業(yè)績(jī)低于預(yù)期
柳工1~3Q實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入92.7億元，同比下滑6.9%，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)2.8億元，同比下滑14.7%，對(duì)應(yīng)EPS0.25元，略低于預(yù)期。
收入符合預(yù)期，毛利率相對(duì)穩(wěn)定：1~3Q公司銷售裝載機(jī)2.4萬(wàn)臺(tái)，同比下降6.2%，銷售挖掘機(jī)3，636臺(tái)，同比下降14.6%，銷量和收入符合預(yù)期;由于三季度為傳統(tǒng)淡季，規(guī)模不經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致毛利率環(huán)比下滑0.9ppt，但仍同比改善3.8ppts，相對(duì)穩(wěn)定;
三項(xiàng)費(fèi)用率同比、環(huán)比均有上升：由于部分地區(qū)經(jīng)銷轉(zhuǎn)直銷，3Q13銷售費(fèi)用率同比上升1.1ppts，匯兌損失增加導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比增長(zhǎng)0.6ppt;環(huán)比二季度，規(guī)模不經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致銷售、管理費(fèi)用率分別上升1.2和1.1ppts;1~3Q三項(xiàng)費(fèi)用率同比上升1.8ppts;
資產(chǎn)減值損失大幅增加：由于1)部分庫(kù)齡較長(zhǎng)的起重機(jī)由于國(guó)標(biāo)轉(zhuǎn)換面臨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，2)回購(gòu)的二手挖掘機(jī)計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，以及3)對(duì)起訴的部分經(jīng)銷商需計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，3Q13資產(chǎn)減值損失5，700萬(wàn)元，同比大幅增加4，900萬(wàn)元;
凈利潤(rùn)率大幅下滑：由于合營(yíng)公司廣西康明斯虧損，三季度投資收益部分虧損800萬(wàn)元，3Q13凈利潤(rùn)率環(huán)比大幅下滑4ppts至0.8%，同比持平;
穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，現(xiàn)金流情況改善：截至三季度末，公司存貨余額及應(yīng)收賬款余額較年中分別下降1.2億元和3.4億元，三季度單季實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流入3.7億元，較上半年大幅改善，同比轉(zhuǎn)正。
發(fā)展趨勢(shì)
往前看，受益于采購(gòu)成本降低及產(chǎn)品毛利率普遍提升，公司有望維持當(dāng)前毛利率水平，但由于經(jīng)銷轉(zhuǎn)直銷、二手機(jī)回購(gòu)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境嚴(yán)峻等原因，公司費(fèi)用及資產(chǎn)減值損失仍將面臨較大壓力。
盈利預(yù)測(cè)調(diào)整
我們下調(diào)公司2013年盈利預(yù)測(cè)11%至3.8億元，維持2014年盈利預(yù)測(cè)5.0億元不變，分別對(duì)應(yīng)同比增長(zhǎng)35%和34%。
估值與建議
當(dāng)前股價(jià)下，公司對(duì)應(yīng)2013/14年P(guān)/E分別為20.3x和15.2x，P/B均為0.8倍，維持“審慎推薦”。
投資風(fēng)險(xiǎn)：原材料價(jià)格波動(dòng)影響毛利率。
柳工1~3Q實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入92.7億元，同比下滑6.9%，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)2.8億元，同比下滑14.7%，對(duì)應(yīng)EPS0.25元，略低于預(yù)期。
收入符合預(yù)期，毛利率相對(duì)穩(wěn)定：1~3Q公司銷售裝載機(jī)2.4萬(wàn)臺(tái)，同比下降6.2%，銷售挖掘機(jī)3，636臺(tái)，同比下降14.6%，銷量和收入符合預(yù)期;由于三季度為傳統(tǒng)淡季，規(guī)模不經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致毛利率環(huán)比下滑0.9ppt，但仍同比改善3.8ppts，相對(duì)穩(wěn)定;
三項(xiàng)費(fèi)用率同比、環(huán)比均有上升：由于部分地區(qū)經(jīng)銷轉(zhuǎn)直銷，3Q13銷售費(fèi)用率同比上升1.1ppts，匯兌損失增加導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比增長(zhǎng)0.6ppt;環(huán)比二季度，規(guī)模不經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致銷售、管理費(fèi)用率分別上升1.2和1.1ppts;1~3Q三項(xiàng)費(fèi)用率同比上升1.8ppts;
資產(chǎn)減值損失大幅增加：由于1)部分庫(kù)齡較長(zhǎng)的起重機(jī)由于國(guó)標(biāo)轉(zhuǎn)換面臨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，2)回購(gòu)的二手挖掘機(jī)計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，以及3)對(duì)起訴的部分經(jīng)銷商需計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，3Q13資產(chǎn)減值損失5，700萬(wàn)元，同比大幅增加4，900萬(wàn)元;
凈利潤(rùn)率大幅下滑：由于合營(yíng)公司廣西康明斯虧損，三季度投資收益部分虧損800萬(wàn)元，3Q13凈利潤(rùn)率環(huán)比大幅下滑4ppts至0.8%，同比持平;
穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，現(xiàn)金流情況改善：截至三季度末，公司存貨余額及應(yīng)收賬款余額較年中分別下降1.2億元和3.4億元，三季度單季實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流入3.7億元，較上半年大幅改善，同比轉(zhuǎn)正。
發(fā)展趨勢(shì)
往前看，受益于采購(gòu)成本降低及產(chǎn)品毛利率普遍提升，公司有望維持當(dāng)前毛利率水平，但由于經(jīng)銷轉(zhuǎn)直銷、二手機(jī)回購(gòu)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境嚴(yán)峻等原因，公司費(fèi)用及資產(chǎn)減值損失仍將面臨較大壓力。
盈利預(yù)測(cè)調(diào)整
我們下調(diào)公司2013年盈利預(yù)測(cè)11%至3.8億元，維持2014年盈利預(yù)測(cè)5.0億元不變，分別對(duì)應(yīng)同比增長(zhǎng)35%和34%。
估值與建議
當(dāng)前股價(jià)下，公司對(duì)應(yīng)2013/14年P(guān)/E分別為20.3x和15.2x，P/B均為0.8倍，維持“審慎推薦”。
投資風(fēng)險(xiǎn)：原材料價(jià)格波動(dòng)影響毛利率。
