半年前，高層的一則穩(wěn)增長(zhǎng)促投資的講話，基本上“喊出”了政策底；如今，經(jīng)濟(jì)底又再現(xiàn)這一橋段：繼高層周三發(fā)表有信心實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)的講話后，本周四公布的9月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，一如預(yù)期顯示出經(jīng)濟(jì)初現(xiàn)階段性企穩(wěn)跡象。不過(guò)，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)并不等同于回升在望，盡管四季度經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)環(huán)比弱回升是大概率事件，但缺乏強(qiáng)有力的貨幣財(cái)政政策，經(jīng)濟(jì)依然很難擺脫底部徘徊的泥潭。中期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)大概率將呈現(xiàn)出L型的弱復(fù)蘇路徑，A股以往的V型反轉(zhuǎn)特征將更多被L型磨底所取代。
就在市場(chǎng)幾乎對(duì)經(jīng)濟(jì)底漸失耐心之際，9月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)給市場(chǎng)提供了一份驚喜：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)初現(xiàn)短周期企穩(wěn)跡象，四季度經(jīng)濟(jì)或現(xiàn)環(huán)比回升態(tài)勢(shì)，經(jīng)濟(jì)底或就此探明。
具體來(lái)看，三季度GDP同比增長(zhǎng)7.4%，雖較二季度增速小幅放緩，但基本符合市場(chǎng)此前預(yù)期；而從季調(diào)后的環(huán)比增速來(lái)看，三季度GDP環(huán)比增長(zhǎng)2.2%，較二季度繼續(xù)出現(xiàn)改善。從細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)看，9月工業(yè)增加值同比增速為9.2%，季調(diào)后環(huán)比增速為0.79%，較8月出現(xiàn)回升，其中環(huán)比回升較多的行業(yè)包括黑色金屬冶煉、鐵路、船舶、航空航天、其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)，以及電氣機(jī)械和器材制造業(yè)。投資方面，9月固定投資累計(jì)同比增長(zhǎng)20.5%，季調(diào)后環(huán)比增速達(dá)1.63%，較8月也出現(xiàn)顯著反彈。這其中基礎(chǔ)設(shè)施投資增速為25.9%，較8月的15.1%大幅反彈；制造業(yè)投資增速達(dá)20.9%，出現(xiàn)回升；而房地產(chǎn)投資則較8月略有放緩。消費(fèi)方面，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速達(dá)14.2%，季調(diào)后環(huán)比回升1.46%。出口數(shù)據(jù)更顯示出外需出現(xiàn)大幅好轉(zhuǎn)，海關(guān)總署公布的9月進(jìn)出口數(shù)據(jù)均出現(xiàn)改善，9月出口1863.5億美元，同比增長(zhǎng)9.9%，單月出口規(guī)模創(chuàng)歷史新高；進(jìn)口1586.8億美元，同比增長(zhǎng)2.4%。
需要指出的是，盡管9月份一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均出現(xiàn)不同程度的改善，但其回升的趨勢(shì)及幅度仍有待繼續(xù)驗(yàn)證。就出口數(shù)據(jù)來(lái)看，9月份出口顯著反彈，或源于基數(shù)效應(yīng)：以往9月份我國(guó)出口都會(huì)出現(xiàn)環(huán)比增加，而去年同期卻出現(xiàn)了環(huán)比回落，就目前的情況而言，不排除低基數(shù)造成9月份出口數(shù)據(jù)大幅好于8月份的可能。放長(zhǎng)視野來(lái)看，盡管歐美的刺激政策仍會(huì)對(duì)外需的回升構(gòu)成刺激，但歐美的刺激政策不可能根治抑制需求回暖的因素，在全球去杠桿的大背景下，海外刺激政策的正面影響通常較為有限且偏短期化；而目前歐債風(fēng)波仍未真正消散，歐洲經(jīng)濟(jì)依然深陷衰退泥潭，從這個(gè)角度而言，本月出現(xiàn)的外需好轉(zhuǎn)或不具備持續(xù)性。
即便拋開(kāi)外需的不確定性因素，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)四季度也可能更多是企穩(wěn)而不是趨勢(shì)性回升。鑒于房地產(chǎn)調(diào)控的基調(diào)未變，預(yù)計(jì)9月房地產(chǎn)投資下滑的態(tài)勢(shì)或難就此止住，在無(wú)進(jìn)一步基建等刺激措施的背景下，四季度固定投資增速可能將呈現(xiàn)出企穩(wěn)而非大反彈的態(tài)勢(shì)；同時(shí)，消費(fèi)領(lǐng)域更多是穩(wěn)步增長(zhǎng)的大趨勢(shì)，其對(duì)GDP的拉動(dòng)作用也不會(huì)過(guò)高，因而四季度經(jīng)濟(jì)回升的幅度或不容樂(lè)觀，投資者不宜寄望過(guò)高。
市場(chǎng)底仍將棄“V”擇“L”
9月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)釋放出經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的信號(hào)，據(jù)此市場(chǎng)人士普遍認(rèn)同經(jīng)濟(jì)底已基本探明，四季度經(jīng)濟(jì)將實(shí)現(xiàn)環(huán)比回升。而根據(jù)經(jīng)濟(jì)底與市場(chǎng)底的關(guān)系，市場(chǎng)底多領(lǐng)先于經(jīng)濟(jì)底一個(gè)季度左右，換言之，當(dāng)前市場(chǎng)已被提前探明了中期底。
然而，有別于傳統(tǒng)的V型反轉(zhuǎn)經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)下經(jīng)濟(jì)L型的復(fù)蘇路徑，或很難催生出一波趨勢(shì)性的反轉(zhuǎn)行情；中期來(lái)看，市場(chǎng)底或同樣青睞于L型，投資時(shí)鐘不會(huì)完全切換至股市時(shí)間。
從政策層面來(lái)看，高層關(guān)于有信心實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)的講話，雖然一定程度上提振了市場(chǎng)信心，但換個(gè)角度來(lái)看，也釋放出短期國(guó)內(nèi)出臺(tái)較大力度放松政策必要性下降的信號(hào)：三季度GDP增長(zhǎng)7.4%，四季度只要出現(xiàn)微弱的回升，則經(jīng)濟(jì)完成全年7.5%的目標(biāo)就問(wèn)題不大。而從目前政策層面的動(dòng)向來(lái)看，在一系列“托底”政策出臺(tái)之后，當(dāng)前政策基本上也進(jìn)入觀察期，短期繼續(xù)加碼的概率正在降低。事實(shí)上，今年的財(cái)政政策基本上都集中在結(jié)構(gòu)性減稅及培育新興產(chǎn)業(yè)上，類似4萬(wàn)億的超大規(guī)模刺激神話早已被證實(shí)難再重現(xiàn)；同時(shí)，貨幣政策更明顯偏謹(jǐn)慎，降準(zhǔn)降息窗口一再后延，說(shuō)明央行依然持偏謹(jǐn)慎的態(tài)度。從這個(gè)角度而言，依靠“托底式”政策造牛的想法，顯然不合時(shí)宜。
從經(jīng)濟(jì)自身的運(yùn)行來(lái)看，過(guò)去十年唯數(shù)字目標(biāo)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式正退出歷史舞臺(tái)，未來(lái)五年中國(guó)經(jīng)濟(jì)或大概率維持于7%-8%的波動(dòng)區(qū)間，政府對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的數(shù)字目標(biāo)將繼續(xù)淡化，政策著力點(diǎn)將更多轉(zhuǎn)向于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型上，A股未來(lái)也或多或少會(huì)遭受轉(zhuǎn)型初期的沖擊。
參照日韓轉(zhuǎn)型期經(jīng)濟(jì)及股市的表現(xiàn)來(lái)看，轉(zhuǎn)型初期，經(jīng)濟(jì)及股市都受壓較為明顯。日本在上世紀(jì)60年代末開(kāi)始尋求轉(zhuǎn)型，日本GDP季度增長(zhǎng)率從1970年一季度的13.4%一路急跌至1971年一季度的4.8%，增長(zhǎng)中樞下移對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的最大沖擊程度為8.6個(gè)百分點(diǎn)。日經(jīng)指數(shù)在1970年出現(xiàn)了跨度為9個(gè)月、幅度為20%的調(diào)整；而后在日本政府持續(xù)超發(fā)貨幣的刺激下，日本股市才在1971年-1973年出現(xiàn)所謂的流動(dòng)性大牛市。相較之下，韓國(guó)在上世紀(jì)80年代的轉(zhuǎn)型對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的沖擊更大，但持續(xù)時(shí)間較短。1988年一季度，奧運(yùn)會(huì)前夕韓國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)達(dá)16.1%，到1989年一季度則降至4.6%，出現(xiàn)明顯的硬著陸；這之后，韓國(guó)政府很快啟動(dòng)了大規(guī)模的政府主導(dǎo)性投資，并在90年代初令經(jīng)濟(jì)增速重回8%的水平。在前四年的轉(zhuǎn)型初期，韓國(guó)股市先震后跌，其后在90年代中后期基本上保持與GDP同步的走勢(shì)。
四季度反彈時(shí)機(jī)更趨成熟
市場(chǎng)底棄“V”擇“L”的判斷，并不妨礙A股階段性反彈的成行。就目前A股的市場(chǎng)環(huán)境來(lái)看，四季度經(jīng)濟(jì)將現(xiàn)企穩(wěn)回升；政策層面將延續(xù)預(yù)調(diào)微調(diào)的基調(diào)，從而力?！胺€(wěn)增長(zhǎng)”；資金面四季度也大概率會(huì)呈現(xiàn)出繼續(xù)改善的局面，這些都說(shuō)明四季度A股實(shí)現(xiàn)反彈的時(shí)機(jī)正日趨成熟。
不過(guò)，一旦四季度的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)底的預(yù)期繼續(xù)后延，則反彈行情可能會(huì)戛然而止，市場(chǎng)大概率會(huì)重走筑底路。畢竟，根據(jù)某個(gè)月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)去判斷經(jīng)濟(jì)是否中期見(jiàn)底，還是稍顯武斷；而今年市場(chǎng)預(yù)期的經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底時(shí)間屢次被證偽，也令投資者謹(jǐn)慎心態(tài)難消除，從這個(gè)角度而言，投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)的觸底回升還是應(yīng)該邊走邊看。
策略層面，鑒于經(jīng)濟(jì)底的運(yùn)行時(shí)間較為漫長(zhǎng)，且市場(chǎng)很難持續(xù)趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，當(dāng)前投資者還是應(yīng)以安全為首選，適當(dāng)把握確定性機(jī)會(huì)。其一，對(duì)于較能抵抗經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的消費(fèi)股，投資者可考慮逢低介入；其二，對(duì)于周期股的抄底，仍需謹(jǐn)慎，畢竟周期性行業(yè)中期仍將受經(jīng)濟(jì)低位運(yùn)行的壓制；其三，對(duì)于三季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)增的中小盤(pán)成長(zhǎng)股，可考慮逢低介入。
就在市場(chǎng)幾乎對(duì)經(jīng)濟(jì)底漸失耐心之際，9月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)給市場(chǎng)提供了一份驚喜：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)初現(xiàn)短周期企穩(wěn)跡象，四季度經(jīng)濟(jì)或現(xiàn)環(huán)比回升態(tài)勢(shì)，經(jīng)濟(jì)底或就此探明。
具體來(lái)看，三季度GDP同比增長(zhǎng)7.4%，雖較二季度增速小幅放緩，但基本符合市場(chǎng)此前預(yù)期；而從季調(diào)后的環(huán)比增速來(lái)看，三季度GDP環(huán)比增長(zhǎng)2.2%，較二季度繼續(xù)出現(xiàn)改善。從細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)看，9月工業(yè)增加值同比增速為9.2%，季調(diào)后環(huán)比增速為0.79%，較8月出現(xiàn)回升，其中環(huán)比回升較多的行業(yè)包括黑色金屬冶煉、鐵路、船舶、航空航天、其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)，以及電氣機(jī)械和器材制造業(yè)。投資方面，9月固定投資累計(jì)同比增長(zhǎng)20.5%，季調(diào)后環(huán)比增速達(dá)1.63%，較8月也出現(xiàn)顯著反彈。這其中基礎(chǔ)設(shè)施投資增速為25.9%，較8月的15.1%大幅反彈；制造業(yè)投資增速達(dá)20.9%，出現(xiàn)回升；而房地產(chǎn)投資則較8月略有放緩。消費(fèi)方面，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速達(dá)14.2%，季調(diào)后環(huán)比回升1.46%。出口數(shù)據(jù)更顯示出外需出現(xiàn)大幅好轉(zhuǎn)，海關(guān)總署公布的9月進(jìn)出口數(shù)據(jù)均出現(xiàn)改善，9月出口1863.5億美元，同比增長(zhǎng)9.9%，單月出口規(guī)模創(chuàng)歷史新高；進(jìn)口1586.8億美元，同比增長(zhǎng)2.4%。
需要指出的是，盡管9月份一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均出現(xiàn)不同程度的改善，但其回升的趨勢(shì)及幅度仍有待繼續(xù)驗(yàn)證。就出口數(shù)據(jù)來(lái)看，9月份出口顯著反彈，或源于基數(shù)效應(yīng)：以往9月份我國(guó)出口都會(huì)出現(xiàn)環(huán)比增加，而去年同期卻出現(xiàn)了環(huán)比回落，就目前的情況而言，不排除低基數(shù)造成9月份出口數(shù)據(jù)大幅好于8月份的可能。放長(zhǎng)視野來(lái)看，盡管歐美的刺激政策仍會(huì)對(duì)外需的回升構(gòu)成刺激，但歐美的刺激政策不可能根治抑制需求回暖的因素，在全球去杠桿的大背景下，海外刺激政策的正面影響通常較為有限且偏短期化；而目前歐債風(fēng)波仍未真正消散，歐洲經(jīng)濟(jì)依然深陷衰退泥潭，從這個(gè)角度而言，本月出現(xiàn)的外需好轉(zhuǎn)或不具備持續(xù)性。
即便拋開(kāi)外需的不確定性因素，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)四季度也可能更多是企穩(wěn)而不是趨勢(shì)性回升。鑒于房地產(chǎn)調(diào)控的基調(diào)未變，預(yù)計(jì)9月房地產(chǎn)投資下滑的態(tài)勢(shì)或難就此止住，在無(wú)進(jìn)一步基建等刺激措施的背景下，四季度固定投資增速可能將呈現(xiàn)出企穩(wěn)而非大反彈的態(tài)勢(shì)；同時(shí)，消費(fèi)領(lǐng)域更多是穩(wěn)步增長(zhǎng)的大趨勢(shì)，其對(duì)GDP的拉動(dòng)作用也不會(huì)過(guò)高，因而四季度經(jīng)濟(jì)回升的幅度或不容樂(lè)觀，投資者不宜寄望過(guò)高。
市場(chǎng)底仍將棄“V”擇“L”
9月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)釋放出經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的信號(hào)，據(jù)此市場(chǎng)人士普遍認(rèn)同經(jīng)濟(jì)底已基本探明，四季度經(jīng)濟(jì)將實(shí)現(xiàn)環(huán)比回升。而根據(jù)經(jīng)濟(jì)底與市場(chǎng)底的關(guān)系，市場(chǎng)底多領(lǐng)先于經(jīng)濟(jì)底一個(gè)季度左右，換言之，當(dāng)前市場(chǎng)已被提前探明了中期底。
然而，有別于傳統(tǒng)的V型反轉(zhuǎn)經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)下經(jīng)濟(jì)L型的復(fù)蘇路徑，或很難催生出一波趨勢(shì)性的反轉(zhuǎn)行情；中期來(lái)看，市場(chǎng)底或同樣青睞于L型，投資時(shí)鐘不會(huì)完全切換至股市時(shí)間。
從政策層面來(lái)看，高層關(guān)于有信心實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)的講話，雖然一定程度上提振了市場(chǎng)信心，但換個(gè)角度來(lái)看，也釋放出短期國(guó)內(nèi)出臺(tái)較大力度放松政策必要性下降的信號(hào)：三季度GDP增長(zhǎng)7.4%，四季度只要出現(xiàn)微弱的回升，則經(jīng)濟(jì)完成全年7.5%的目標(biāo)就問(wèn)題不大。而從目前政策層面的動(dòng)向來(lái)看，在一系列“托底”政策出臺(tái)之后，當(dāng)前政策基本上也進(jìn)入觀察期，短期繼續(xù)加碼的概率正在降低。事實(shí)上，今年的財(cái)政政策基本上都集中在結(jié)構(gòu)性減稅及培育新興產(chǎn)業(yè)上，類似4萬(wàn)億的超大規(guī)模刺激神話早已被證實(shí)難再重現(xiàn)；同時(shí)，貨幣政策更明顯偏謹(jǐn)慎，降準(zhǔn)降息窗口一再后延，說(shuō)明央行依然持偏謹(jǐn)慎的態(tài)度。從這個(gè)角度而言，依靠“托底式”政策造牛的想法，顯然不合時(shí)宜。
從經(jīng)濟(jì)自身的運(yùn)行來(lái)看，過(guò)去十年唯數(shù)字目標(biāo)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式正退出歷史舞臺(tái)，未來(lái)五年中國(guó)經(jīng)濟(jì)或大概率維持于7%-8%的波動(dòng)區(qū)間，政府對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的數(shù)字目標(biāo)將繼續(xù)淡化，政策著力點(diǎn)將更多轉(zhuǎn)向于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型上，A股未來(lái)也或多或少會(huì)遭受轉(zhuǎn)型初期的沖擊。
參照日韓轉(zhuǎn)型期經(jīng)濟(jì)及股市的表現(xiàn)來(lái)看，轉(zhuǎn)型初期，經(jīng)濟(jì)及股市都受壓較為明顯。日本在上世紀(jì)60年代末開(kāi)始尋求轉(zhuǎn)型，日本GDP季度增長(zhǎng)率從1970年一季度的13.4%一路急跌至1971年一季度的4.8%，增長(zhǎng)中樞下移對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的最大沖擊程度為8.6個(gè)百分點(diǎn)。日經(jīng)指數(shù)在1970年出現(xiàn)了跨度為9個(gè)月、幅度為20%的調(diào)整；而后在日本政府持續(xù)超發(fā)貨幣的刺激下，日本股市才在1971年-1973年出現(xiàn)所謂的流動(dòng)性大牛市。相較之下，韓國(guó)在上世紀(jì)80年代的轉(zhuǎn)型對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的沖擊更大，但持續(xù)時(shí)間較短。1988年一季度，奧運(yùn)會(huì)前夕韓國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)達(dá)16.1%，到1989年一季度則降至4.6%，出現(xiàn)明顯的硬著陸；這之后，韓國(guó)政府很快啟動(dòng)了大規(guī)模的政府主導(dǎo)性投資，并在90年代初令經(jīng)濟(jì)增速重回8%的水平。在前四年的轉(zhuǎn)型初期，韓國(guó)股市先震后跌，其后在90年代中后期基本上保持與GDP同步的走勢(shì)。
四季度反彈時(shí)機(jī)更趨成熟
市場(chǎng)底棄“V”擇“L”的判斷，并不妨礙A股階段性反彈的成行。就目前A股的市場(chǎng)環(huán)境來(lái)看，四季度經(jīng)濟(jì)將現(xiàn)企穩(wěn)回升；政策層面將延續(xù)預(yù)調(diào)微調(diào)的基調(diào)，從而力?！胺€(wěn)增長(zhǎng)”；資金面四季度也大概率會(huì)呈現(xiàn)出繼續(xù)改善的局面，這些都說(shuō)明四季度A股實(shí)現(xiàn)反彈的時(shí)機(jī)正日趨成熟。
不過(guò)，一旦四季度的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)底的預(yù)期繼續(xù)后延，則反彈行情可能會(huì)戛然而止，市場(chǎng)大概率會(huì)重走筑底路。畢竟，根據(jù)某個(gè)月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)去判斷經(jīng)濟(jì)是否中期見(jiàn)底，還是稍顯武斷；而今年市場(chǎng)預(yù)期的經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底時(shí)間屢次被證偽，也令投資者謹(jǐn)慎心態(tài)難消除，從這個(gè)角度而言，投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)的觸底回升還是應(yīng)該邊走邊看。
策略層面，鑒于經(jīng)濟(jì)底的運(yùn)行時(shí)間較為漫長(zhǎng)，且市場(chǎng)很難持續(xù)趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，當(dāng)前投資者還是應(yīng)以安全為首選，適當(dāng)把握確定性機(jī)會(huì)。其一，對(duì)于較能抵抗經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的消費(fèi)股，投資者可考慮逢低介入；其二，對(duì)于周期股的抄底，仍需謹(jǐn)慎，畢竟周期性行業(yè)中期仍將受經(jīng)濟(jì)低位運(yùn)行的壓制；其三，對(duì)于三季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)增的中小盤(pán)成長(zhǎng)股，可考慮逢低介入。
