20Q1業(yè)績好于預(yù)告，生產(chǎn)備貨影響經(jīng)營現(xiàn)金流入
天山股份20Q1實(shí)現(xiàn)收入5.4億元，YoY-43%；歸母凈利潤-2982萬元，YoY-118%，略好于預(yù)告數(shù)-3100萬元?？鄯菤w母凈利潤-2361萬元，YoY-125%，非經(jīng)常性損益主要是持有的交易性金融資產(chǎn)發(fā)生損失1691萬元，去年同期盈利7770萬元。經(jīng)營現(xiàn)金凈流出1.7億元，系新疆處于生產(chǎn)準(zhǔn)備階段，去年同期凈流入1892萬元。公司立足新疆與江蘇兩大水泥需求區(qū)域，業(yè)務(wù)涉及水泥、熟料和商混一體化生產(chǎn)銷售，我們維持預(yù)測公司20-22年EPS1.68/1.86/1.97元，維持“買入”評級。
預(yù)計(jì)20Q1水泥銷量降幅超30%，價格同比略增
截至2019年末，公司熟料產(chǎn)能2800萬噸，水泥產(chǎn)能3866萬噸，其中江蘇4條產(chǎn)線合計(jì)擁有543萬噸熟料產(chǎn)能，對應(yīng)水泥產(chǎn)能超過700萬噸。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2020年1-3月江蘇水泥產(chǎn)量1958萬噸，YoY-33%；新疆水泥產(chǎn)量128萬噸，YoY-32%，我們估算公司20Q1水泥熟料銷量降幅約33%。根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)數(shù)據(jù)，2020年1-3月江蘇水泥均價同比增長4%，新疆水泥均價增長23%，我們估算公司20Q1水泥熟料含稅價約450元，同比略有增長。公司20Q1實(shí)現(xiàn)綜合毛利2.3億元，YoY-40%；實(shí)現(xiàn)綜合毛利率42.28%，同比增加2.1pct。
管理費(fèi)用率大幅上升，公允價值變動損失影響較大
20Q1公司期間費(fèi)用率32%，同比上升11.8pct；其中銷售費(fèi)用率6.7%，同比提升2.6pct；管理費(fèi)用率19.7%，同比提升9.4pct，系檢修停工損失影響。公司持續(xù)推進(jìn)去杠桿、降負(fù)債，20Q1財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下降46%；3月末資產(chǎn)負(fù)債率34%，同比下降11pct。公司持有 西部建設(shè)(10.130, 0.00, 0.00%) 股票1342萬股，20Q1由于其股價下跌11%，帶動公司發(fā)生公允價值變動損失1691萬元，去年同期實(shí)現(xiàn)變動收益7770萬元。
新疆、江蘇投資需求旺盛，新疆錯峰置換有望協(xié)商解決
公司水泥熟料基地主要分布于新疆和江蘇，根據(jù)地方兩會報(bào)告，2019年新疆和江蘇固定資產(chǎn)投資同比增長2.5%、5.1%，2020年分別計(jì)劃增長5.0%、5.5%，疫情影響下基建投資有望加碼。根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)，上周新疆高標(biāo)水泥噸均價380元，較年初下降100元，系新疆電石渣水泥企業(yè)與傳統(tǒng)水泥企業(yè)“錯峰置換”未能有效達(dá)成，區(qū)域內(nèi)企業(yè)降價走貨。我們認(rèn)為過去兩年錯峰置換有效改善了當(dāng)?shù)厮喙┣箨P(guān)系，相關(guān)經(jīng)驗(yàn)已被推廣至蒙西等地，且上周當(dāng)?shù)厮鄥f(xié)會已開展協(xié)商工作，新疆錯峰置換有望較快得到解決。
公司占據(jù)獨(dú)特區(qū)位，維持“買入”評級
公司占據(jù)新疆和江蘇兩大優(yōu)勢區(qū)位，我們維持預(yù)計(jì)公司20-22年歸母凈利潤17.7/19.5/20.7億元，當(dāng)前可比公司對應(yīng)20年Wind一致預(yù)期7.4xPE，考慮公司在新疆的獨(dú)特優(yōu)勢且能通過華東市場平滑業(yè)績波動，維持認(rèn)可給予公司20年8-10xPE，目標(biāo)價13.44-16.80元，維持“買入”評級。
