水泥需求增速如期回落
一季度水泥相關(guān)需求增速如期回落。基于對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)走弱和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的判斷，市場(chǎng)一致預(yù)期2014 年水泥需求增速將放緩， 1-3 月份的宏觀數(shù)據(jù)印證了之前的預(yù)期。1-3 月我們跟蹤的水泥相關(guān)需求投資增速由1-2 月的20.5%下降1.4 個(gè)百分點(diǎn)至19.1%，同時(shí)從水泥、粗鋼以及平板玻璃產(chǎn)量增速數(shù)據(jù)中也可以發(fā)現(xiàn)需求下滑的跡象。
房地產(chǎn)需求低預(yù)期，基建投資超預(yù)期
地產(chǎn)需求方面，1-3 月全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資累計(jì)增速與1-2 月相比下滑2.5 個(gè)百分點(diǎn)，全國(guó)房屋新開(kāi)工面積累計(jì)增速下降25.2%，主要是由于去年年末開(kāi)發(fā)商集中新開(kāi)工現(xiàn)象明顯，開(kāi)發(fā)商在銷(xiāo)售和信貸雙重預(yù)期惡化的壓力下，主動(dòng)加快周轉(zhuǎn)，擠占了今年年初的開(kāi)工量。根據(jù)廣發(fā)地產(chǎn)研究小組的觀點(diǎn)，在2013 年下半年土地成交火爆，按照正常的拿地開(kāi)工周期，2014 年新開(kāi)工面積增速后續(xù)將有所回升。
基建需求方面，我們統(tǒng)計(jì)的基建投資增速在一季度保持高位平穩(wěn)態(tài)勢(shì)。近期，國(guó)家和地方政府層面均在不同場(chǎng)合開(kāi)始強(qiáng)調(diào)穩(wěn)增長(zhǎng)政策，我們看到一季度鐵路建設(shè)投資增速已經(jīng)回升，我們預(yù)計(jì)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力逐漸加大，基建投資將成為穩(wěn)增長(zhǎng)政策的主要抓手，從而保證水泥消費(fèi)需求增速不至出現(xiàn)大幅回落。
一季度水泥價(jià)格超預(yù)期，原因是供給端優(yōu)勢(shì)
投資端需求下滑，最直觀的表現(xiàn)就是與投資相關(guān)的各類(lèi)大宗周期品價(jià)格的下滑，然而比較水泥、玻璃、煤炭、螺紋鋼等各大周期品價(jià)格表現(xiàn)我們可以發(fā)現(xiàn)只有水泥價(jià)格在2014 年仍然保持了上漲態(tài)勢(shì)，水泥價(jià)格在眾多周期大宗品種走出“獨(dú)立行情”。水泥的這種差異化現(xiàn)象的原因來(lái)自于供給端改善。水泥行業(yè)的新增供給在2010 年開(kāi)始大幅下降，而且作為區(qū)域定價(jià)產(chǎn)品，大企業(yè)通過(guò)收購(gòu)整合能夠在區(qū)域內(nèi)獲得一定定價(jià)能力，因此供給端的橫向優(yōu)勢(shì)使得水泥行業(yè)價(jià)格和盈利走出獨(dú)立行情。
1 季度華東地區(qū)部分企業(yè)業(yè)績(jī)超過(guò)歷史最高水平
從一季度水泥價(jià)格表現(xiàn)情況來(lái)看，多數(shù)地區(qū)水泥均價(jià)比去年同期大幅上漲，盈利能力大幅改善。我們從部分上市公司近期公布的2014Q1 業(yè)績(jī)預(yù)增公告也可以看出企業(yè)盈利能力的改善幅度。華新水泥與江西水泥分別公布了業(yè)績(jī)預(yù)增公告，我們也對(duì)海螺水泥1 季度業(yè)績(jī)做了預(yù)測(cè)，可以發(fā)現(xiàn)這三大華東水泥企業(yè)2014Q1 業(yè)績(jī)均大幅提升，甚至超過(guò)了2011Q1 的歷史最高點(diǎn)。企業(yè)盈利水平創(chuàng)歷史新高說(shuō)明了在需求下滑的情況下，供給端的改善確實(shí)能夠提高水泥價(jià)格和企業(yè)盈利水平。
投資建議
維持前期判斷，一方面，全年來(lái)看行業(yè)沒(méi)有趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，原因：一是，行業(yè)最大需求端——房地產(chǎn)投資處于下行周期，同時(shí)為了化解地方政府債務(wù)危機(jī)和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，政策上不會(huì)有大的放松，行業(yè)需求增速往下走(1 季度數(shù)據(jù)正在驗(yàn)證)，行業(yè)估值受壓制。二是，重點(diǎn)區(qū)域(華東、華南、甘肅)水泥價(jià)格和盈利處于相對(duì)較高位臵，繼續(xù)往上的彈性不會(huì)很大。
另一方面，對(duì)行業(yè)不要太悲觀，2 季度有波段機(jī)會(huì)，原因：一是，基本面不差；從行業(yè)比較來(lái)看，雖然今年以來(lái)需求走弱，但是水泥價(jià)格比銅、鋁、螺紋鋼、玻璃、煤炭等工業(yè)投資品價(jià)格要堅(jiān)挺得多，比較優(yōu)勢(shì)來(lái)自于水泥行業(yè)的供給改善(新增供給少+行業(yè)協(xié)同)；從行業(yè)自身來(lái)看，在需求不出現(xiàn)極端的情況下，水泥行業(yè)邊際供需仍出現(xiàn)改善，水泥價(jià)格中樞預(yù)計(jì)要高于去年，1-2 季度業(yè)績(jī)都將高增長(zhǎng)。二是，2 季度是穩(wěn)增長(zhǎng)政策重要窗口期，而水泥行業(yè)估值目前處于歷史底部(基于對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的一致預(yù)期)，低估值區(qū)域?qū)φ叨说睦煤苊舾?，政策階段性、適度放松有利于行業(yè)估值修復(fù)。行業(yè)至少存在相對(duì)收益表現(xiàn)，個(gè)股選擇建議關(guān)注海螺水泥、金隅股份和華新水泥。
風(fēng)險(xiǎn)提示
宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下行，新投產(chǎn)能大幅增長(zhǎng)，原材料價(jià)格大幅上漲。
一季度水泥相關(guān)需求增速如期回落。基于對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)走弱和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的判斷，市場(chǎng)一致預(yù)期2014 年水泥需求增速將放緩， 1-3 月份的宏觀數(shù)據(jù)印證了之前的預(yù)期。1-3 月我們跟蹤的水泥相關(guān)需求投資增速由1-2 月的20.5%下降1.4 個(gè)百分點(diǎn)至19.1%，同時(shí)從水泥、粗鋼以及平板玻璃產(chǎn)量增速數(shù)據(jù)中也可以發(fā)現(xiàn)需求下滑的跡象。
房地產(chǎn)需求低預(yù)期，基建投資超預(yù)期
地產(chǎn)需求方面，1-3 月全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資累計(jì)增速與1-2 月相比下滑2.5 個(gè)百分點(diǎn)，全國(guó)房屋新開(kāi)工面積累計(jì)增速下降25.2%，主要是由于去年年末開(kāi)發(fā)商集中新開(kāi)工現(xiàn)象明顯，開(kāi)發(fā)商在銷(xiāo)售和信貸雙重預(yù)期惡化的壓力下，主動(dòng)加快周轉(zhuǎn)，擠占了今年年初的開(kāi)工量。根據(jù)廣發(fā)地產(chǎn)研究小組的觀點(diǎn)，在2013 年下半年土地成交火爆，按照正常的拿地開(kāi)工周期，2014 年新開(kāi)工面積增速后續(xù)將有所回升。
基建需求方面，我們統(tǒng)計(jì)的基建投資增速在一季度保持高位平穩(wěn)態(tài)勢(shì)。近期，國(guó)家和地方政府層面均在不同場(chǎng)合開(kāi)始強(qiáng)調(diào)穩(wěn)增長(zhǎng)政策，我們看到一季度鐵路建設(shè)投資增速已經(jīng)回升，我們預(yù)計(jì)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力逐漸加大，基建投資將成為穩(wěn)增長(zhǎng)政策的主要抓手，從而保證水泥消費(fèi)需求增速不至出現(xiàn)大幅回落。
一季度水泥價(jià)格超預(yù)期，原因是供給端優(yōu)勢(shì)
投資端需求下滑，最直觀的表現(xiàn)就是與投資相關(guān)的各類(lèi)大宗周期品價(jià)格的下滑，然而比較水泥、玻璃、煤炭、螺紋鋼等各大周期品價(jià)格表現(xiàn)我們可以發(fā)現(xiàn)只有水泥價(jià)格在2014 年仍然保持了上漲態(tài)勢(shì)，水泥價(jià)格在眾多周期大宗品種走出“獨(dú)立行情”。水泥的這種差異化現(xiàn)象的原因來(lái)自于供給端改善。水泥行業(yè)的新增供給在2010 年開(kāi)始大幅下降，而且作為區(qū)域定價(jià)產(chǎn)品，大企業(yè)通過(guò)收購(gòu)整合能夠在區(qū)域內(nèi)獲得一定定價(jià)能力，因此供給端的橫向優(yōu)勢(shì)使得水泥行業(yè)價(jià)格和盈利走出獨(dú)立行情。
1 季度華東地區(qū)部分企業(yè)業(yè)績(jī)超過(guò)歷史最高水平
從一季度水泥價(jià)格表現(xiàn)情況來(lái)看，多數(shù)地區(qū)水泥均價(jià)比去年同期大幅上漲，盈利能力大幅改善。我們從部分上市公司近期公布的2014Q1 業(yè)績(jī)預(yù)增公告也可以看出企業(yè)盈利能力的改善幅度。華新水泥與江西水泥分別公布了業(yè)績(jī)預(yù)增公告，我們也對(duì)海螺水泥1 季度業(yè)績(jī)做了預(yù)測(cè)，可以發(fā)現(xiàn)這三大華東水泥企業(yè)2014Q1 業(yè)績(jī)均大幅提升，甚至超過(guò)了2011Q1 的歷史最高點(diǎn)。企業(yè)盈利水平創(chuàng)歷史新高說(shuō)明了在需求下滑的情況下，供給端的改善確實(shí)能夠提高水泥價(jià)格和企業(yè)盈利水平。
投資建議
維持前期判斷，一方面，全年來(lái)看行業(yè)沒(méi)有趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，原因：一是，行業(yè)最大需求端——房地產(chǎn)投資處于下行周期，同時(shí)為了化解地方政府債務(wù)危機(jī)和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，政策上不會(huì)有大的放松，行業(yè)需求增速往下走(1 季度數(shù)據(jù)正在驗(yàn)證)，行業(yè)估值受壓制。二是，重點(diǎn)區(qū)域(華東、華南、甘肅)水泥價(jià)格和盈利處于相對(duì)較高位臵，繼續(xù)往上的彈性不會(huì)很大。
另一方面，對(duì)行業(yè)不要太悲觀，2 季度有波段機(jī)會(huì)，原因：一是，基本面不差；從行業(yè)比較來(lái)看，雖然今年以來(lái)需求走弱，但是水泥價(jià)格比銅、鋁、螺紋鋼、玻璃、煤炭等工業(yè)投資品價(jià)格要堅(jiān)挺得多，比較優(yōu)勢(shì)來(lái)自于水泥行業(yè)的供給改善(新增供給少+行業(yè)協(xié)同)；從行業(yè)自身來(lái)看，在需求不出現(xiàn)極端的情況下，水泥行業(yè)邊際供需仍出現(xiàn)改善，水泥價(jià)格中樞預(yù)計(jì)要高于去年，1-2 季度業(yè)績(jī)都將高增長(zhǎng)。二是，2 季度是穩(wěn)增長(zhǎng)政策重要窗口期，而水泥行業(yè)估值目前處于歷史底部(基于對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的一致預(yù)期)，低估值區(qū)域?qū)φ叨说睦煤苊舾?，政策階段性、適度放松有利于行業(yè)估值修復(fù)。行業(yè)至少存在相對(duì)收益表現(xiàn)，個(gè)股選擇建議關(guān)注海螺水泥、金隅股份和華新水泥。
風(fēng)險(xiǎn)提示
宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下行，新投產(chǎn)能大幅增長(zhǎng)，原材料價(jià)格大幅上漲。
