建研集團(tuán)調(diào)研：分析師于2013年4月9日前往建研集團(tuán)調(diào)研，與公司高管進(jìn)行了深入交流。對(duì)公司經(jīng)營狀況，項(xiàng)目進(jìn)展，公司未來發(fā)展趨勢，股東情況進(jìn)行了深度咨詢?，F(xiàn)形成調(diào)研簡報(bào)如下：
參會(huì)人員：副總裁麻秀星，外加劑副總段保衛(wèi)，證券代表柯麟祥
1、混凝土外加劑業(yè)務(wù)：
1.1、外加劑市場規(guī)模逐漸集中
2012年混凝土18萬立方，同比增長20%，對(duì)應(yīng)2012年外加劑產(chǎn)值為200億。其中江蘇博特實(shí)現(xiàn)收入17億元，同比增漲16.44%;吉龍化學(xué)10億收入，與2011年基本持平，建研集團(tuán)收入為8.01億，同比增長48%，為前5大龍頭企業(yè)中增速最快，目前市場占有率4%。就集中度而言，外加劑行業(yè)前10大企業(yè)市場份額在不斷集中的，行業(yè)整體逐漸向集團(tuán)化發(fā)展。
1.2、銷售網(wǎng)點(diǎn)布局基本完成，為銷售擴(kuò)張打下良好基礎(chǔ)
公司在2012年進(jìn)行了大量并購業(yè)務(wù)，外加劑產(chǎn)量由2011年的18萬噸激增至2012年末的51萬噸，外加劑產(chǎn)量迅速擴(kuò)張。這塊業(yè)務(wù)毛利率基本維持在20%以上，整體上以區(qū)域擴(kuò)張來帶動(dòng)凈利潤的增長，公司通過提高地區(qū)市場占有率來提高議價(jià)能力，從而提高產(chǎn)品凈利潤。除了公司建設(shè)的8個(gè)生產(chǎn)基地外，建研集團(tuán)對(duì)江西，云南，廣西，安徽，東北，甘肅，寧夏、海南等地銷售網(wǎng)點(diǎn)布局基本完成，隨著2012年產(chǎn)能的釋放，完善的銷售渠道更有助于公司快速消化產(chǎn)能，搶占市場。
1.3、新增產(chǎn)能集中于西南，西北地區(qū)，河南，浙江產(chǎn)能利用率將達(dá)到合理水平
河南公司：生產(chǎn)線為20萬噸脂肪族、5萬噸萘系。2012年銷售比例為：脂肪族：70%，萘系：25%，羧酸5%。由于2012年上半年收購公司基礎(chǔ)較差，建研集團(tuán)進(jìn)行大量內(nèi)部治理，包括硬件和軟件改造，恢復(fù)生產(chǎn)后的河南生產(chǎn)線2012年下半年開始盈利，并且呈現(xiàn)毛利率逐漸上升態(tài)勢。隨著技改和管理的逐漸完善，2013年河南生產(chǎn)線將成為公司較大的利潤增長點(diǎn)。
陜西公司：2012年公司租賃產(chǎn)房產(chǎn)能為2.5萬噸聚羧酸外加劑。新建的5萬噸三代自動(dòng)化生產(chǎn)線將于2013年7月投產(chǎn)運(yùn)行。較為完善的銷售網(wǎng)絡(luò)布局將對(duì)全省業(yè)務(wù)擴(kuò)張將產(chǎn)生積極影響，下半年有望呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。
貴州公司：貴州新建一條5萬噸三代線，預(yù)計(jì)將于2013年9月份投產(chǎn)使用，二期產(chǎn)房預(yù)留，計(jì)劃最終達(dá)到10萬噸產(chǎn)能規(guī)模，目前3萬噸生產(chǎn)線作為備用設(shè)備。貴州省近年來固定資產(chǎn)投資規(guī)模呈現(xiàn)快速上升態(tài)勢，公司外加劑業(yè)務(wù)方面也把貴州作為重點(diǎn)發(fā)展區(qū)域。目前建研集團(tuán)在貴州外加劑市場占有率為40%，為市場占有率最高的外加劑企業(yè)，在旺盛的混凝土需求下，該地區(qū)凈利潤率和收入均將維持較高增長。
廣東公司：擁有5萬噸萘系和2萬噸羧酸生產(chǎn)線，目前已經(jīng)全部完成技改。為了強(qiáng)化廣東地區(qū)銷售，實(shí)現(xiàn)行業(yè)前5的市場目標(biāo)，建研集團(tuán)派駐最強(qiáng)銷售團(tuán)隊(duì)進(jìn)入廣東，目前該地區(qū)銷售情況良好，維持1季度增速25%左右預(yù)判，隨著聚羧酸產(chǎn)品銷量的逐漸增加，廣東地區(qū)毛利有望進(jìn)一步提高。
1.4、外加劑毛利率波動(dòng)平穩(wěn)，多項(xiàng)措施保證利潤水平
2007-2012年減水劑毛利率出現(xiàn)較大波動(dòng)，主要源于2010年原材料幅度大幅上漲，導(dǎo)致毛利率下滑嚴(yán)重。公司目前進(jìn)一步強(qiáng)化的原材料成本管理措施，從采購、生產(chǎn)、配方等方面進(jìn)行管理，針對(duì)個(gè)別項(xiàng)目個(gè)別管理的原則，保證外加劑業(yè)務(wù)毛利率處于正常范圍。
預(yù)計(jì)2013年減水劑銷售價(jià)格波動(dòng)情況平穩(wěn)，原材料價(jià)格略微上漲。從目前情況來看，丙酮、環(huán)氧乙烷、工業(yè)萘價(jià)格相對(duì)2013年初均有下跌。預(yù)計(jì)2013年原材料價(jià)格略微上漲，總體持平態(tài)勢。另外，為了避免原材料的大幅波動(dòng)，公司對(duì)2，3代產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)，也將跟隨原材料價(jià)格的變化進(jìn)行微調(diào)，以保證盈利能力最大化。
1.5、核心競爭力：
A、客戶粘性高：公司定位自己為混凝土應(yīng)用技術(shù)傳播者，混凝土技術(shù)研究機(jī)構(gòu)，客戶粘性主要依靠公司再混凝土技術(shù)方面的服務(wù)?？绲貐^(qū)的銷售網(wǎng)絡(luò)，將是未來公司銷售量大幅提升最為重要的基礎(chǔ)，也是最重要的優(yōu)勢。此外，定期舉辦客戶端技術(shù)研討會(huì)，組客戶端的技術(shù)人員做培訓(xùn)，無形中導(dǎo)入建研集團(tuán)產(chǎn)品的應(yīng)用，增強(qiáng)客戶粘性。由于公司較強(qiáng)的現(xiàn)金流動(dòng)性，較低的銷售價(jià)格和較長的賒款時(shí)間，也是公司進(jìn)駐新區(qū)域的優(yōu)勢所在。
B、技術(shù)服務(wù)：外加劑為非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，特別以建研集團(tuán)為例的終端銷售為主的外加劑企業(yè)，銷售包含了復(fù)配和應(yīng)用技術(shù)水平的綜合性服務(wù)商，技術(shù)服務(wù)成為終端考慮購買外加劑級(jí)的主要考慮因素。例如在混凝土銷售過程中，根據(jù)不同的工程需求不同品質(zhì)的混凝土材料，進(jìn)而需求各種配比的外加劑需求，單一個(gè)合成產(chǎn)品不能滿足其技術(shù)需求。
C、上市公司的品牌和資金優(yōu)勢。
2、建筑檢測：現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)為其他業(yè)務(wù)發(fā)展提供支持
綜合技術(shù)檢測服務(wù)：由于公司在廈門、福建大部分地區(qū)市場需求穩(wěn)定（預(yù)計(jì)每年增長率在10%-15%左右）。新增的泉州建筑設(shè)計(jì)院，重慶、上海等檢測站點(diǎn)也在逐步擴(kuò)張。該項(xiàng)業(yè)務(wù)為公司提供了充?，F(xiàn)金流，為公司開展外加劑等其他業(yè)務(wù)提供流動(dòng)性，保證資金正常運(yùn)營。
目前公司已經(jīng)獲得建筑節(jié)能工程質(zhì)量檢測資質(zhì)，接受廈門市委托，對(duì)部分公共建筑做能耗測評(píng)，并參與節(jié)能改造，在建筑節(jié)能領(lǐng)域邁出了良好的一步。分析師認(rèn)為，憑借公司在廈門市場良好的檢測市場，公司將在綠色建筑方面實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。
長期來看，公司檢測技術(shù)服務(wù)維持每年10-15%增速相對(duì)合理，毛利率短期內(nèi)逐漸回升至正常值，隨著重慶站點(diǎn)市場逐漸打開，毛利還將進(jìn)一步提升。目前廈門業(yè)務(wù)基本處于半飽和狀態(tài)，業(yè)績穩(wěn)定，為公司提供持續(xù)的現(xiàn)金流保障，新業(yè)績來自于新區(qū)域的擴(kuò)展（福建省周邊）地區(qū)的檢測業(yè)務(wù)。
3、墻體材料：進(jìn)入賣方市場的灰砂磚市場
常青樹建材（福建）開發(fā)有限公司（以下簡稱“常青樹公司”）是廈門建科院集團(tuán)的核心子公司之一，專業(yè)從事自節(jié)能加氣混凝土砌塊產(chǎn)品生產(chǎn)，致力于推進(jìn)墻材革新和建筑節(jié)能工作。公司目前產(chǎn)能50萬立方米。該項(xiàng)業(yè)務(wù)2012年實(shí)現(xiàn)營收7005萬元，實(shí)現(xiàn)利潤2562萬元，毛利率36.59%，是僅次于檢測服務(wù)的盈利部門。
蒸壓灰砂磚是以砂和石灰為主要原料，允許摻入顏料和外加劑，經(jīng)坯料制備、壓制成型、經(jīng)高壓蒸氣養(yǎng)護(hù)而成的普通灰砂磚。蒸壓灰砂磚技術(shù)成熟、性能優(yōu)良又節(jié)能的新型建筑材料，它適用于多層混合結(jié)構(gòu)建筑的承重墻體。由于福建省從2007年開始禁止使用粘土磚的規(guī)定，相應(yīng)的新型墻體材料應(yīng)用在福建省獲得較好的市場份額。公司計(jì)劃引入5萬噸蒸壓灰砂磚生產(chǎn)線，預(yù)計(jì)6月份試生產(chǎn)，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目毛利率將達(dá)到40-50%。新型墻體材料的應(yīng)用，也成為公司另一利潤亮點(diǎn)。
4、調(diào)研結(jié)論及盈利預(yù)測：
1）外加劑業(yè)務(wù)屬于強(qiáng)周期性，一般而言，外加劑和商混為周期為1，2，3，4季度逐漸增長。不排除公司繼續(xù)在2013年通過并購方式擴(kuò)張減水劑業(yè)務(wù)的可能。分析師給予傳統(tǒng)的廈門，漳州外加劑市場增速為27%的假設(shè)，河南、貴州、陜西是未來該項(xiàng)業(yè)務(wù)的主要增長點(diǎn)。
2）檢測技術(shù)服務(wù)：傳統(tǒng)的廈門市場檢測業(yè)務(wù)穩(wěn)定，新增業(yè)務(wù)主要來組福建周邊地區(qū)。預(yù)計(jì)未來2年重慶地區(qū)增速將相對(duì)較快，而廈門則維持10-15%的收入增速，毛利率基本穩(wěn)定在50%上下。
3）混凝土和新材料業(yè)務(wù)：加氣混凝土磚和蒸壓灰砂磚屬于賣方市場，能夠維持較高的毛利率，受益于福建強(qiáng)制政策影響，該項(xiàng)業(yè)務(wù)近年來增速較快，也是公司未來重點(diǎn)打造的方向。
公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)正處于有序發(fā)展階段，銷售網(wǎng)絡(luò)的鋪開為業(yè)績爆發(fā)打下良好基礎(chǔ)，公司綜合技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)，為外加劑、新材料等業(yè)務(wù)形成了較強(qiáng)的現(xiàn)金流保證，使得公司減水劑業(yè)務(wù)能夠快速發(fā)展。分析師預(yù)計(jì)公司2013-15年將實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.92、23.91和31.82億元，增速分別為37%、33%和33%。實(shí)現(xiàn)凈利潤2.70、3.55和4.73億元，增速分別為：39%、32%和33%。對(duì)應(yīng)2013-15年EPS分別為：1.33、1.75和2.33元/股。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為：14X、11X、8X。介于公司較高的成長性，維持“買入”評(píng)級(jí)。
