“我看你們已經(jīng)離真相很近了。”看著記者手中一摞材料，長期關注徐工并購案的泰陽證券研究所副所長劉亞輝博士微笑著說。
要想了解凱雷并購徐工的真正內(nèi)幕，這是一批必不可少的關鍵材料。
自從6月份凱雷收購徐工的爭論爆發(fā)以來，激辯此起彼伏，而真相依舊云遮霧掩。
雙方的并購協(xié)議是2005年10月25日簽署的。國家有關方面迄今未下發(fā)批文。面對外界關于協(xié)議一年期限已到，將自然失效的說法，凱雷唯一的回應是：公司收購徐工機械擁有一份“最終協(xié)議”。
“國家相關部委的審批具有最高裁決權，凱雷憑什么說他有最終協(xié)議？”劉亞輝對此表示不可理解。
近日，記者從香港輾轉(zhuǎn)獲取了凱雷并購徐工的幾乎全部“桌面上的材料”，包括凱雷和摩根大通競購徐工的標書、徐工方面就引資和競標工作給徐州高層的情況匯報、徐工和凱雷的部分談判文件等。透過這些材料,或許可以最大限度地還原整個并購過程的真相，接近所謂“最終協(xié)議”的謎底。
3.86億輸給3.7億
2003年春，徐州市政府啟動徐工整體改制工作，國內(nèi)外三十余家企業(yè)和基金機構(gòu)參與競標。
2004年10月，競標進入第二輪，對手只剩下凱雷和摩根大通亞洲投資基金。
記者手里掌握了凱雷、摩根大通同在2004年9月29日遞交的第二輪標書。
總長12頁的摩根大通標書開門見山，直入主題。第2頁現(xiàn)金收購價格一欄即說明：“摩根大通基金愿意以人民幣31.94億元的對價(‘收購價’)收購公司現(xiàn)有普通股中85%的股權。為清晰起見，在此僅指收購老股?！?/FONT>
不過，摩根大通特別指出：“雖然我們在本標書中的建議為收購老股，我們并不排斥采用認購新股與收購老股結(jié)合的方式，我們愿意結(jié)合公司的實際資金需求，就上述投資結(jié)構(gòu)與賣方股東作進一步的討論”。
對于31.94億元的收購價格，摩根大通給出一個標準的算法：徐工機械企業(yè)價值29.31億元加上其含有的徐工科技(000452.SZ)股份價值6.05億元，再加上其合資公司股權價值2.5億元，得出徐工機械全部企業(yè)價值37.87億元。另外再減去徐工機械凈債務1.7億元，可知公司100%股本價值為36.17億元，乘以出售老股比例85%得到出售部分股權價值為30.74億元，然后加上財務結(jié)構(gòu)變化調(diào)增1.2億，最終判定向賣方股東支付的總金額31.94億元。
相比于摩根大通的開門見山，長達21頁的凱雷第二輪標書，則是“曲徑通幽”，直到第12頁才亮出報價：“凱雷集團擬通過收購徐工機械增發(fā)新股和收購徐工集團持有徐工機械部分國有股的方式，最終持有85%徐工機械全面攤薄后的股權。其余股份由徐工集團繼續(xù)持有(包括政府考慮給予管理層的股份獎勵)?！薄皠P雷集團為此擬投入3.7億美金的現(xiàn)金，我們計劃以此價格一次性投入現(xiàn)金以增資擴股和收購部分國有股，以解決徐工機械歷史遺留問題?！?/FONT>
按當時美元兌人民幣8.27匯率計算，摩根大通總報價為3.86億美元，高于凱雷3.7億美金報價。但在2004年10月15日第二輪競標會議上，凱雷亞洲投資公司以89.18分擊敗摩根大通亞洲投資基金的61.04分，成為最后唯一的買家。
40億項目承諾
為什么出價高并且只是收購老股的一方，反而被出價低，并且收購老股和認購新股相結(jié)合的一方所淘汰了？
對這一問題，記者掌握的一份徐工方面于2004年10月21日給徐州市政府的《徐工機械引進投資者第二輪競標工作情況匯報》，列舉了凱雷賴以勝出的“六大優(yōu)勢”：1.在引進柴油機和載重汽車及底盤項目方面的承諾；2.若有需要，愿意對徐工科技進行全面要約收購，并且不會因此影響交易對價水平；3.愿意向徐工集團提供資產(chǎn)管理公司股份回購的“過橋”資金；4.對交易后各股東的權益安排(即對徐工集團將來獲得的少數(shù)股東權益)未作重大修改：5.整體交易對價(3.7億美金)較具吸引力，且可以全部為舊股；6.愿意繳納4000萬人民幣的投標保證金。
“比較兩家的標書，在第三、第四和第六項上，摩根大通的條件和凱雷沒有區(qū)別。在第一項承諾上，摩根大通沒有凱雷全面和具體；第二項，由于摩根大通出價高，所以沒有給出凱雷一樣的承諾；至于第五項，摩根大通的交易對價顯然更有吸引力，凱雷并沒有優(yōu)勢。而且，凱雷并不是‘全部為舊股’，而是收購老股和認購新股結(jié)合。可以說，當時的這個匯報材料有欺騙政府、偏袒凱雷的嫌疑?！币晃灰竽涿耐缎腥耸咳绱搜信小?/FONT>
凱雷的第二輪標書被戲稱為“徐州市工業(yè)發(fā)展五年規(guī)劃”。正是這份充滿中國特色的“企劃書”擊敗了摩根大通嚴謹刻板的投標書。
“除了此次投資的即期現(xiàn)金投入外，凱雷已準備好引進徐州的四個新項目，將在5年內(nèi)(至2010年)在徐州投資約40億元人民幣以上，為徐工機械帶來年新增收入125億元人民幣以上，增加2700個以上的高收入就業(yè)機會，并為徐州市政府提供8億元人民幣新增增值稅收入?！眲P雷在它的第二輪標書中作出許諾說。
然而迄今為止，這些許諾2005年投產(chǎn)的項目都沒有兌現(xiàn)一分錢的投資。
“在第二輪競標之前，徐工就和凱雷著手準備這么大的項目合作，這實際上是提前鎖定凱雷為唯一的買家了?！眲嗇x直言不諱。
4.8億違約賠償
2005年3月9日，在如愿成為徐工的最終買家之后，凱雷遞交了僅有5頁的第三輪標書。
這份標書語氣變得強硬起來：“國內(nèi)工程機械行業(yè)在2004年下半年開始的不景氣，直接導致公司的應收賬款，存貨和銀行借款大幅度上升，大大超出我們在第二輪標書中的假設值。”所以，“總投資額最高為3.7億美金。我們希望以2.2億美金的存量投資，解決集團公司的歷史遺留問題，確保徐工機械能輕裝上陣；同時，第一階段先投入8000萬美金增量資金，以期迅速改進公司財務結(jié)構(gòu)，增強公司資金實力，并投入新興增長點。在此基礎上，如果公司2006年國際會計準則審計的全年EBITDA(指不包括非經(jīng)常性損益的息、稅、折舊、攤銷前利潤)能達到10.8億元，凱雷將在一個月內(nèi)向公司增資7000萬美元，并保持股權在85%不變?！?/FONT>
按照徐工方面在給徐州市政府的情況匯報中的說法，自2004年11月后，經(jīng)過幾十輪的洽談，歷盡艱辛，最后的定稿略微遏制了凱雷的要求。
2005年10月25日，徐工集團與凱雷集團簽訂正式協(xié)議：凱雷集團出資3.75億美金、收購徐工機械85%的股權，交易完成時支付3.15億美金的首期付款，其中2.55億美金收購舊股，6000萬美金作為新股(新股中3000萬美金為增加注冊資本金，3000萬美金計入資本公積)，其余6000萬美金新股增資的支付條件是徐工機械2006年的EBITDA達到10.8億元以上。
在凱雷晉升為唯一買家之后，圍繞并購案的談判交鋒十分激烈。記者掌握的凱雷與徐工談判的一個附件顯示：雙方至少發(fā)生了十項分歧。這里略舉其中三項：
其一，凱雷推翻以前承諾，要求要約收購資金從新股資金中支付，而非凱雷承擔，徐工堅持收購資金應當由凱雷另行提供。
其二，凱雷提出董事會應有凱雷的代表6人，徐工的代表3人，重大經(jīng)營管理事項由董事會2/3以上通過，而徐工則提出“重大經(jīng)營管理事項徐工集團應當有否決權”。
其三，對于新項目的承諾，凱雷認為“若新增項目無法實現(xiàn)，凱雷無任何責任”。對此，徐工認為，這些承諾是“凱雷能夠在競標中取勝的重要因素，凱雷應當履行其在投標書中的承諾”，同時提出“應設定保證金(3000萬元人民幣/每個項目)，以對凱雷完成義務進行約束”(后在2005年11月29日給徐州市政府的情況匯報中改為：“凱雷承諾引進工程機械發(fā)動機等新項目，若在合資后的三年內(nèi)未能完成，將向合資企業(yè)按每個項目750萬美金增加額外的資本金，并保持股比不變”)。
令人驚詫的是，這個附件顯示，雙方對賣方賠償責任的商定為：最低索賠額為人民幣400萬元(單項索賠)或人民幣800萬元(多項索賠)；最高索賠額為交易價格的15%，但若徐工集團違反了賣方保證第1(主要徐工機械內(nèi)公司依法設立、存續(xù)及簽署本協(xié)議的權限)、2(待售股權)、17項(環(huán)保)，則最高索賠額為交易價格的100%。
出人意料的是，附件顯示，徐工集團對此要求的意見是：“同意，但以新股資金作為賠償上限。”
如果沒有理解錯的話，這就是說，一旦違約，或者交易擱淺，徐工要賠償凱雷新股資金6000萬美金，約合4.8億元人民幣。
“莫非這就是凱雷所說的擁有最終協(xié)議？”看到這里，劉亞輝蹙眉沉思。
