投資要點(diǎn)
●考慮到流轉(zhuǎn)效率依然偏低與集裝箱化率的提高，預(yù)計(jì)公司干箱銷量將增長約19%，這是2005年以來出現(xiàn)的首次顯著增長。
●收入、利潤增長的穩(wěn)定性增強(qiáng)，將抹去市場對公司“周期性”的過度憂慮?？鄢墙?jīng)常性損益對2006年的影響，我們預(yù)計(jì)今年每股收益增速將超過21%。另外，考慮對BURG的并購，公司未來外延式增長空間巨大。
●我們認(rèn)為公司股票的公允價(jià)值約35.64元，給予公司“增持”評級(jí)。
干箱業(yè)務(wù)：重歸增長路
我們認(rèn)為，世界經(jīng)濟(jì)總量繼續(xù)維持穩(wěn)定上升通道、國際分工的深化與貿(mào)易量增長，以及集裝箱化率的逐年提高，構(gòu)成了干貨箱業(yè)務(wù)持續(xù)成長的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。再加上干箱流轉(zhuǎn)效率總體上仍低于2004年之前水平的判斷，我們預(yù)計(jì)2007年全球干箱全年銷量將達(dá)到319萬TEU，同比增長約19.10%。2008年干箱銷量增速或下降至6.3%的水平，約339萬TEU。按19.1%的年增長率與2006年約135萬TEU的銷量估算，2007年中集集團(tuán)的干箱業(yè)務(wù)將可望結(jié)束2005年以來的增長停頓狀態(tài)，全年銷量增長可望超過15%。
不過，干箱全行業(yè)潛在產(chǎn)能放空依然嚴(yán)重，考慮到買方強(qiáng)勢格局維持下，箱廠并不傾向于主動(dòng)提價(jià)與擴(kuò)產(chǎn)，過去6個(gè)月以來的鋼材及其他材料價(jià)格持續(xù)上漲，致使成本壓力依然較大，我們估計(jì)干箱全年毛利率波動(dòng)仍將以10.5%為中樞。
專用車輛業(yè)務(wù)：王者歸來
與多數(shù)研究將中集專用車業(yè)務(wù)的成功，歸因于公司強(qiáng)大的采購議價(jià)能力與出色的成本控制水平不同，我們認(rèn)為豐富的產(chǎn)品線、日漸完善的營銷服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、與主要重卡企業(yè)的合作深化以及成本控制能力，共同構(gòu)成了公司專用車業(yè)務(wù)的巨大先發(fā)優(yōu)勢，將完成從“草莽英雄”到專用車“王者”的轉(zhuǎn)變。
基于調(diào)研與公開資料，2006年中集專用車輛業(yè)務(wù)占國內(nèi)市場綜合份額約12-15%，已居第一；單項(xiàng)產(chǎn)品中，集裝箱半掛車占有率已達(dá)第一，而在2007年，預(yù)計(jì)至少將有自卸車及混凝土攪拌運(yùn)輸車成為新的單項(xiàng)冠軍。
我們相信專用車輛業(yè)務(wù)仍將保持兩位數(shù)的年均復(fù)合增長率，主要基于以下三方面理由：首先，專用車輛在道路運(yùn)輸中固有的效率優(yōu)勢與裝備采購占物流總費(fèi)用比例提高的趨勢奠定了行業(yè)持續(xù)景氣基礎(chǔ)；其次，中集的不斷做大，將有助于擺脫傳統(tǒng)專用車改裝企業(yè)對底盤企業(yè)的弱勢局面，并通過與重卡企業(yè)的深入合作擠占中小企業(yè)空間；最后，巨大的成本優(yōu)勢與日漸完善的銷售網(wǎng)絡(luò)，將成為持續(xù)拓展市場的兩個(gè)拳頭。
由于泵車、消防車等高價(jià)值量產(chǎn)品尚未有明確的商業(yè)化運(yùn)營規(guī)劃，我們估計(jì)2007年全年專用車輛均價(jià)仍然維持在7.8-7.9萬元的水平；預(yù)計(jì)全年銷量將達(dá)到12.5-13.0萬輛，同比增長約41.4-47.1%；毛利率波動(dòng)的中樞約16%。
此外，冷藏箱、特種箱、罐箱及木地板、登機(jī)橋等業(yè)務(wù)在未來的波動(dòng)程度將遠(yuǎn)小于干箱和專用車輛，預(yù)計(jì)上述業(yè)務(wù)2007年同比增長約17%，毛利率則分別保持穩(wěn)定。至于公司38米規(guī)格的混凝土泵車已于2007年初研制成功，近期各媒體也不斷報(bào)道公司泡沫消防車等高價(jià)質(zhì)量與附加值的專用車產(chǎn)品問世，但我們認(rèn)為在2007年上述產(chǎn)品進(jìn)入大規(guī)模生產(chǎn)的可能性不大。
內(nèi)在價(jià)值被嚴(yán)重低估
按預(yù)測，公司2007年干箱業(yè)務(wù)收入將達(dá)到新高的202.8億元，銷量約160.37萬TEU，全年加權(quán)的毛利率約10.4%；專用車輛業(yè)務(wù)將再次出現(xiàn)超過40%的增長，預(yù)計(jì)全年銷量達(dá)到12.9萬輛，銷售收入約100.6億人民幣，毛利率則小幅上升至16.1%。
不考慮股權(quán)融資等，我們認(rèn)為公司2007年擴(kuò)張性經(jīng)營活動(dòng)將帶來貸款規(guī)模的迅速擴(kuò)大，因此財(cái)務(wù)費(fèi)用率基本回升至2005年的較高水平；2006年管理費(fèi)用水平因存貨跌價(jià)計(jì)提沖回等出現(xiàn)顯著偏低，我們預(yù)計(jì)2007年及以后也將回升至正常比率水平。按當(dāng)前股本計(jì)算，預(yù)計(jì)2007、2008年每股收益約1.394元、1.537元。此外，根據(jù)調(diào)研了解到公司對BURG的并購可望于上半年完成，考慮下半年并表，大致將增厚每股收益約0.05元。
基于營運(yùn)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)模型計(jì)算的價(jià)格約33.84元（Ke=10.28%），相對于前次預(yù)測，公司近兩年盈利增幅調(diào)高是估值提升的主要原因；按BURG全年備考凈利潤大致貢獻(xiàn)約0.09元的每股收益與20倍的市盈率，我們認(rèn)為公司股票的公允價(jià)值約35.64元，維持“增持”投資評級(jí)。
●考慮到流轉(zhuǎn)效率依然偏低與集裝箱化率的提高，預(yù)計(jì)公司干箱銷量將增長約19%，這是2005年以來出現(xiàn)的首次顯著增長。
●收入、利潤增長的穩(wěn)定性增強(qiáng)，將抹去市場對公司“周期性”的過度憂慮?？鄢墙?jīng)常性損益對2006年的影響，我們預(yù)計(jì)今年每股收益增速將超過21%。另外，考慮對BURG的并購，公司未來外延式增長空間巨大。
●我們認(rèn)為公司股票的公允價(jià)值約35.64元，給予公司“增持”評級(jí)。
干箱業(yè)務(wù)：重歸增長路
我們認(rèn)為，世界經(jīng)濟(jì)總量繼續(xù)維持穩(wěn)定上升通道、國際分工的深化與貿(mào)易量增長，以及集裝箱化率的逐年提高，構(gòu)成了干貨箱業(yè)務(wù)持續(xù)成長的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。再加上干箱流轉(zhuǎn)效率總體上仍低于2004年之前水平的判斷，我們預(yù)計(jì)2007年全球干箱全年銷量將達(dá)到319萬TEU，同比增長約19.10%。2008年干箱銷量增速或下降至6.3%的水平，約339萬TEU。按19.1%的年增長率與2006年約135萬TEU的銷量估算，2007年中集集團(tuán)的干箱業(yè)務(wù)將可望結(jié)束2005年以來的增長停頓狀態(tài)，全年銷量增長可望超過15%。
不過，干箱全行業(yè)潛在產(chǎn)能放空依然嚴(yán)重，考慮到買方強(qiáng)勢格局維持下，箱廠并不傾向于主動(dòng)提價(jià)與擴(kuò)產(chǎn)，過去6個(gè)月以來的鋼材及其他材料價(jià)格持續(xù)上漲，致使成本壓力依然較大，我們估計(jì)干箱全年毛利率波動(dòng)仍將以10.5%為中樞。
專用車輛業(yè)務(wù)：王者歸來
與多數(shù)研究將中集專用車業(yè)務(wù)的成功，歸因于公司強(qiáng)大的采購議價(jià)能力與出色的成本控制水平不同，我們認(rèn)為豐富的產(chǎn)品線、日漸完善的營銷服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、與主要重卡企業(yè)的合作深化以及成本控制能力，共同構(gòu)成了公司專用車業(yè)務(wù)的巨大先發(fā)優(yōu)勢，將完成從“草莽英雄”到專用車“王者”的轉(zhuǎn)變。
基于調(diào)研與公開資料，2006年中集專用車輛業(yè)務(wù)占國內(nèi)市場綜合份額約12-15%，已居第一；單項(xiàng)產(chǎn)品中，集裝箱半掛車占有率已達(dá)第一，而在2007年，預(yù)計(jì)至少將有自卸車及混凝土攪拌運(yùn)輸車成為新的單項(xiàng)冠軍。
我們相信專用車輛業(yè)務(wù)仍將保持兩位數(shù)的年均復(fù)合增長率，主要基于以下三方面理由：首先，專用車輛在道路運(yùn)輸中固有的效率優(yōu)勢與裝備采購占物流總費(fèi)用比例提高的趨勢奠定了行業(yè)持續(xù)景氣基礎(chǔ)；其次，中集的不斷做大，將有助于擺脫傳統(tǒng)專用車改裝企業(yè)對底盤企業(yè)的弱勢局面，并通過與重卡企業(yè)的深入合作擠占中小企業(yè)空間；最后，巨大的成本優(yōu)勢與日漸完善的銷售網(wǎng)絡(luò)，將成為持續(xù)拓展市場的兩個(gè)拳頭。
由于泵車、消防車等高價(jià)值量產(chǎn)品尚未有明確的商業(yè)化運(yùn)營規(guī)劃，我們估計(jì)2007年全年專用車輛均價(jià)仍然維持在7.8-7.9萬元的水平；預(yù)計(jì)全年銷量將達(dá)到12.5-13.0萬輛，同比增長約41.4-47.1%；毛利率波動(dòng)的中樞約16%。
此外，冷藏箱、特種箱、罐箱及木地板、登機(jī)橋等業(yè)務(wù)在未來的波動(dòng)程度將遠(yuǎn)小于干箱和專用車輛，預(yù)計(jì)上述業(yè)務(wù)2007年同比增長約17%，毛利率則分別保持穩(wěn)定。至于公司38米規(guī)格的混凝土泵車已于2007年初研制成功，近期各媒體也不斷報(bào)道公司泡沫消防車等高價(jià)質(zhì)量與附加值的專用車產(chǎn)品問世，但我們認(rèn)為在2007年上述產(chǎn)品進(jìn)入大規(guī)模生產(chǎn)的可能性不大。
內(nèi)在價(jià)值被嚴(yán)重低估
按預(yù)測，公司2007年干箱業(yè)務(wù)收入將達(dá)到新高的202.8億元，銷量約160.37萬TEU，全年加權(quán)的毛利率約10.4%；專用車輛業(yè)務(wù)將再次出現(xiàn)超過40%的增長，預(yù)計(jì)全年銷量達(dá)到12.9萬輛，銷售收入約100.6億人民幣，毛利率則小幅上升至16.1%。
不考慮股權(quán)融資等，我們認(rèn)為公司2007年擴(kuò)張性經(jīng)營活動(dòng)將帶來貸款規(guī)模的迅速擴(kuò)大，因此財(cái)務(wù)費(fèi)用率基本回升至2005年的較高水平；2006年管理費(fèi)用水平因存貨跌價(jià)計(jì)提沖回等出現(xiàn)顯著偏低，我們預(yù)計(jì)2007年及以后也將回升至正常比率水平。按當(dāng)前股本計(jì)算，預(yù)計(jì)2007、2008年每股收益約1.394元、1.537元。此外，根據(jù)調(diào)研了解到公司對BURG的并購可望于上半年完成，考慮下半年并表，大致將增厚每股收益約0.05元。
基于營運(yùn)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)模型計(jì)算的價(jià)格約33.84元（Ke=10.28%），相對于前次預(yù)測，公司近兩年盈利增幅調(diào)高是估值提升的主要原因；按BURG全年備考凈利潤大致貢獻(xiàn)約0.09元的每股收益與20倍的市盈率，我們認(rèn)為公司股票的公允價(jià)值約35.64元，維持“增持”投資評級(jí)。
