聚氨酯市場(chǎng)廣闊
MDI市場(chǎng)即是聚氨酯市場(chǎng)。聚氨酯(PU)是由異氰酸酯(MDI 等)與多元醇反應(yīng)制成的一種具有氨基甲酸酯鏈段重復(fù)結(jié)構(gòu)單元的聚合物?？梢?jiàn)，異氰酸酯(MDI 等)與多元醇是聚氨酯材料的兩大原料組成。
從生產(chǎn)技術(shù)角度，異氰酸酯工藝復(fù)雜，其生產(chǎn)技術(shù)目前全球僅為幾家少數(shù)企業(yè)掌握并批量生產(chǎn)，而多元醇(包括聚醚多元醇及聚酯多元醇)及其他漿料助劑等多為大宗化工原料產(chǎn)品。因此，異氰酸酯(MDI 等)稱被理解為聚氨酯行業(yè)主料，而多元醇等卻以配料/輔料的形式使用。具體地，MDI 與TDI 是目前聚氨酯行業(yè)應(yīng)用的最主要兩種主料，并且MDI 的優(yōu)良性能使其實(shí)際使用量已于80 年代開(kāi)始超越TDI 的使用量。某種意義上，聚氨酯產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)直接關(guān)系到未來(lái)MDI 的市場(chǎng)拓展前景。
聚氨酯市場(chǎng)即是對(duì)傳統(tǒng)材料的替代市場(chǎng)，表現(xiàn)為傳統(tǒng)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展與新型市場(chǎng)的不斷拓展。聚氨酯是世界繼五大通用合成塑料(PP、PS、PE、ABS、PVC)之后的又一新型材料。聚氨酯是所有傳統(tǒng)材料的良好替代品，可應(yīng)用于傳統(tǒng)材料的各個(gè)應(yīng)用領(lǐng)域。制品性能上，聚氨酯(PU)分為硬性泡沫、軟性泡沫與非泡沫制品，三者應(yīng)用量約各占1/3。從下游消費(fèi)領(lǐng)域角度，則聚氨酯制品可應(yīng)用于紡織、建筑、建材、管道、運(yùn)輸、汽車(chē)、家具、玩具、皮革、包裝等國(guó)民經(jīng)濟(jì)的各個(gè)領(lǐng)域。
從聚氨酯下游用戶性質(zhì)角度，可以簡(jiǎn)單地將其多樣化的下游市場(chǎng)分為傳統(tǒng)消費(fèi)市場(chǎng)與新型消費(fèi)市場(chǎng)。前者諸如紡織、制鞋、冰箱、冷庫(kù)等行業(yè)，后者諸如建筑節(jié)能、桔桿板材等行業(yè)。
聚氨酯材料是傳統(tǒng)材料的良好替代品，這種替代性表現(xiàn)為傳統(tǒng)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展與新型市場(chǎng)的不斷拓展。不過(guò)，傳統(tǒng)材料與聚氨酯材料的顯著價(jià)格差卻又延緩了這種替代進(jìn)程。舉例而言，人造革鞋的主要原料PVC 市場(chǎng)價(jià)約6000 元/噸，而合成革鞋的主要原料MDI 價(jià)格約20000 元/噸(但合成革鞋較人造革鞋在透氣性、柔軟度、舒適度、耐磨性等方面明顯為優(yōu))。因此，對(duì)于日用品中奢侈品特征的MDI 市場(chǎng)必將呈現(xiàn)消費(fèi)升級(jí)的發(fā)展趨勢(shì)。與此同時(shí)，聚氨酯下游某些消費(fèi)領(lǐng)域(新型市場(chǎng))特性決定了主觀政策成為拉動(dòng)MDI 消費(fèi)市場(chǎng)的又一重要推動(dòng)力，如節(jié)能降耗的政策趨勢(shì)有望使MDI 在建筑節(jié)能領(lǐng)域中的應(yīng)用而大放異彩。
聚合MDI 消費(fèi)市場(chǎng)中冰箱占比近60%，家電下鄉(xiāng)刺激MDI 消費(fèi)
盡管聚氨酯下游新型消費(fèi)市場(chǎng)在西方發(fā)達(dá)國(guó)家趨于成熟，但在我國(guó)基本處于起步階段。目前，我國(guó)聚氨酯的下游消費(fèi)市場(chǎng)仍集中于傳統(tǒng)市場(chǎng)，即紡織、制鞋、冰箱、冷庫(kù)等行業(yè)。在聚氨酯傳統(tǒng)市場(chǎng)上，以純MDI 加工的聚氨酯制品主要體現(xiàn)于紡織、制鞋等行業(yè)，而以聚合MDI 加工的聚氨酯制品(硬泡)主要體現(xiàn)于冰箱、冷庫(kù)等行業(yè)。
目前，國(guó)內(nèi)MDI 消費(fèi)比例中純MDI 與聚合MDI 消費(fèi)占比約4.5：5.5。在聚合MDI 下游消費(fèi)結(jié)構(gòu)中冰箱冷庫(kù)(柜)應(yīng)用占比高達(dá)57.5%。
財(cái)政部日前預(yù)計(jì)，家電下鄉(xiāng)政策實(shí)施4 年，可實(shí)現(xiàn)家電下鄉(xiāng)產(chǎn)品銷(xiāo)售4.8 億臺(tái)，累計(jì)拉動(dòng)消費(fèi)9200 億元。
而家電下鄉(xiāng)政策中電視、冰箱將是首要的下鄉(xiāng)品種。從這個(gè)角度，家電下鄉(xiāng)有望明顯提升聚合MDI 的下游消費(fèi)市場(chǎng)。目前，我國(guó)包括白色家電在內(nèi)的所有家電行業(yè)年產(chǎn)值約8000 億元，可見(jiàn)家電下鄉(xiāng)的拉動(dòng)作用非常明顯——年新增消費(fèi)約增加2300 億元，靜態(tài)新增比例近30%。如果考慮到冰箱作為家電下鄉(xiāng)中主導(dǎo)品種，則這一比例應(yīng)會(huì)明顯上升。
根據(jù)以上分析，可以作出這樣的簡(jiǎn)單假設(shè)：未來(lái)4 年家電下鄉(xiāng)使冰箱新增消費(fèi)市場(chǎng)年均增速約40%，冰箱在MDI 的下游消費(fèi)中比重約25%，由此則家電下鄉(xiāng)可使對(duì)MDI 的消費(fèi)靜態(tài)拉動(dòng)增長(zhǎng)10%。顯然，這一數(shù)字對(duì)MDI 的下游消費(fèi)具有明顯的刺激作用。
預(yù)測(cè)公司未來(lái)3 年年復(fù)合增速可達(dá)50%，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
2008 年上半年公司MDI 產(chǎn)銷(xiāo)量17.18 萬(wàn)噸，與上年同期16.9 萬(wàn)噸相比基本持平。與此同時(shí)，數(shù)據(jù)顯示公司第三季度營(yíng)業(yè)收入200480 萬(wàn)元較前兩季度均值208387 萬(wàn)元略低，基于前三季度MDI 價(jià)格走勢(shì)，判斷第三季度公司MDI 產(chǎn)銷(xiāo)量約8.5 萬(wàn)噸，則前三季度合計(jì)產(chǎn)銷(xiāo)量約25.68 萬(wàn)噸。相比較，2007 年公司全年MDI 產(chǎn)銷(xiāo)量33.74 萬(wàn)噸，前三季度合計(jì)約25 萬(wàn)噸?？梢?jiàn)，公司2008 年前三季度MDI 實(shí)際產(chǎn)量基本少有增長(zhǎng)。前述報(bào)告已闡述：內(nèi)涵式產(chǎn)銷(xiāo)量增長(zhǎng)是煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)(進(jìn)入該股吧，新版行情)的根本盈利模式。由于今年前三季度公司產(chǎn)銷(xiāo)量少有增長(zhǎng)，因此也就無(wú)從內(nèi)涵增長(zhǎng)，結(jié)果公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)放緩至10%。
2008 年第一季度雪災(zāi)，第三季度7 月份整月煙臺(tái)基地停產(chǎn)(此次停產(chǎn)將煙臺(tái)產(chǎn)能由12 萬(wàn)噸/年技改擴(kuò)能至18 萬(wàn)噸/年)以及9 月下旬供貨商液氯泄漏導(dǎo)致的公司異常停產(chǎn)等事件是致使公司2008 年以來(lái)實(shí)際產(chǎn)量少增的主要原因。公司產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)度顯示：煙臺(tái)基地于2007 年中期10 萬(wàn)噸擴(kuò)至12 萬(wàn)噸，于2008 年7 月底又?jǐn)U至18 萬(wàn)噸;寧波基地于2007 年12 月份由16 萬(wàn)噸擴(kuò)至24 萬(wàn)噸，并有望于2009 年初再擴(kuò)至30 萬(wàn)噸。公司2007年報(bào)披露擬于2008 年生產(chǎn)量40 萬(wàn)噸，目前考慮異常事件對(duì)生產(chǎn)的影響，筆者預(yù)測(cè)2008 年公司實(shí)際產(chǎn)量可達(dá)約39 萬(wàn)噸，第四季度可達(dá)約12—13 萬(wàn)噸。換句話說(shuō)，第四季度公司在折舊成本、人工成本、期間費(fèi)用等少有增長(zhǎng)的前提下產(chǎn)銷(xiāo)量將有明顯放大，由此第四季度公司盈利狀況應(yīng)再度提升。
與產(chǎn)銷(xiāo)量預(yù)測(cè)調(diào)整相一致，相應(yīng)調(diào)低2008 年公司EPS 為1.12 元，調(diào)高2009 年EPS 至1.92 元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)增速分別為26%與72%，繼續(xù)維持對(duì)公司股票“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)分析
筆者對(duì)煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)未來(lái)3 年年復(fù)合增速可達(dá)50%的預(yù)測(cè)很大程度基于對(duì)我國(guó)建筑節(jié)能市場(chǎng)未來(lái)1年可得以釋放的判斷。
筆者判斷，2007 年我國(guó)建筑節(jié)能市場(chǎng)對(duì)MDI 的消耗量不足1 萬(wàn)噸，2008 年這一數(shù)字估計(jì)約2—3 萬(wàn)噸，2009 年可達(dá)近10 萬(wàn)噸，2010 年可達(dá)30 萬(wàn)噸。相比較，目前國(guó)內(nèi)整個(gè)MDI 市場(chǎng)投放量(含國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)能及進(jìn)口量)約70 萬(wàn)噸。如果上述對(duì)建筑節(jié)能市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)的判斷難以按期展開(kāi)則將會(huì)影響上述對(duì)公司的業(yè)績(jī)判斷。
MDI市場(chǎng)即是聚氨酯市場(chǎng)。聚氨酯(PU)是由異氰酸酯(MDI 等)與多元醇反應(yīng)制成的一種具有氨基甲酸酯鏈段重復(fù)結(jié)構(gòu)單元的聚合物?？梢?jiàn)，異氰酸酯(MDI 等)與多元醇是聚氨酯材料的兩大原料組成。
從生產(chǎn)技術(shù)角度，異氰酸酯工藝復(fù)雜，其生產(chǎn)技術(shù)目前全球僅為幾家少數(shù)企業(yè)掌握并批量生產(chǎn)，而多元醇(包括聚醚多元醇及聚酯多元醇)及其他漿料助劑等多為大宗化工原料產(chǎn)品。因此，異氰酸酯(MDI 等)稱被理解為聚氨酯行業(yè)主料，而多元醇等卻以配料/輔料的形式使用。具體地，MDI 與TDI 是目前聚氨酯行業(yè)應(yīng)用的最主要兩種主料，并且MDI 的優(yōu)良性能使其實(shí)際使用量已于80 年代開(kāi)始超越TDI 的使用量。某種意義上，聚氨酯產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)直接關(guān)系到未來(lái)MDI 的市場(chǎng)拓展前景。
聚氨酯市場(chǎng)即是對(duì)傳統(tǒng)材料的替代市場(chǎng)，表現(xiàn)為傳統(tǒng)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展與新型市場(chǎng)的不斷拓展。聚氨酯是世界繼五大通用合成塑料(PP、PS、PE、ABS、PVC)之后的又一新型材料。聚氨酯是所有傳統(tǒng)材料的良好替代品，可應(yīng)用于傳統(tǒng)材料的各個(gè)應(yīng)用領(lǐng)域。制品性能上，聚氨酯(PU)分為硬性泡沫、軟性泡沫與非泡沫制品，三者應(yīng)用量約各占1/3。從下游消費(fèi)領(lǐng)域角度，則聚氨酯制品可應(yīng)用于紡織、建筑、建材、管道、運(yùn)輸、汽車(chē)、家具、玩具、皮革、包裝等國(guó)民經(jīng)濟(jì)的各個(gè)領(lǐng)域。
從聚氨酯下游用戶性質(zhì)角度，可以簡(jiǎn)單地將其多樣化的下游市場(chǎng)分為傳統(tǒng)消費(fèi)市場(chǎng)與新型消費(fèi)市場(chǎng)。前者諸如紡織、制鞋、冰箱、冷庫(kù)等行業(yè)，后者諸如建筑節(jié)能、桔桿板材等行業(yè)。
聚氨酯材料是傳統(tǒng)材料的良好替代品，這種替代性表現(xiàn)為傳統(tǒng)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展與新型市場(chǎng)的不斷拓展。不過(guò)，傳統(tǒng)材料與聚氨酯材料的顯著價(jià)格差卻又延緩了這種替代進(jìn)程。舉例而言，人造革鞋的主要原料PVC 市場(chǎng)價(jià)約6000 元/噸，而合成革鞋的主要原料MDI 價(jià)格約20000 元/噸(但合成革鞋較人造革鞋在透氣性、柔軟度、舒適度、耐磨性等方面明顯為優(yōu))。因此，對(duì)于日用品中奢侈品特征的MDI 市場(chǎng)必將呈現(xiàn)消費(fèi)升級(jí)的發(fā)展趨勢(shì)。與此同時(shí)，聚氨酯下游某些消費(fèi)領(lǐng)域(新型市場(chǎng))特性決定了主觀政策成為拉動(dòng)MDI 消費(fèi)市場(chǎng)的又一重要推動(dòng)力，如節(jié)能降耗的政策趨勢(shì)有望使MDI 在建筑節(jié)能領(lǐng)域中的應(yīng)用而大放異彩。
聚合MDI 消費(fèi)市場(chǎng)中冰箱占比近60%，家電下鄉(xiāng)刺激MDI 消費(fèi)
盡管聚氨酯下游新型消費(fèi)市場(chǎng)在西方發(fā)達(dá)國(guó)家趨于成熟，但在我國(guó)基本處于起步階段。目前，我國(guó)聚氨酯的下游消費(fèi)市場(chǎng)仍集中于傳統(tǒng)市場(chǎng)，即紡織、制鞋、冰箱、冷庫(kù)等行業(yè)。在聚氨酯傳統(tǒng)市場(chǎng)上，以純MDI 加工的聚氨酯制品主要體現(xiàn)于紡織、制鞋等行業(yè)，而以聚合MDI 加工的聚氨酯制品(硬泡)主要體現(xiàn)于冰箱、冷庫(kù)等行業(yè)。
目前，國(guó)內(nèi)MDI 消費(fèi)比例中純MDI 與聚合MDI 消費(fèi)占比約4.5：5.5。在聚合MDI 下游消費(fèi)結(jié)構(gòu)中冰箱冷庫(kù)(柜)應(yīng)用占比高達(dá)57.5%。
財(cái)政部日前預(yù)計(jì)，家電下鄉(xiāng)政策實(shí)施4 年，可實(shí)現(xiàn)家電下鄉(xiāng)產(chǎn)品銷(xiāo)售4.8 億臺(tái)，累計(jì)拉動(dòng)消費(fèi)9200 億元。
而家電下鄉(xiāng)政策中電視、冰箱將是首要的下鄉(xiāng)品種。從這個(gè)角度，家電下鄉(xiāng)有望明顯提升聚合MDI 的下游消費(fèi)市場(chǎng)。目前，我國(guó)包括白色家電在內(nèi)的所有家電行業(yè)年產(chǎn)值約8000 億元，可見(jiàn)家電下鄉(xiāng)的拉動(dòng)作用非常明顯——年新增消費(fèi)約增加2300 億元，靜態(tài)新增比例近30%。如果考慮到冰箱作為家電下鄉(xiāng)中主導(dǎo)品種，則這一比例應(yīng)會(huì)明顯上升。
根據(jù)以上分析，可以作出這樣的簡(jiǎn)單假設(shè)：未來(lái)4 年家電下鄉(xiāng)使冰箱新增消費(fèi)市場(chǎng)年均增速約40%，冰箱在MDI 的下游消費(fèi)中比重約25%，由此則家電下鄉(xiāng)可使對(duì)MDI 的消費(fèi)靜態(tài)拉動(dòng)增長(zhǎng)10%。顯然，這一數(shù)字對(duì)MDI 的下游消費(fèi)具有明顯的刺激作用。
預(yù)測(cè)公司未來(lái)3 年年復(fù)合增速可達(dá)50%，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
2008 年上半年公司MDI 產(chǎn)銷(xiāo)量17.18 萬(wàn)噸，與上年同期16.9 萬(wàn)噸相比基本持平。與此同時(shí)，數(shù)據(jù)顯示公司第三季度營(yíng)業(yè)收入200480 萬(wàn)元較前兩季度均值208387 萬(wàn)元略低，基于前三季度MDI 價(jià)格走勢(shì)，判斷第三季度公司MDI 產(chǎn)銷(xiāo)量約8.5 萬(wàn)噸，則前三季度合計(jì)產(chǎn)銷(xiāo)量約25.68 萬(wàn)噸。相比較，2007 年公司全年MDI 產(chǎn)銷(xiāo)量33.74 萬(wàn)噸，前三季度合計(jì)約25 萬(wàn)噸?？梢?jiàn)，公司2008 年前三季度MDI 實(shí)際產(chǎn)量基本少有增長(zhǎng)。前述報(bào)告已闡述：內(nèi)涵式產(chǎn)銷(xiāo)量增長(zhǎng)是煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)(進(jìn)入該股吧，新版行情)的根本盈利模式。由于今年前三季度公司產(chǎn)銷(xiāo)量少有增長(zhǎng)，因此也就無(wú)從內(nèi)涵增長(zhǎng)，結(jié)果公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)放緩至10%。
2008 年第一季度雪災(zāi)，第三季度7 月份整月煙臺(tái)基地停產(chǎn)(此次停產(chǎn)將煙臺(tái)產(chǎn)能由12 萬(wàn)噸/年技改擴(kuò)能至18 萬(wàn)噸/年)以及9 月下旬供貨商液氯泄漏導(dǎo)致的公司異常停產(chǎn)等事件是致使公司2008 年以來(lái)實(shí)際產(chǎn)量少增的主要原因。公司產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)度顯示：煙臺(tái)基地于2007 年中期10 萬(wàn)噸擴(kuò)至12 萬(wàn)噸，于2008 年7 月底又?jǐn)U至18 萬(wàn)噸;寧波基地于2007 年12 月份由16 萬(wàn)噸擴(kuò)至24 萬(wàn)噸，并有望于2009 年初再擴(kuò)至30 萬(wàn)噸。公司2007年報(bào)披露擬于2008 年生產(chǎn)量40 萬(wàn)噸，目前考慮異常事件對(duì)生產(chǎn)的影響，筆者預(yù)測(cè)2008 年公司實(shí)際產(chǎn)量可達(dá)約39 萬(wàn)噸，第四季度可達(dá)約12—13 萬(wàn)噸。換句話說(shuō)，第四季度公司在折舊成本、人工成本、期間費(fèi)用等少有增長(zhǎng)的前提下產(chǎn)銷(xiāo)量將有明顯放大，由此第四季度公司盈利狀況應(yīng)再度提升。
與產(chǎn)銷(xiāo)量預(yù)測(cè)調(diào)整相一致，相應(yīng)調(diào)低2008 年公司EPS 為1.12 元，調(diào)高2009 年EPS 至1.92 元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)增速分別為26%與72%，繼續(xù)維持對(duì)公司股票“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)分析
筆者對(duì)煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)未來(lái)3 年年復(fù)合增速可達(dá)50%的預(yù)測(cè)很大程度基于對(duì)我國(guó)建筑節(jié)能市場(chǎng)未來(lái)1年可得以釋放的判斷。
筆者判斷，2007 年我國(guó)建筑節(jié)能市場(chǎng)對(duì)MDI 的消耗量不足1 萬(wàn)噸，2008 年這一數(shù)字估計(jì)約2—3 萬(wàn)噸，2009 年可達(dá)近10 萬(wàn)噸，2010 年可達(dá)30 萬(wàn)噸。相比較，目前國(guó)內(nèi)整個(gè)MDI 市場(chǎng)投放量(含國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)能及進(jìn)口量)約70 萬(wàn)噸。如果上述對(duì)建筑節(jié)能市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)的判斷難以按期展開(kāi)則將會(huì)影響上述對(duì)公司的業(yè)績(jī)判斷。
