國內(nèi)方面：8月工業(yè)增加值同比增速跌破9%，CPI雖返“2”時代，但PPI持續(xù)下行，未來通脹壓力總體不大。從金融運行看，M1、M2增速雙雙小幅下降，新增存、貸款較上月顯著增加，央行逆回購操作頻繁。人民幣匯率在岸、離岸市場出現(xiàn)分化。滬、深股市持續(xù)深跌。未來，商業(yè)銀行信貸對地方融資平臺可能突出“定向?qū)捤伞?，而地方政府將通過信托、債券等多種方式“脫媒”融資。
國際方面：8月初至9月中下旬，受美歐日等競相出臺貨幣寬松政策影響，全球金融市場活躍。全球股市在QE3等利好刺激下呈現(xiàn)震蕩上行格局，歐元區(qū)重債國的國債收益率均大幅下降。未來，前期價格漲幅過高的商品將面臨獲利回吐壓力。而金價有望沖破1800美元/盎司，年底前原油期貨價格將在高位震蕩。美元弱勢格局仍將繼續(xù)，歐元有望在震蕩中回升。美股反復(fù)震蕩的概率較大。
價格：CPI再回“2”時代，PPI創(chuàng)34個月新低
8月，居民消費價格指數(shù)（CPI）同比上漲2.0%，較7月提升0.2個百分點，重返“2”時代。PPI同比下降3.5%，低于過去十年均值（2.55%），同比增幅創(chuàng)34個月以來新低；環(huán)比下降0.5%，低于過去十年均值（0.4%）。反映對工業(yè)品需求依然疲弱，工業(yè)企業(yè)還是處于加速去庫存階段，也進一步說明了未來數(shù)月價格反彈壓力不會太大。
固定資產(chǎn)投資：基建與房地產(chǎn)投資成為回升主力，投資增速逐步企穩(wěn)
近兩月來，迫于經(jīng)濟下行的壓力，各級地方政府紛紛出臺“穩(wěn)增長”措施，國家發(fā)改委加速批復(fù)基建投資重大項目。從8月數(shù)據(jù)來看，投資增速在政府逆周期政策作用下繼續(xù)企穩(wěn)：1-8月固定資產(chǎn)投資累計同比增長20.2%，已連續(xù)6個月保持20%以上平穩(wěn)增長，其中8月份新開工項目計劃投資額上升1.3個點至24.9%。部分行業(yè)指標(biāo)出現(xiàn)明顯回升：交運倉儲投資從上半年的-2%回升至1-8月的1.3%，水利設(shè)施等投資增速從上半年的12.8%回升至1-8月的15%；值得關(guān)注是，房地產(chǎn)投資14個月來首次回升0.2個百分點至15.6%。
從資金來源看，國家預(yù)算內(nèi)資金同比增速處于今年第三高水平（26.9%），國內(nèi)貸款同比增速為今年以來最高（7.1%），自籌資金同比增速為今年以來最低（22%），反映出財政和銀行對固定資產(chǎn)投資的支持力度不斷加大。未來數(shù)月，隨著新一輪投資項目逐步啟動，以及房地產(chǎn)行業(yè)止跌回暖，電力投資、交通運輸、水利、環(huán)境保護和公共設(shè)施管理等投資增速將保持上升態(tài)勢，政府主導(dǎo)的投資需求將進一步向上游行業(yè)傳導(dǎo)，預(yù)計四季度總投資增速將企穩(wěn)回升。
各級政府重啟投資拉動，對經(jīng)濟增長產(chǎn)生積極效應(yīng)，但刺激效果尚不能過于樂觀。原因在于，一方面，在房地產(chǎn)調(diào)控的大背景下，中央政府不大可能通過大規(guī)?；ê拓泿艑捤衫瓌咏?jīng)濟。而國家發(fā)改委近期密集批復(fù)的規(guī)劃和建設(shè)項目，投資周期多在5年左右，且多為2010年以來就列入計劃項目，對經(jīng)濟的刺激作用更多在于明確政策取向，難以在短期即發(fā)揮明顯作用。另一方面，地方政府有拉動基建動力但卻受資金來源掣肘，盡管預(yù)算內(nèi)資金加速到位，但在地方債務(wù)總量處于高位，“四萬億”負面效應(yīng)正在深化的背景下，沒有信貸大幅寬松的配合，地方政府仍無法獲得充足資金進行大規(guī)模投資。
在此背景下，金融業(yè)可能會有兩點變化：一是商業(yè)銀行未來信貸對地方融資平臺可能突出“定向?qū)捤伞?，即主要集中在公路、鐵路、天然氣、保障房等領(lǐng)域。二是地方政府可能通過信托、債券等多種方式“脫媒”融資，以進一步解決資金來源問題，民間資本可能會更大程度介入此輪投資。
社會流動性：M1、M2增速雙雙下降，新增存款、貸款較前一個月顯著提升
8月，我國M1、 M2同比增長分別為4.5%、13.5%，比7月分別下降0.1、0.4個百分點。其中5月以來M2增速始終處于13%～14%區(qū)間，持續(xù)保持平穩(wěn)、常態(tài)化運行，這對促進經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展具有重要意義。8月當(dāng)月，人民幣存款新增5044億元，較7月大幅減少5006億元有明顯改善，但與去年同期相比仍少增2022億元。
8月，我國社會融資規(guī)模1.24萬億元，分別比上月和上年同期多1885億元和1666億元。其中人民幣貸款增加7039億元，同比多增1555億元，環(huán)比多增1638億元。而信托貸款和企業(yè)債券凈融資也保持了持續(xù)高增長，分別增加1180億元、2584億元，同比多增1004億元、1686億元。這進一步驗證了地方政府加快項目投資進度、項目融資更多通過信托和債券等表外融資的事實。
從貸款結(jié)構(gòu)來看，新增中長期貸款比例繼續(xù)改善，較7月提升1.7個百分點至40.6%。隨著5 月開始的新批準(zhǔn)基建項目投資的逐步展開，以及8 月份刺激政策力度的再次加大，年內(nèi)中長期貸款繼續(xù)上升的可能性較大，預(yù)計全年信貸新增可超8萬億目標(biāo)。
銀行間市場流動性：央行連續(xù)開展逆回購操作，資金市場流動性先緊后松
8月，受財政繳存、7月份外匯占款減少等因素影響，銀行間市場資金面一度趨緊。央行持續(xù)加大逆回購操作力度，連續(xù)5周開展高達8200億元的逆回購，在公開市場凈投放資金量為3440億元，為7月份的2.01倍，創(chuàng)近14個月來單月投放最高。在8月29日，央行又進行了28天逆回購的申報工作，意味著央行可能會自2005年之后重啟這項期限更長的工具。
在連續(xù)大規(guī)模的釋放資金后，當(dāng)月銀行間市場同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率為2.84%，僅較上月末上升0.06個百分點，質(zhì)押式債券回購月加權(quán)平均利率為2.87%，僅較上月末上升0.02個百分點?？紤]到9月份四周期間，公開市場到期資金量分別為-1870億元、-650億元、60億元、20億元，全月累計到期資金-2440億元；在全球貨幣寬松和國內(nèi)房地產(chǎn)市場仍處于高位運行的背景下，央行對于貨幣政策將持更為謹慎態(tài)度，預(yù)計年內(nèi)至少還有一次降息、降準(zhǔn)的可能性，但時間窗口后延，央行仍將選擇逆回購等方式來舒緩流動性，銀行間市場資金將在緊平衡中保持適當(dāng)寬松。
人民幣匯率：在、離岸匯率走勢出現(xiàn)分化，未來仍將雙向波動小幅貶值
8月，受美聯(lián)儲QE3推出預(yù)期增強影響，在岸人民幣（CNY）兌美元匯率中間價呈現(xiàn)先貶后升走勢，8月31日收于6.3449，較上月末（6.3320）小幅貶值0.2%。而離岸人民幣（CNH）兌美元即期匯率定盤價則呈震蕩小幅升值走勢，8月31日收于6.3549，較上月末（6.3844）小幅升值0.46%。人民幣境內(nèi)、外市場的走勢分離，反映出人民幣匯率預(yù)期分化，雙向波動的幅度和空間擴大。
從海外無本金交割遠期外匯交易（NDF）市場看，8月31日報價為6.4515，較上月末（6.4327）小幅貶值0.29%，中長期仍維持貶值預(yù)期。我們認為，短期內(nèi)受投資者風(fēng)險偏好改善、美聯(lián)儲推出貨幣量化寬松政策（QE3）影響美元匯價走低的影響，人民幣匯率可能會從貶值走向升值。但中長期來看，考慮到貿(mào)易順差收窄、FDI下降、國內(nèi)經(jīng)濟增速相對放緩等因素影響，人民幣匯率雙向波動中，小幅貶值態(tài)勢仍將持續(xù)。
外匯占款：連續(xù)兩月出現(xiàn)負增長，預(yù)計未來走勢穩(wěn)中有升
8月，新增外匯占款為-174.34億元，出現(xiàn)年內(nèi)第三次負增長，比7月減少136.13億元，創(chuàng)下今年4月份的新低(見圖8)，說明短期外來資本流入減少仍在持續(xù)。究其原因，一是貿(mào)易順差持續(xù)處于低位徘徊，8月我國貿(mào)易順差為266.61億美元，雖較7月251.47億美元略有擴大，但仍處于低位。二是去年以來國內(nèi)經(jīng)濟不確定性增強，投資回報率下降，對資金的吸引力下降，據(jù)商務(wù)部的數(shù)據(jù)顯示，8月實際使用外資（FDI）金額83.26億美元，同比下降1.43%，連續(xù)3個月負增長。三是今年以來持續(xù)的人民幣貶值預(yù)期，使境內(nèi)企業(yè)和個人由做空轉(zhuǎn)向做多美元，居民戶持匯意愿增強，進一步影響外匯占款階段性下降。
中長期來看，隨著美聯(lián)儲推出第三輪量化寬松政策（QE3）和歐央行推出OMT救市，有助于穩(wěn)定歐美經(jīng)濟，預(yù)計未來外需逐步增強，我國貿(mào)易順差會逐步改善。同時居民風(fēng)險預(yù)期向好、歐美實施量化寬松政策及國內(nèi)經(jīng)濟逐步企穩(wěn)，則帶來國際資本流入規(guī)模上升，預(yù)計外匯占款將呈現(xiàn)穩(wěn)中趨升走勢。我們認為，未來一段時期外匯占款處于相對低位，不僅可減輕外匯儲備增長和經(jīng)營壓力，還將減輕央行的對沖壓力，增加央行貨幣政策的自由度，為人民幣匯率體制改革進一步深化創(chuàng)造條件。
股票市場：滬、深兩市持續(xù)深跌，政策利好難解下行擔(dān)憂
8月，證監(jiān)會先后宣布證券期貨交易總費用整體下降20%、推出員工持股計劃征求意見稿、轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)試點正式啟動等政策利好，但市場對此反應(yīng)冷淡。從指數(shù)看，受經(jīng)濟數(shù)據(jù)不利、市場情緒低迷等多方面因素影響，滬深兩市均創(chuàng)出了2009年3月以來新低。從成交看，8月份滬深兩市日均成交額已經(jīng)降至1100億元以下，為1月份以來最低水平。四季度，考慮到國內(nèi)經(jīng)濟將逐步企穩(wěn)，中美歐政策寬松預(yù)期提升以及宏觀資金面維持平穩(wěn)，股市筑底回升的可能性較大，但鑒于實體經(jīng)濟盈利仍不容樂觀，政策利好傳導(dǎo)尚需時日，預(yù)計股市反彈力度有限，將呈在底部徘徊但小幅震蕩上升趨勢。
國際方面：8月初至9月中下旬，受美歐日等競相出臺貨幣寬松政策影響，全球金融市場活躍。全球股市在QE3等利好刺激下呈現(xiàn)震蕩上行格局，歐元區(qū)重債國的國債收益率均大幅下降。未來，前期價格漲幅過高的商品將面臨獲利回吐壓力。而金價有望沖破1800美元/盎司，年底前原油期貨價格將在高位震蕩。美元弱勢格局仍將繼續(xù)，歐元有望在震蕩中回升。美股反復(fù)震蕩的概率較大。
價格：CPI再回“2”時代，PPI創(chuàng)34個月新低
8月，居民消費價格指數(shù)（CPI）同比上漲2.0%，較7月提升0.2個百分點，重返“2”時代。PPI同比下降3.5%，低于過去十年均值（2.55%），同比增幅創(chuàng)34個月以來新低；環(huán)比下降0.5%，低于過去十年均值（0.4%）。反映對工業(yè)品需求依然疲弱，工業(yè)企業(yè)還是處于加速去庫存階段，也進一步說明了未來數(shù)月價格反彈壓力不會太大。
固定資產(chǎn)投資：基建與房地產(chǎn)投資成為回升主力，投資增速逐步企穩(wěn)
近兩月來，迫于經(jīng)濟下行的壓力，各級地方政府紛紛出臺“穩(wěn)增長”措施，國家發(fā)改委加速批復(fù)基建投資重大項目。從8月數(shù)據(jù)來看，投資增速在政府逆周期政策作用下繼續(xù)企穩(wěn)：1-8月固定資產(chǎn)投資累計同比增長20.2%，已連續(xù)6個月保持20%以上平穩(wěn)增長，其中8月份新開工項目計劃投資額上升1.3個點至24.9%。部分行業(yè)指標(biāo)出現(xiàn)明顯回升：交運倉儲投資從上半年的-2%回升至1-8月的1.3%，水利設(shè)施等投資增速從上半年的12.8%回升至1-8月的15%；值得關(guān)注是，房地產(chǎn)投資14個月來首次回升0.2個百分點至15.6%。
從資金來源看，國家預(yù)算內(nèi)資金同比增速處于今年第三高水平（26.9%），國內(nèi)貸款同比增速為今年以來最高（7.1%），自籌資金同比增速為今年以來最低（22%），反映出財政和銀行對固定資產(chǎn)投資的支持力度不斷加大。未來數(shù)月，隨著新一輪投資項目逐步啟動，以及房地產(chǎn)行業(yè)止跌回暖，電力投資、交通運輸、水利、環(huán)境保護和公共設(shè)施管理等投資增速將保持上升態(tài)勢，政府主導(dǎo)的投資需求將進一步向上游行業(yè)傳導(dǎo)，預(yù)計四季度總投資增速將企穩(wěn)回升。
各級政府重啟投資拉動，對經(jīng)濟增長產(chǎn)生積極效應(yīng)，但刺激效果尚不能過于樂觀。原因在于，一方面，在房地產(chǎn)調(diào)控的大背景下，中央政府不大可能通過大規(guī)?；ê拓泿艑捤衫瓌咏?jīng)濟。而國家發(fā)改委近期密集批復(fù)的規(guī)劃和建設(shè)項目，投資周期多在5年左右，且多為2010年以來就列入計劃項目，對經(jīng)濟的刺激作用更多在于明確政策取向，難以在短期即發(fā)揮明顯作用。另一方面，地方政府有拉動基建動力但卻受資金來源掣肘，盡管預(yù)算內(nèi)資金加速到位，但在地方債務(wù)總量處于高位，“四萬億”負面效應(yīng)正在深化的背景下，沒有信貸大幅寬松的配合，地方政府仍無法獲得充足資金進行大規(guī)模投資。
在此背景下，金融業(yè)可能會有兩點變化：一是商業(yè)銀行未來信貸對地方融資平臺可能突出“定向?qū)捤伞?，即主要集中在公路、鐵路、天然氣、保障房等領(lǐng)域。二是地方政府可能通過信托、債券等多種方式“脫媒”融資，以進一步解決資金來源問題，民間資本可能會更大程度介入此輪投資。
社會流動性：M1、M2增速雙雙下降，新增存款、貸款較前一個月顯著提升
8月，我國M1、 M2同比增長分別為4.5%、13.5%，比7月分別下降0.1、0.4個百分點。其中5月以來M2增速始終處于13%～14%區(qū)間，持續(xù)保持平穩(wěn)、常態(tài)化運行，這對促進經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展具有重要意義。8月當(dāng)月，人民幣存款新增5044億元，較7月大幅減少5006億元有明顯改善，但與去年同期相比仍少增2022億元。
8月，我國社會融資規(guī)模1.24萬億元，分別比上月和上年同期多1885億元和1666億元。其中人民幣貸款增加7039億元，同比多增1555億元，環(huán)比多增1638億元。而信托貸款和企業(yè)債券凈融資也保持了持續(xù)高增長，分別增加1180億元、2584億元，同比多增1004億元、1686億元。這進一步驗證了地方政府加快項目投資進度、項目融資更多通過信托和債券等表外融資的事實。
從貸款結(jié)構(gòu)來看，新增中長期貸款比例繼續(xù)改善，較7月提升1.7個百分點至40.6%。隨著5 月開始的新批準(zhǔn)基建項目投資的逐步展開，以及8 月份刺激政策力度的再次加大，年內(nèi)中長期貸款繼續(xù)上升的可能性較大，預(yù)計全年信貸新增可超8萬億目標(biāo)。
銀行間市場流動性：央行連續(xù)開展逆回購操作，資金市場流動性先緊后松
8月，受財政繳存、7月份外匯占款減少等因素影響，銀行間市場資金面一度趨緊。央行持續(xù)加大逆回購操作力度，連續(xù)5周開展高達8200億元的逆回購，在公開市場凈投放資金量為3440億元，為7月份的2.01倍，創(chuàng)近14個月來單月投放最高。在8月29日，央行又進行了28天逆回購的申報工作，意味著央行可能會自2005年之后重啟這項期限更長的工具。
在連續(xù)大規(guī)模的釋放資金后，當(dāng)月銀行間市場同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率為2.84%，僅較上月末上升0.06個百分點，質(zhì)押式債券回購月加權(quán)平均利率為2.87%，僅較上月末上升0.02個百分點?？紤]到9月份四周期間，公開市場到期資金量分別為-1870億元、-650億元、60億元、20億元，全月累計到期資金-2440億元；在全球貨幣寬松和國內(nèi)房地產(chǎn)市場仍處于高位運行的背景下，央行對于貨幣政策將持更為謹慎態(tài)度，預(yù)計年內(nèi)至少還有一次降息、降準(zhǔn)的可能性，但時間窗口后延，央行仍將選擇逆回購等方式來舒緩流動性，銀行間市場資金將在緊平衡中保持適當(dāng)寬松。
人民幣匯率：在、離岸匯率走勢出現(xiàn)分化，未來仍將雙向波動小幅貶值
8月，受美聯(lián)儲QE3推出預(yù)期增強影響，在岸人民幣（CNY）兌美元匯率中間價呈現(xiàn)先貶后升走勢，8月31日收于6.3449，較上月末（6.3320）小幅貶值0.2%。而離岸人民幣（CNH）兌美元即期匯率定盤價則呈震蕩小幅升值走勢，8月31日收于6.3549，較上月末（6.3844）小幅升值0.46%。人民幣境內(nèi)、外市場的走勢分離，反映出人民幣匯率預(yù)期分化，雙向波動的幅度和空間擴大。
從海外無本金交割遠期外匯交易（NDF）市場看，8月31日報價為6.4515，較上月末（6.4327）小幅貶值0.29%，中長期仍維持貶值預(yù)期。我們認為，短期內(nèi)受投資者風(fēng)險偏好改善、美聯(lián)儲推出貨幣量化寬松政策（QE3）影響美元匯價走低的影響，人民幣匯率可能會從貶值走向升值。但中長期來看，考慮到貿(mào)易順差收窄、FDI下降、國內(nèi)經(jīng)濟增速相對放緩等因素影響，人民幣匯率雙向波動中，小幅貶值態(tài)勢仍將持續(xù)。
外匯占款：連續(xù)兩月出現(xiàn)負增長，預(yù)計未來走勢穩(wěn)中有升
8月，新增外匯占款為-174.34億元，出現(xiàn)年內(nèi)第三次負增長，比7月減少136.13億元，創(chuàng)下今年4月份的新低(見圖8)，說明短期外來資本流入減少仍在持續(xù)。究其原因，一是貿(mào)易順差持續(xù)處于低位徘徊，8月我國貿(mào)易順差為266.61億美元，雖較7月251.47億美元略有擴大，但仍處于低位。二是去年以來國內(nèi)經(jīng)濟不確定性增強，投資回報率下降，對資金的吸引力下降，據(jù)商務(wù)部的數(shù)據(jù)顯示，8月實際使用外資（FDI）金額83.26億美元，同比下降1.43%，連續(xù)3個月負增長。三是今年以來持續(xù)的人民幣貶值預(yù)期，使境內(nèi)企業(yè)和個人由做空轉(zhuǎn)向做多美元，居民戶持匯意愿增強，進一步影響外匯占款階段性下降。
中長期來看，隨著美聯(lián)儲推出第三輪量化寬松政策（QE3）和歐央行推出OMT救市，有助于穩(wěn)定歐美經(jīng)濟，預(yù)計未來外需逐步增強，我國貿(mào)易順差會逐步改善。同時居民風(fēng)險預(yù)期向好、歐美實施量化寬松政策及國內(nèi)經(jīng)濟逐步企穩(wěn)，則帶來國際資本流入規(guī)模上升，預(yù)計外匯占款將呈現(xiàn)穩(wěn)中趨升走勢。我們認為，未來一段時期外匯占款處于相對低位，不僅可減輕外匯儲備增長和經(jīng)營壓力，還將減輕央行的對沖壓力，增加央行貨幣政策的自由度，為人民幣匯率體制改革進一步深化創(chuàng)造條件。
股票市場：滬、深兩市持續(xù)深跌，政策利好難解下行擔(dān)憂
8月，證監(jiān)會先后宣布證券期貨交易總費用整體下降20%、推出員工持股計劃征求意見稿、轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)試點正式啟動等政策利好，但市場對此反應(yīng)冷淡。從指數(shù)看，受經(jīng)濟數(shù)據(jù)不利、市場情緒低迷等多方面因素影響，滬深兩市均創(chuàng)出了2009年3月以來新低。從成交看，8月份滬深兩市日均成交額已經(jīng)降至1100億元以下，為1月份以來最低水平。四季度，考慮到國內(nèi)經(jīng)濟將逐步企穩(wěn)，中美歐政策寬松預(yù)期提升以及宏觀資金面維持平穩(wěn)，股市筑底回升的可能性較大，但鑒于實體經(jīng)濟盈利仍不容樂觀，政策利好傳導(dǎo)尚需時日，預(yù)計股市反彈力度有限，將呈在底部徘徊但小幅震蕩上升趨勢。
