報(bào)告關(guān)鍵要素：2012年公司專用車和重卡銷量大幅下滑。2013年重卡行業(yè)有望復(fù)蘇，公司重卡銷量也會(huì)明顯提升。銷量的增長和產(chǎn)業(yè)鏈的延伸有助于盈利能力的回升，帶來較大的業(yè)績(jī)彈性。
事件：近期我們調(diào)研了華菱星馬，就公司經(jīng)營與發(fā)展情況與上市公司進(jìn)行了交流。
點(diǎn)評(píng)：專用車與重卡銷量下滑較多。2012年，公司專用車和重卡銷量均出現(xiàn)了較大幅度下滑。其中專用車下滑約60%；外銷重卡下滑約25%，基本與行業(yè)相當(dāng)。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的擠壓是專用車銷售大幅下滑的主要原因。在專用車市場(chǎng)不景氣的背景下，三一等企業(yè)實(shí)施激進(jìn)的銷售與金融政策，對(duì)市場(chǎng)的沖擊尤其明顯。專用車業(yè)務(wù)的大幅下滑在2012年前三季度報(bào)表中已有所反映。按母公司報(bào)表，前三季度收入規(guī)模同比下降66%。目前公司仍然保持較穩(wěn)定的首付比例，收款風(fēng)險(xiǎn)可控，但會(huì)加大對(duì)經(jīng)銷商的支持力度，促進(jìn)銷量的提升。
試水下游混凝土設(shè)備管理和運(yùn)輸業(yè)務(wù)。近期，海南瑞澤公告稱，擬將自產(chǎn)商品混凝土的運(yùn)輸和泵送服務(wù)委托給華菱星馬控股子公司華菱星馬物流經(jīng)營管理，期限為10年，期間設(shè)備的所有權(quán)不發(fā)生轉(zhuǎn)移。這一合作模式，一方面可以獲得較穩(wěn)定的業(yè)務(wù)收入和利潤，另一方面，有助于加強(qiáng)與下游客戶的合作關(guān)系，對(duì)未來設(shè)備采購產(chǎn)生影響，對(duì)專用車銷量的穩(wěn)定和提升有重要作用。此外，還可以嘗試其他合作模式。新業(yè)務(wù)的發(fā)展，對(duì)公司的資金、人力資源和管理提出了更高的要求。
年內(nèi)發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目有望開始試生產(chǎn)。公司“年產(chǎn)5萬臺(tái)重型車發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目”正處于建設(shè)過程中。根據(jù)公司報(bào)道，“華菱CM6D28發(fā)動(dòng)機(jī)暨星凱馬動(dòng)力總成”已經(jīng)通過省級(jí)技術(shù)鑒定。按進(jìn)度安排，2013年年內(nèi)發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目有望開始小批量試生產(chǎn)，2014年初正式投產(chǎn)。屆時(shí)，自產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)的配套，將大幅降低成本，提高公司盈利能力。當(dāng)然，產(chǎn)量規(guī)模的提升和用戶的認(rèn)可，將是重中之重。
上量是關(guān)鍵。近期公司處于擴(kuò)張期中，固定資產(chǎn)持續(xù)增加，前期已經(jīng)完成了年產(chǎn)3萬臺(tái)重型載貨汽車項(xiàng)目，后期發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目也在建設(shè)中。截止2012年上半年，固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)凈值合計(jì)為18.54億元，固定資產(chǎn)折舊和無形資產(chǎn)攤銷合計(jì)約為7000萬元，預(yù)計(jì)后期還會(huì)增加。但產(chǎn)銷量出現(xiàn)大幅下降，產(chǎn)能利用率較低，使得單車折舊與攤銷成本大幅上升，2012年上半年與2011年相比，這一項(xiàng)成本上升超過5000元/臺(tái)。這也是近期毛利率大幅下降的重要原因。未來發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目的投產(chǎn)，也會(huì)對(duì)產(chǎn)銷量提出要求。當(dāng)然可以預(yù)期的是，隨著上游產(chǎn)業(yè)鏈的延伸，一旦產(chǎn)銷量達(dá)到一定規(guī)模，其帶來的業(yè)績(jī)彈性也是很大的。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)2013年重卡行業(yè)將有所復(fù)蘇，公司重卡銷量也會(huì)明顯提升；進(jìn)入下游運(yùn)輸和泵送服務(wù)領(lǐng)域?qū)﹂L期銷量提升有促進(jìn)作用。預(yù)計(jì)公司2012-2013年EPS分別為0.37元和0.64元，對(duì)應(yīng)1月28日收盤價(jià)8.83元的市盈率分別為23.63倍和13.70倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
主要風(fēng)險(xiǎn)提示：銷量達(dá)不到預(yù)期；發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目進(jìn)展不順利；下游管理服務(wù)業(yè)務(wù)開展不順利。
事件：近期我們調(diào)研了華菱星馬，就公司經(jīng)營與發(fā)展情況與上市公司進(jìn)行了交流。
點(diǎn)評(píng)：專用車與重卡銷量下滑較多。2012年，公司專用車和重卡銷量均出現(xiàn)了較大幅度下滑。其中專用車下滑約60%；外銷重卡下滑約25%，基本與行業(yè)相當(dāng)。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的擠壓是專用車銷售大幅下滑的主要原因。在專用車市場(chǎng)不景氣的背景下，三一等企業(yè)實(shí)施激進(jìn)的銷售與金融政策，對(duì)市場(chǎng)的沖擊尤其明顯。專用車業(yè)務(wù)的大幅下滑在2012年前三季度報(bào)表中已有所反映。按母公司報(bào)表，前三季度收入規(guī)模同比下降66%。目前公司仍然保持較穩(wěn)定的首付比例，收款風(fēng)險(xiǎn)可控，但會(huì)加大對(duì)經(jīng)銷商的支持力度，促進(jìn)銷量的提升。
試水下游混凝土設(shè)備管理和運(yùn)輸業(yè)務(wù)。近期，海南瑞澤公告稱，擬將自產(chǎn)商品混凝土的運(yùn)輸和泵送服務(wù)委托給華菱星馬控股子公司華菱星馬物流經(jīng)營管理，期限為10年，期間設(shè)備的所有權(quán)不發(fā)生轉(zhuǎn)移。這一合作模式，一方面可以獲得較穩(wěn)定的業(yè)務(wù)收入和利潤，另一方面，有助于加強(qiáng)與下游客戶的合作關(guān)系，對(duì)未來設(shè)備采購產(chǎn)生影響，對(duì)專用車銷量的穩(wěn)定和提升有重要作用。此外，還可以嘗試其他合作模式。新業(yè)務(wù)的發(fā)展，對(duì)公司的資金、人力資源和管理提出了更高的要求。
年內(nèi)發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目有望開始試生產(chǎn)。公司“年產(chǎn)5萬臺(tái)重型車發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目”正處于建設(shè)過程中。根據(jù)公司報(bào)道，“華菱CM6D28發(fā)動(dòng)機(jī)暨星凱馬動(dòng)力總成”已經(jīng)通過省級(jí)技術(shù)鑒定。按進(jìn)度安排，2013年年內(nèi)發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目有望開始小批量試生產(chǎn)，2014年初正式投產(chǎn)。屆時(shí)，自產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)的配套，將大幅降低成本，提高公司盈利能力。當(dāng)然，產(chǎn)量規(guī)模的提升和用戶的認(rèn)可，將是重中之重。
上量是關(guān)鍵。近期公司處于擴(kuò)張期中，固定資產(chǎn)持續(xù)增加，前期已經(jīng)完成了年產(chǎn)3萬臺(tái)重型載貨汽車項(xiàng)目，后期發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目也在建設(shè)中。截止2012年上半年，固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)凈值合計(jì)為18.54億元，固定資產(chǎn)折舊和無形資產(chǎn)攤銷合計(jì)約為7000萬元，預(yù)計(jì)后期還會(huì)增加。但產(chǎn)銷量出現(xiàn)大幅下降，產(chǎn)能利用率較低，使得單車折舊與攤銷成本大幅上升，2012年上半年與2011年相比，這一項(xiàng)成本上升超過5000元/臺(tái)。這也是近期毛利率大幅下降的重要原因。未來發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目的投產(chǎn)，也會(huì)對(duì)產(chǎn)銷量提出要求。當(dāng)然可以預(yù)期的是，隨著上游產(chǎn)業(yè)鏈的延伸，一旦產(chǎn)銷量達(dá)到一定規(guī)模，其帶來的業(yè)績(jī)彈性也是很大的。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)2013年重卡行業(yè)將有所復(fù)蘇，公司重卡銷量也會(huì)明顯提升；進(jìn)入下游運(yùn)輸和泵送服務(wù)領(lǐng)域?qū)﹂L期銷量提升有促進(jìn)作用。預(yù)計(jì)公司2012-2013年EPS分別為0.37元和0.64元，對(duì)應(yīng)1月28日收盤價(jià)8.83元的市盈率分別為23.63倍和13.70倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
主要風(fēng)險(xiǎn)提示：銷量達(dá)不到預(yù)期；發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目進(jìn)展不順利；下游管理服務(wù)業(yè)務(wù)開展不順利。
