例只有20%。隨著商品混凝土向中小城市的推廣，商品混凝土的需求仍有望保持20%左右的復(fù)合增長(zhǎng)率，混凝土機(jī)械產(chǎn)品將因此受惠。
2006 年混凝土機(jī)械行業(yè)反彈，3、4 月份三一重工泵車(chē)的銷(xiāo)售旺季產(chǎn)量約為110 臺(tái)/月，全年達(dá)到900 臺(tái)左右。 2007 年的旺季即將到來(lái)，公司3-4 月份的排產(chǎn)計(jì)劃在120-150 臺(tái)/月左右，拖泵三月份的產(chǎn)量也達(dá)到160 臺(tái)，預(yù)計(jì)全年產(chǎn)量將增長(zhǎng)20%左右。公司目前庫(kù)存泵車(chē)成品幾十臺(tái)，迎接旺季的到來(lái)。
新產(chǎn)品進(jìn)口替代剛剛起步
1、旋挖鉆機(jī)。旋挖鉆機(jī)的優(yōu)點(diǎn)是效率高、功能多、泥漿污染少，能夠滿足公路、鐵路、橋梁與大型高層建筑物對(duì)大直徑樁基要求；缺點(diǎn)是價(jià)格昂貴、投資回收周期長(zhǎng)，轉(zhuǎn)場(chǎng)費(fèi)用高，施工周期長(zhǎng)。2004 年我國(guó)旋挖鉆機(jī)產(chǎn)品主要是依賴進(jìn)口，以意大利士力樂(lè)公司、邁特公司及德國(guó)寶峨公司為主。2004 年國(guó)內(nèi)各種型號(hào)旋挖鉆機(jī)擁有量約在400 臺(tái)左右，其中國(guó)產(chǎn)旋挖鉆機(jī)約占20%；2005 年國(guó)產(chǎn)旋挖鉆機(jī)市場(chǎng)份額已經(jīng)達(dá)到50%以上。目前國(guó)內(nèi)比較有競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力的旋挖鉆機(jī)生產(chǎn)廠商主要有三一重工、山河智能(行情論壇)、中聯(lián)重科、宇通重工、北方股份等企業(yè)，其中市場(chǎng)占有率最高的是三一重工，2006 年的銷(xiāo)量在80 臺(tái)左右，山河智能的銷(xiāo)量達(dá)到35 臺(tái)左右，中聯(lián)重科(行情論壇)和北方股份(行情論壇)的銷(xiāo)售為20 臺(tái)左右。受益于高速鐵路建設(shè)，2007 年國(guó)內(nèi)旋挖鉆機(jī)的需求仍將大幅增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2007 年三一重工的旋挖鉆機(jī)銷(xiāo)量將增長(zhǎng)100%，預(yù)計(jì)產(chǎn)量可以達(dá)到160 臺(tái)左右。
2、履帶式超重機(jī)。2004 年之前，國(guó)內(nèi)150t 以上履帶起重機(jī)全部為進(jìn)口產(chǎn)品，隨著國(guó)內(nèi)履帶起重機(jī)需求的快速增長(zhǎng)，徐工、中聯(lián)、三一也先后推出200 噸、400 噸、450 噸、600 噸的履帶起重機(jī)，甚至向1000 噸級(jí)履帶起重機(jī)沖刺。但是，與國(guó)外廠家相比，國(guó)外公司產(chǎn)品系列覆蓋全，最大起重量已達(dá)到1600 噸，并且在生產(chǎn)規(guī)模上，目前的國(guó)內(nèi)產(chǎn)量只相當(dāng)于國(guó)外一個(gè)公司的生產(chǎn)能力，未形成規(guī)模化生產(chǎn)。目前三一重工已經(jīng)具備從50 噸至400噸履帶式起重機(jī)的生產(chǎn)能力，還將啟動(dòng)了800 噸、1200 噸履帶式起重機(jī)的研發(fā)工作，目標(biāo)是在2008 年形成從50 噸至1200 噸履帶式起重機(jī)的產(chǎn)品系列。三一重工控股92.76%的上海三一科技有限公司主營(yíng)起重機(jī)械的研制和銷(xiāo)售，2006 年履帶起重機(jī)的銷(xiāo)售收入2.6 億，毛利率29.37%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5325 萬(wàn)元。預(yù)計(jì)2007 年履帶起重機(jī)的銷(xiāo)售規(guī)模可以達(dá)到5 億元，公司未來(lái)的目標(biāo)是把起重機(jī)的銷(xiāo)售規(guī)模做成第二個(gè)混凝土機(jī)械。
外延式增長(zhǎng)動(dòng)力充足
公司外延式增長(zhǎng)動(dòng)力來(lái)自于國(guó)外市場(chǎng)的開(kāi)拓和集團(tuán)資產(chǎn)注入。
1、國(guó)外市場(chǎng)開(kāi)拓穩(wěn)步推進(jìn)
三一重工2006 年實(shí)現(xiàn)出口4.77 億元，較05 年增長(zhǎng)159.51%，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例為10.4%，高于其它工程機(jī)械上市公司；產(chǎn)品出口國(guó)家由05 年的27 個(gè)增加到06 年的60 個(gè)。公司已在海外成立了12 個(gè)分公司，與海外代理商建立的國(guó)際營(yíng)銷(xiāo)體制不斷完善。06 年11 月，與印度馬邦政府簽定了投資6000 萬(wàn)美元的投資備忘錄，擬在印度建立工程機(jī)械生產(chǎn)基地，三一在印度市場(chǎng)的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)本地化，讓產(chǎn)品更加貼近客戶。印度、非州、拉美等海外市場(chǎng)是三一主要的目標(biāo)市場(chǎng)，預(yù)計(jì)2007 年三一重工的出口比例將提高到13%-15%。
2、三一集團(tuán)是上市公司的新產(chǎn)品“孵化器”
三一重工是集團(tuán)工程機(jī)械產(chǎn)品上市的平臺(tái)，目前集團(tuán)仍在“孵化”的新產(chǎn)品已初露端倪，包括挖掘機(jī)、汽車(chē)起重機(jī)、港口機(jī)械和煤機(jī)，其中挖掘機(jī)的2006 年銷(xiāo)售規(guī)模為
800 臺(tái)，凈利潤(rùn)在3000-4000 萬(wàn)元，2007 年的銷(xiāo)售目標(biāo)是2000 臺(tái)，凈利潤(rùn)達(dá)到1 億元，公司有望在2008 年完成收購(gòu)液壓挖掘機(jī)業(yè)務(wù)。
估值及投資建議
考慮2007 年增發(fā)注入的旋挖鉆機(jī)業(yè)務(wù)，未考慮2008 年將收購(gòu)的液壓挖掘機(jī)，我們預(yù)測(cè)2007 年、2008 年三一重工的每股收益(未考慮增發(fā)攤薄)為0.91 元、1.1元，維持“推薦-A”的投資評(píng)級(jí)。
