需求否極泰來，基建扛起大旗
產(chǎn)量三連降后京津冀2015年水泥產(chǎn)量相比2011年峰值下降36%。江浙滬皖(長三角)和廣東(珠三角)同年水泥產(chǎn)量相比峰值(均出現(xiàn)在2014年)分別下滑6%和2%，自峰值下滑幅度來看，京津冀基本已是底部。2016年以來，京津冀地區(qū)需求底部回暖，前9月水泥產(chǎn)量同比增長14%。中線來看，京津冀人均水泥消費量明顯低于江浙滬皖(長三角)和廣東(珠三角)以及全國水平，表明其需求天花板遠未到來。京津冀需求中基建占比相對較高，對于基建的變動敏感性高，因此明年地產(chǎn)面臨下行壓力情況下，基建開工將是未來支撐需求的主線邏輯。京津冀一體化拉動區(qū)域需求的中線邏輯不變，而通過草根調(diào)研了解到，今年下半年京津冀多個高速公路、城際高鐵、地鐵等工程項目已陸續(xù)開工，考慮到項目前期工程開建，主體工程對于明年的需求拉動將具備高確定性。
增量產(chǎn)能寥寥，存量產(chǎn)能去化新思路
上一輪擴產(chǎn)周期2012年結(jié)束，未來基本沒有新增供給。錯峰生產(chǎn)2016年開始成為常態(tài)，對存量去化影響巨大，冬季錯峰減量生產(chǎn)(去產(chǎn)能從去產(chǎn)量先開始的思路)一開始更多靠企業(yè)自律約束，隨著國家政府對環(huán)保、產(chǎn)能過剩問題的逐步重視，冬季錯峰開始由政府出面，加大力度，統(tǒng)一安排停窯錯峰生產(chǎn)。此次國家工信部和環(huán)保部聯(lián)合下發(fā)通知，江北的水泥企業(yè)所有水泥生產(chǎn)線2016-2020年間必須錯峰生產(chǎn)。今年錯峰停窯天數(shù)更長，范圍更廣，并且出臺意見也更具強制性，執(zhí)行力度會更有保障。我們測算每年1-3月、11-12月的水泥熟料占全年的比重來看，嚴格冬季錯峰成為常態(tài)之后，對未來的熟料減產(chǎn)將會帶來顯著成效。超限嚴查，京津冀市場更加獨立，治理超載政策對跨區(qū)運輸打擊較大，水泥運費上漲，山西、內(nèi)蒙等外地水泥很難對本地造成沖擊。
金隅收購冀東，譜寫版圖新篇章
兩大企業(yè)的核心市場均為京津冀地區(qū)，截止2015年底，金隅和冀東在京津冀地區(qū)的熟料產(chǎn)能占比分別為29%左右，合計達到58.9%，未來隨著兩大龍頭的整合，將形成的占據(jù)絕對主導(dǎo)地位的巨頭。另外金隅內(nèi)部管控能力較強，經(jīng)營實力優(yōu)秀，金隅收購冀東之后，通過內(nèi)部優(yōu)化將使得其在行業(yè)內(nèi)的整體競爭力進一步提升。高集中度+強龍頭驅(qū)動下，區(qū)域協(xié)同有望持續(xù)改善。整合之前，京津冀地區(qū)的CR3達到66%，直觀來看集中度并不低，但沒有出現(xiàn)像華東市場那樣協(xié)調(diào)的市場，外在因素在于京津冀過去三年需求大幅惡化，內(nèi)在因素在于金隅冀東當?shù)匦∑髽I(yè)之間沒有達到華東市場那樣的默契度，而且龍頭企業(yè)引領(lǐng)作用沒有體現(xiàn)。金隅收購冀東之后，從量的角度來看，其市場份額將大幅提升，更重要的是，從質(zhì)的角度來看，其內(nèi)在協(xié)調(diào)度將顯著加強，而且通過內(nèi)部整合優(yōu)化其競爭力也將得以強化。
京津冀地區(qū)水泥基本面向好具備持續(xù)性
2016年以來，京津冀市場水泥價格也開始底部明顯回升，代表行業(yè)盈利指標的煤炭價格差同樣上漲明顯。而基于我們上文對于需求(人均水泥消費量低，基建是主要驅(qū)動，明年項目落地拉動需求)、供給(基本沒有新增供給、錯峰成常態(tài)去化存量供給、超限強化區(qū)域市場獨立性)、格局(龍頭市場份額提升、競爭力提升，引領(lǐng)市場協(xié)同)的三方面論證分析，我們認為明年京津冀地區(qū)基本面向上趨勢具備高確定性。
