公司2010年實現(xiàn)營業(yè)收入133.99億元，同比增長92.62%；實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤8.40億元，同比增長98.90%；基本每股收益為1.11元。利潤分配預案為每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.00元（含稅）。業(yè)績略低于預期，主要原因是綜合毛利率略低于預期、較上年降低0.99個百分點。
點評：
1.公司全年營業(yè)收入大幅增長92.62%，但綜合毛利率略低于預期，較上年下降0.99個百分點，主要原因是配件及其他業(yè)務毛利率大幅下降2.6個百分點。公司管理水平不斷提升，期間費用率連續(xù)3年下降，全年期間費用率僅為6.62%，較上年下降2.32個百分點，處于同行業(yè)上市公司最低水平，彌補了毛利率的下滑，全年凈利率提升0.2個百分點。
2.受海外經(jīng)濟復蘇進程的影響，出口收入增速和出口業(yè)務毛利率均低于國內(nèi)。出口收入占比進一步從13.2%下滑至10.6%，且出口業(yè)務毛利率大幅下降4.10個百分點至10.03%，首次出現(xiàn)出口業(yè)務毛利率低于國內(nèi)業(yè)務毛利率。
3.推土機銷量增速遠超行業(yè)平均，市占率持續(xù)提升。公司推土機業(yè)務全年實現(xiàn)銷售收入39.83億元，同比增長76.34%；公司推土機銷量為9，004臺，同比增長83.8%，增速遠超行業(yè)平均增速（63.5%）；其中，推土機出口有所復蘇，同比增長53.8%，但仍低于國內(nèi)銷量增速；國內(nèi)市場占有率從55.0%提升至61.6%，出口市場占有率從71.0%提升至73.1%，行業(yè)集中度趨于提高。受出口占比下降的影響，公司推土機產(chǎn)品中180馬力以上產(chǎn)品占比從26.2%下降至19.9%，銷售均價下降至約44.5萬元/臺，毛利率僅小幅提升0.29個百分點至18.55%。隨著公司出口及大馬力推土機銷量占比的好轉(zhuǎn)以及龍頭規(guī)模優(yōu)勢的強化，預計毛利率將繼續(xù)上升。
4.小松山推投資收益利潤貢獻占比高，公司挖掘機代銷渠道作用增強。
?。?）公司持有小松山推30%股權(quán)，小松山推全年實現(xiàn)主營業(yè)務收入106.03億元，同比增長76.29%；實現(xiàn)凈利潤6.38億元，同比增長46.00%，為公司貢獻投資收益1.91億元，同比增長46.0%，是公司利潤的重要來源。但小松山推全年毛利率從上年的13.36%下降至11.75%，凈利率從7.27%下降至6.02%，為公司貢獻的投資收益占公司凈利潤的比重從28.5%下降至20.1%；若小松山推盈利能力不能好轉(zhuǎn)，將對公司凈利潤造成較大負面影響。
?。?）公司全年代銷小松山推挖掘機產(chǎn)品形成的商業(yè)銷售收入為23.61億元，同比增長147.84%，毛利率提升2.41個百分點至10.35%。公司挖掘機代銷收入占小松山推主營業(yè)務收入的比重延續(xù)上升趨勢，從09年的15.84%提升至22.27%，公司的渠道作用不斷增強，目前公司子公司山東山推工程機械成套設備有限公司在廣東、福建、湖南三省是小松山推挖掘機的獨家代理商。
5.受益于推土機和挖掘機行業(yè)高速成長和配件國產(chǎn)化率的提升，配件業(yè)務大幅增長。公司配件業(yè)務實現(xiàn)銷售收入41.58億元，同比增長68.27%。另外，公司與日本日工株式會社合作以壯大山推楚天混凝土機械業(yè)務實力，有助于進一步完善公司產(chǎn)品鏈；山推楚天全年實現(xiàn)營業(yè)收入3.12億元，扭虧為盈并實現(xiàn)凈利潤147.41萬元。
6.國內(nèi)工程機械市場需求持續(xù)旺盛，公司11年一季度業(yè)績大幅增長。公司2011年一季度實現(xiàn)營業(yè)收入48.36億元，同比增長63.65%；實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤3.14億元，同比增長46.05%；每股收益為0.41元。
（1）2011年一季度，公司推土機銷量為3，416臺，同比增長96.9%，其中，推土機國內(nèi)銷量為2，777臺，同比增長107.2%，出口639臺，同比增長61.77%；國內(nèi)市場占有率提升至66.9%，出口市場占有率達到77.0%，行業(yè)集中度繼續(xù)提升；但公司180馬力以上推土機產(chǎn)品占比沒有好轉(zhuǎn)，較上年同期下降0.98個百分點至18.79%。公司壓路機銷量為779臺，同比增長31.4%。
（2）一季度公司投資收益為2672.48萬元，同比下降54.94%，主要原因是參股公司小松山推凈利潤同比降低；小松中國一季度銷量同比增長41%，據(jù)此推測小松山推凈利潤下降的原因是盈利水平延續(xù)前3年的下降趨勢。
7.公司主營業(yè)務布局趨于完善，規(guī)模效應和配件供應能力增強，且擁有較為完善的營銷服務網(wǎng)絡和營銷體系。以2010年末股本計算，我們預計公司2011年-2013年每股收益分別為1.72元、2.26元、2.86元，對應公司動態(tài)PE分別為11.9倍、9.0倍、7.1倍，我們下調(diào)對公司的評級至“推薦”評級。
點評：
1.公司全年營業(yè)收入大幅增長92.62%，但綜合毛利率略低于預期，較上年下降0.99個百分點，主要原因是配件及其他業(yè)務毛利率大幅下降2.6個百分點。公司管理水平不斷提升，期間費用率連續(xù)3年下降，全年期間費用率僅為6.62%，較上年下降2.32個百分點，處于同行業(yè)上市公司最低水平，彌補了毛利率的下滑，全年凈利率提升0.2個百分點。
2.受海外經(jīng)濟復蘇進程的影響，出口收入增速和出口業(yè)務毛利率均低于國內(nèi)。出口收入占比進一步從13.2%下滑至10.6%，且出口業(yè)務毛利率大幅下降4.10個百分點至10.03%，首次出現(xiàn)出口業(yè)務毛利率低于國內(nèi)業(yè)務毛利率。
3.推土機銷量增速遠超行業(yè)平均，市占率持續(xù)提升。公司推土機業(yè)務全年實現(xiàn)銷售收入39.83億元，同比增長76.34%；公司推土機銷量為9，004臺，同比增長83.8%，增速遠超行業(yè)平均增速（63.5%）；其中，推土機出口有所復蘇，同比增長53.8%，但仍低于國內(nèi)銷量增速；國內(nèi)市場占有率從55.0%提升至61.6%，出口市場占有率從71.0%提升至73.1%，行業(yè)集中度趨于提高。受出口占比下降的影響，公司推土機產(chǎn)品中180馬力以上產(chǎn)品占比從26.2%下降至19.9%，銷售均價下降至約44.5萬元/臺，毛利率僅小幅提升0.29個百分點至18.55%。隨著公司出口及大馬力推土機銷量占比的好轉(zhuǎn)以及龍頭規(guī)模優(yōu)勢的強化，預計毛利率將繼續(xù)上升。
4.小松山推投資收益利潤貢獻占比高，公司挖掘機代銷渠道作用增強。
?。?）公司持有小松山推30%股權(quán)，小松山推全年實現(xiàn)主營業(yè)務收入106.03億元，同比增長76.29%；實現(xiàn)凈利潤6.38億元，同比增長46.00%，為公司貢獻投資收益1.91億元，同比增長46.0%，是公司利潤的重要來源。但小松山推全年毛利率從上年的13.36%下降至11.75%，凈利率從7.27%下降至6.02%，為公司貢獻的投資收益占公司凈利潤的比重從28.5%下降至20.1%；若小松山推盈利能力不能好轉(zhuǎn)，將對公司凈利潤造成較大負面影響。
?。?）公司全年代銷小松山推挖掘機產(chǎn)品形成的商業(yè)銷售收入為23.61億元，同比增長147.84%，毛利率提升2.41個百分點至10.35%。公司挖掘機代銷收入占小松山推主營業(yè)務收入的比重延續(xù)上升趨勢，從09年的15.84%提升至22.27%，公司的渠道作用不斷增強，目前公司子公司山東山推工程機械成套設備有限公司在廣東、福建、湖南三省是小松山推挖掘機的獨家代理商。
5.受益于推土機和挖掘機行業(yè)高速成長和配件國產(chǎn)化率的提升，配件業(yè)務大幅增長。公司配件業(yè)務實現(xiàn)銷售收入41.58億元，同比增長68.27%。另外，公司與日本日工株式會社合作以壯大山推楚天混凝土機械業(yè)務實力，有助于進一步完善公司產(chǎn)品鏈；山推楚天全年實現(xiàn)營業(yè)收入3.12億元，扭虧為盈并實現(xiàn)凈利潤147.41萬元。
6.國內(nèi)工程機械市場需求持續(xù)旺盛，公司11年一季度業(yè)績大幅增長。公司2011年一季度實現(xiàn)營業(yè)收入48.36億元，同比增長63.65%；實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤3.14億元，同比增長46.05%；每股收益為0.41元。
（1）2011年一季度，公司推土機銷量為3，416臺，同比增長96.9%，其中，推土機國內(nèi)銷量為2，777臺，同比增長107.2%，出口639臺，同比增長61.77%；國內(nèi)市場占有率提升至66.9%，出口市場占有率達到77.0%，行業(yè)集中度繼續(xù)提升；但公司180馬力以上推土機產(chǎn)品占比沒有好轉(zhuǎn)，較上年同期下降0.98個百分點至18.79%。公司壓路機銷量為779臺，同比增長31.4%。
（2）一季度公司投資收益為2672.48萬元，同比下降54.94%，主要原因是參股公司小松山推凈利潤同比降低；小松中國一季度銷量同比增長41%，據(jù)此推測小松山推凈利潤下降的原因是盈利水平延續(xù)前3年的下降趨勢。
7.公司主營業(yè)務布局趨于完善，規(guī)模效應和配件供應能力增強，且擁有較為完善的營銷服務網(wǎng)絡和營銷體系。以2010年末股本計算，我們預計公司2011年-2013年每股收益分別為1.72元、2.26元、2.86元，對應公司動態(tài)PE分別為11.9倍、9.0倍、7.1倍，我們下調(diào)對公司的評級至“推薦”評級。
