“去杠桿”與“去產能”是中國經(jīng)濟邁不過去的兩道坎，而這兩者又存在著內在的必然邏輯。工信部等多部委近日有望出臺化解產能過剩的總體方案，這對于供需失衡，資金鏈斷裂風險上升的行業(yè)無疑又是一次“生死戰(zhàn)”。
金融危機以來，在歐美國家艱難的經(jīng)歷“去杠桿”大趨勢下，我國卻啟動了一輪加杠桿運動。在此輪加杠桿化過后，高杠桿率已經(jīng)積聚了較大的經(jīng)濟和金融風險。因此，當前政府最大的難題就是“去杠桿化”。
“去杠桿化”有三步曲：第一步，去年底銀監(jiān)會下發(fā)《關于加強2013年地方政府融資平臺貸款風險監(jiān)管的指導意見》，以及日前審計署將組織全國審計機關對政府性債務進行審計，意味著主動管控政府債務風險，啟動政府去杠桿化進程;第二步，今年6月份以來，以清理影子銀行“錢荒”為代表的金融機構“去杠桿化”大幕拉開;第三步，企業(yè)等實體經(jīng)濟部門的“去杠桿化”將有望加速。
與金融和財政部門杠桿率累積的風險相比，實體部門杠桿率風險也不低。從一定程度上而言，企業(yè)債務隱患其實比政府債和影子銀行更嚴重。數(shù)據(jù)顯示，2005年至2012年，我國非金融部門(居民部門、非金融企業(yè)部門和政府部門)債務占GDP比率整體呈上升趨勢，債務總額由25.8萬億元上升至91.6萬億元，杠桿率由139.3%上升至176.3%，累計上升約37個百分點。其中，非金融企業(yè)部門的問題尤為突出。根據(jù)社科院金融所的研究報告，截至2012年底，非金融企業(yè)部門債務在65萬億元左右，相當于GDP的125%左右，遠遠高于發(fā)達國家企業(yè)債務50%-70%的平均水平。
企業(yè)部門的資產負債率(杠桿率)為何如此之高，恐怕與結構性“產能過?！庇嘘P。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，越是產能過剩的行業(yè)，其資產負債率越高。與國際金融危機之前相比，我國工業(yè)行業(yè)的產能過剩從局部行業(yè)、產品的過剩轉變?yōu)槿中赃^剩。在我國24個重要工業(yè)行業(yè)中，有19個出現(xiàn)不同程度的產能過剩，鋼鐵、電解鋁、鐵合金、焦炭、電石、水泥等重工業(yè)行業(yè)產能過剩都比較嚴重。
根據(jù)統(tǒng)計，2012年末鋼鐵行業(yè)整體資產負債率同比微增1.44個百分點，44家上市公司平均資產負債率為60.35%。而今年1-5月，大中型鋼鐵企業(yè)資產總額4.3萬億元，同比增長4.3%;負債總額3萬億元，同比增長6.5%;資產負債率69.4%，提高1.4個百分點。今年以來，產能過剩進一步蔓延。
而更值得關注的是，產能過剩與政府投資驅動存在極大的正相關性。本輪企業(yè)杠桿比例高是2008年以來我國大規(guī)模投資刺激的結果。2008年全球金融危機使一直以來“大進大出”的經(jīng)濟循環(huán)被打破，在這種情況下，“周期性和結構性”產能過剩的疊加使矛盾進一步凸顯。
但從國際金融危機以來，以地方政府為主導的投資擴張，使得對資金有饑渴癥的地方政府通過表外貸款、銀行間債務融資等形式與其對接，大量資金流向地方融資平臺和政府驅動投資的行業(yè)，這樣一方面導致了包括政府、企業(yè)以及金融機構在內的所有部門負債率大幅上升，資產負債表出現(xiàn)明顯惡化。截至2012年底，36個地方政府本級政府性債務余額38475.81億元，比2010年增長12.94%，地方政府債務風險不斷上升。與此同時，由于“預算軟約束”的存在，也導致金融資源過度傾斜，繼續(xù)錯配到產能過剩的行業(yè)，未來銀行業(yè)的資產質量受“產能過?！辟J款的影響將不容小視。
而另一方面，“政府失靈”的效應進一步凸顯。地方政府的政策性補貼，扭曲了要素市場價格，壓低投資成本，體制上的根本性弊端扭曲了地方政府和企業(yè)投資行為，大量增量資金投向投資驅動型領域造成了普遍性的結構性產能過剩，以及投資效率和資源配置效率的下降。
通過投資產出彈性來測算投資效率的下降。根據(jù)測算，我國投資的產出彈性已經(jīng)呈下降趨勢，由2002年的4.1下降到2008年和2012年的3.2和1.8，單位投資所帶來的單位GDP增量下滑，資金周轉大幅度放緩增加了融資需求，但現(xiàn)金流創(chuàng)造能力卻大幅度下降，這勢必帶來投資效益的下滑和實體部門償債能力的下降。特別是目前經(jīng)濟仍處于下行區(qū)間，企業(yè)利潤增速下滑，虧損面不斷擴大導致企業(yè)賬款拖欠現(xiàn)象嚴重、賬款構成比例上升、賬款周轉率下降等風險開始顯露。
實體部門的“去杠桿”涉及到政府驅動型經(jīng)濟增長方式，投資效率與資源配置效率的提高，以及對“政府失靈”的矯正。由此可見，實體部門“去杠桿”遠比金融部門“去杠桿”更復雜。
金融危機以來，在歐美國家艱難的經(jīng)歷“去杠桿”大趨勢下，我國卻啟動了一輪加杠桿運動。在此輪加杠桿化過后，高杠桿率已經(jīng)積聚了較大的經(jīng)濟和金融風險。因此，當前政府最大的難題就是“去杠桿化”。
“去杠桿化”有三步曲：第一步，去年底銀監(jiān)會下發(fā)《關于加強2013年地方政府融資平臺貸款風險監(jiān)管的指導意見》，以及日前審計署將組織全國審計機關對政府性債務進行審計，意味著主動管控政府債務風險，啟動政府去杠桿化進程;第二步，今年6月份以來，以清理影子銀行“錢荒”為代表的金融機構“去杠桿化”大幕拉開;第三步，企業(yè)等實體經(jīng)濟部門的“去杠桿化”將有望加速。
與金融和財政部門杠桿率累積的風險相比，實體部門杠桿率風險也不低。從一定程度上而言，企業(yè)債務隱患其實比政府債和影子銀行更嚴重。數(shù)據(jù)顯示，2005年至2012年，我國非金融部門(居民部門、非金融企業(yè)部門和政府部門)債務占GDP比率整體呈上升趨勢，債務總額由25.8萬億元上升至91.6萬億元，杠桿率由139.3%上升至176.3%，累計上升約37個百分點。其中，非金融企業(yè)部門的問題尤為突出。根據(jù)社科院金融所的研究報告，截至2012年底，非金融企業(yè)部門債務在65萬億元左右，相當于GDP的125%左右，遠遠高于發(fā)達國家企業(yè)債務50%-70%的平均水平。
企業(yè)部門的資產負債率(杠桿率)為何如此之高，恐怕與結構性“產能過?！庇嘘P。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，越是產能過剩的行業(yè)，其資產負債率越高。與國際金融危機之前相比，我國工業(yè)行業(yè)的產能過剩從局部行業(yè)、產品的過剩轉變?yōu)槿中赃^剩。在我國24個重要工業(yè)行業(yè)中，有19個出現(xiàn)不同程度的產能過剩，鋼鐵、電解鋁、鐵合金、焦炭、電石、水泥等重工業(yè)行業(yè)產能過剩都比較嚴重。
根據(jù)統(tǒng)計，2012年末鋼鐵行業(yè)整體資產負債率同比微增1.44個百分點，44家上市公司平均資產負債率為60.35%。而今年1-5月，大中型鋼鐵企業(yè)資產總額4.3萬億元，同比增長4.3%;負債總額3萬億元，同比增長6.5%;資產負債率69.4%，提高1.4個百分點。今年以來，產能過剩進一步蔓延。
而更值得關注的是，產能過剩與政府投資驅動存在極大的正相關性。本輪企業(yè)杠桿比例高是2008年以來我國大規(guī)模投資刺激的結果。2008年全球金融危機使一直以來“大進大出”的經(jīng)濟循環(huán)被打破，在這種情況下，“周期性和結構性”產能過剩的疊加使矛盾進一步凸顯。
但從國際金融危機以來，以地方政府為主導的投資擴張，使得對資金有饑渴癥的地方政府通過表外貸款、銀行間債務融資等形式與其對接，大量資金流向地方融資平臺和政府驅動投資的行業(yè)，這樣一方面導致了包括政府、企業(yè)以及金融機構在內的所有部門負債率大幅上升，資產負債表出現(xiàn)明顯惡化。截至2012年底，36個地方政府本級政府性債務余額38475.81億元，比2010年增長12.94%，地方政府債務風險不斷上升。與此同時，由于“預算軟約束”的存在，也導致金融資源過度傾斜，繼續(xù)錯配到產能過剩的行業(yè)，未來銀行業(yè)的資產質量受“產能過?！辟J款的影響將不容小視。
而另一方面，“政府失靈”的效應進一步凸顯。地方政府的政策性補貼，扭曲了要素市場價格，壓低投資成本，體制上的根本性弊端扭曲了地方政府和企業(yè)投資行為，大量增量資金投向投資驅動型領域造成了普遍性的結構性產能過剩，以及投資效率和資源配置效率的下降。
通過投資產出彈性來測算投資效率的下降。根據(jù)測算，我國投資的產出彈性已經(jīng)呈下降趨勢，由2002年的4.1下降到2008年和2012年的3.2和1.8，單位投資所帶來的單位GDP增量下滑，資金周轉大幅度放緩增加了融資需求，但現(xiàn)金流創(chuàng)造能力卻大幅度下降，這勢必帶來投資效益的下滑和實體部門償債能力的下降。特別是目前經(jīng)濟仍處于下行區(qū)間，企業(yè)利潤增速下滑，虧損面不斷擴大導致企業(yè)賬款拖欠現(xiàn)象嚴重、賬款構成比例上升、賬款周轉率下降等風險開始顯露。
實體部門的“去杠桿”涉及到政府驅動型經(jīng)濟增長方式，投資效率與資源配置效率的提高，以及對“政府失靈”的矯正。由此可見，實體部門“去杠桿”遠比金融部門“去杠桿”更復雜。
