山水水泥是中國(guó)大型水泥企業(yè)，2008年在香港上市，也是中國(guó)首家在香港紅籌股上市的水泥企業(yè)。上市融資7年后的11月11日，這家公司宣布20億元超短融違約。為償還債務(wù)，山水水泥11日發(fā)布公告，將向開(kāi)曼法院提交清盤申請(qǐng)，申請(qǐng)委任臨時(shí)清算人。這也意味著，山水水泥被推到了破產(chǎn)清算的邊緣。
對(duì)于這樣一家業(yè)內(nèi)公認(rèn)本身資產(chǎn)質(zhì)量良好，技術(shù)、規(guī)模和品牌優(yōu)勢(shì)均較為明顯的企業(yè)，會(huì)因?yàn)?0億的債務(wù)，迅速走上破產(chǎn)清算道路？對(duì)此，有證券公司研報(bào)分析，任由違約成為事實(shí)，對(duì)各方股東并無(wú)好處，如果山水水泥某些股東愿意增資且獲得其他各方的同意，那么完全可以解決公司兌付危機(jī)，不至于走上清算的絕境。
事與愿違，山水水泥的確宣布試圖以破產(chǎn)清算方式來(lái)還債，并公開(kāi)上演股權(quán)爭(zhēng)斗大戲。身為山水水泥第一大股東的天瑞集團(tuán)在11月13日發(fā)布澄清公告，稱山水水泥清盤公告并未召開(kāi)股東大會(huì)，也未經(jīng)主要股東同意。該公告未征求天瑞集團(tuán)意見(jiàn)，天瑞集團(tuán)不同意這種做法。
對(duì)此有人認(rèn)為，破產(chǎn)清算計(jì)劃或只是一次博弈，而博弈的三個(gè)利益組合對(duì)公司控制權(quán)的爭(zhēng)奪，才是此次債務(wù)危機(jī)的根源。山水水泥的一位高管也承認(rèn)，公司目前負(fù)債率60%，不存在資不抵債的可能。
律師認(rèn)為，如果破產(chǎn)清算計(jì)劃成行，依照國(guó)內(nèi)破產(chǎn)清算的法規(guī)，只有在支付所有費(fèi)用、償還債權(quán)后有節(jié)余，利益才能體現(xiàn)在股東身上，破產(chǎn)清算將是多輸。
20億債務(wù)違約引發(fā)連鎖反應(yīng) 債權(quán)人紛紛上門討債
11日，山水水泥發(fā)布公告稱20億元超短融違約后，12日又在港交所發(fā)布的公告稱，中國(guó)建設(shè)銀行（亞洲）要求公司香港附屬公司中國(guó)先鋒水泥（香港）有限公司立即償還一筆5000萬(wàn)美元的離岸貸款，并表明或采取法律行動(dòng)；招商銀行要求山東山水水泥集團(tuán)有限公司立即償還余額4.94億元人民幣的循環(huán)貸款。
記者注意到，以上僅為山水水泥收到的眾多債權(quán)人信函的其中兩件，山東山水20億元超短期融資券發(fā)生違約后，負(fù)面連鎖反應(yīng)已被觸發(fā)。
此外，這起中國(guó)債券市場(chǎng)上發(fā)生的第六起違約事件，也引發(fā)山水水泥債券估值大跌，承銷商預(yù)警可能將有更多違約風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)此，天津銀行發(fā)起的一支與其有關(guān)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品(ABS)被評(píng)級(jí)公司列入觀察名單，成為中國(guó)首例ABS產(chǎn)品的評(píng)級(jí)負(fù)面事件。
12日，山水水泥在回復(fù)債權(quán)人時(shí)指出，公司面臨集團(tuán)因債權(quán)人行動(dòng)而不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)，公司已提交清盤呈請(qǐng)及提出申請(qǐng)，以期共同臨時(shí)清算人（倘獲開(kāi)曼法院委任）將同債權(quán)人進(jìn)行協(xié)商，并推動(dòng)達(dá)成一項(xiàng)符合全體利益相關(guān)者最佳利益的整體重組計(jì)劃。
如此看來(lái)，主導(dǎo)這場(chǎng)破產(chǎn)清算計(jì)劃的主角，一直在靜待開(kāi)曼法院做出委任裁決，以期通過(guò)破產(chǎn)清算，獲得更多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。
而身為山水水泥第一大股東的天瑞集團(tuán)卻 “舉手反對(duì)”。大眾網(wǎng)記者注意到，天瑞集團(tuán)在11月13日通過(guò)中債網(wǎng)發(fā)布澄清公告，稱山水水泥清盤公告并未召開(kāi)股東大會(huì)，也未經(jīng)主要股東同意。該公告未征求天瑞集團(tuán)意見(jiàn)，天瑞集團(tuán)不同意這種做法。
改革曾觸發(fā)股東內(nèi)亂 多名高管幾乎同時(shí)辭職
山水水泥是中國(guó)第二大水泥企業(yè)，2008年在香港上市，成為中國(guó)首家在香港紅籌股上市的水泥企業(yè)。在香港上市之前，山水水泥的管理層張才奎、李延民、董承田、王永平等9人作為登記股東，在香港設(shè)立中國(guó)山水投資有限公司(簡(jiǎn)稱“山水投資”)。目前，在山水水泥發(fā)行股份當(dāng)中，原為山水水泥第一大股東的山水投資持有25.09%。
根據(jù)公開(kāi)信息顯示，目前山水水泥控股狀況為：天瑞集團(tuán)占股28.16%，山水投資占股25.09%，亞洲水泥占股20.90%，中國(guó)建材占股16.67％，公眾股東占9.18%。其中，山水投資是山水水泥管理人員和員工的持股平臺(tái)。
2010年，山水水泥原董事長(zhǎng)張才奎卸去總經(jīng)理職務(wù)，由其子張斌接任總經(jīng)理并開(kāi)始實(shí)行內(nèi)部改革，導(dǎo)致其與多名高管的矛盾直接爆發(fā)。2013年初，時(shí)任山水水泥副總經(jīng)理的董承田等5人幾乎同時(shí)提出辭職，隨后，上述辭職高管開(kāi)始聯(lián)合部分職工開(kāi)始維權(quán)，稱張才奎侵占職工權(quán)益。
2014年11月，山水水泥6名前高管和2095名職工將前董事長(zhǎng)張才奎起訴到香港高等法院，認(rèn)為上市前的信托計(jì)劃侵吞了員工股份，向法院申請(qǐng)“禁制令”和“接管令”。2015年5月20日，法院做出裁定，將山水投資持有的約43.29%股份轉(zhuǎn)由安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所托管。
原第一股東喪失控制權(quán) 股權(quán)爭(zhēng)斗觸發(fā)債務(wù)提前兌付
在山水水泥內(nèi)亂之際，同樣在香港上市的河南水泥企業(yè)中國(guó)天瑞水泥，于2015年4月通過(guò)其全資子公司收購(gòu)了中國(guó)山水28.16%的股權(quán),替代山水投資成為第一大股東。6月18日，天瑞向山水水泥提出召開(kāi)股東特別大會(huì)的要求，公告顯示，天瑞要求罷免除非執(zhí)行董事李冠軍以外的全部董事。但天瑞提名的5位董事候選人全部在7月29日的股東大會(huì)中遭否決。
9月2日，天瑞再次向山水水泥提出要求召開(kāi)股東特別大會(huì)，提議罷免包括張才奎、張斌在內(nèi)的六名董事，同時(shí)提名來(lái)自天瑞的五名管理層加入董事會(huì)，其中包括天瑞集團(tuán)董事長(zhǎng)李留法、中國(guó)天瑞水泥行政總裁李和平等。10月13日，山水水泥股東特別大會(huì)在香港召開(kāi)，會(huì)上，由天瑞提出的罷免現(xiàn)任董事的諸項(xiàng)決議中，罷免張斌、曾學(xué)敏和沈平的董事職務(wù)三項(xiàng)決議案均未獲通過(guò)；同時(shí)，罷免張才奎、李長(zhǎng)虹和吳曉云的決議案則獲通過(guò)；但天瑞此前提名的五名董事均未獲委任，中國(guó)建材與臺(tái)企臺(tái)灣亞洲水泥委派的董事當(dāng)選進(jìn)入山水水泥董事會(huì)。目前，山水水泥的董事會(huì)為中建材、亞洲水泥以及張才奎父子的代表所占據(jù)，上述對(duì)山水水泥進(jìn)行清算以及債務(wù)重組決定也來(lái)自上述三方代表所構(gòu)成的董事會(huì)。
媒體稱，天瑞集團(tuán)的這一舉動(dòng)得到了山水水泥托管人——安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所事實(shí)上的支持，安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所提出的改組董事會(huì)提議。但上述議案遭到山水水泥第三大股東亞洲水泥、第四大股東中國(guó)建材及現(xiàn)任管理層的公開(kāi)反對(duì)。7月20日，中國(guó)建材與亞洲水泥共同提出自愿現(xiàn)金全面收購(gòu)要約。
大眾網(wǎng)記者了解到，8月12日，中國(guó)建材公告稱，臺(tái)灣亞洲水泥(持股20.96%)董事會(huì)及中國(guó)建材(持股16.67%)董事會(huì)同意，擬對(duì)山水水泥股份做出要約收購(gòu)，以收購(gòu)山水水泥已發(fā)行股本內(nèi)之全部發(fā)行流通在外股份。
中投證券研報(bào)分析，天瑞集團(tuán)收購(gòu)中國(guó)山水28.16%的股權(quán),替代山水投資成為第一大股東，這觸發(fā)了母公司中國(guó)山水水泥集團(tuán)有限公司4億元美元債提前兌付,使得母公司現(xiàn)金流急劇緊張；不僅如此，若臺(tái)灣亞洲水泥及中國(guó)建材要約意圖明確公告,將再次山水水泥觸發(fā)5億美元債的提前兌付,這可能進(jìn)一步加劇中國(guó)山水水泥現(xiàn)金流壓力。
11月5日，山東山水水泥集團(tuán)有限公司公告稱，因母公司中國(guó)山水水泥集團(tuán)有限公司涉及控制權(quán)糾紛等多方面原因，觸發(fā)了4億美元票據(jù)的提前償付，并導(dǎo)致評(píng)級(jí)下調(diào)，同時(shí)水泥行業(yè)整體市場(chǎng)低迷導(dǎo)致公司財(cái)務(wù)狀況惡化,公司資金鏈?zhǔn)志o張。
中投證券研報(bào)分析，股權(quán)之爭(zhēng)一方面影響了中國(guó)山水水泥的正常經(jīng)營(yíng),債務(wù)提前到期增大了整個(gè)集團(tuán)資金壓力；另一方面，股權(quán)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定,中國(guó)山水及公司面臨的融資環(huán)境明顯惡化,債務(wù)滾存變得困難。
破產(chǎn)清算計(jì)劃或只是一次博弈 資產(chǎn)清算后對(duì)股東并無(wú)好處
在這張股權(quán)爭(zhēng)斗網(wǎng)中，其實(shí)可以清楚看到利益捆綁者是如何組合的：
疑似組合1：安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所與天瑞集團(tuán)。據(jù)了解，今年5月，香港法院做出裁定，將山水投資持有的約43.29%股份轉(zhuǎn)由安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所托管。安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所隨后提出的改組董事會(huì)提議后，作為山水水泥第一大股東的天瑞集團(tuán)，連續(xù)兩次要求罷免除原來(lái)的董事，均告失敗。目前天瑞集團(tuán)仍無(wú)一人進(jìn)入山水水泥董事會(huì)。
疑似組合2： 中國(guó)建材與亞洲水泥。據(jù)了解，亞洲水泥持有公司20.90%股權(quán)，位居第三大股東；第四大股東為中國(guó)建材，持股比例為16.67%。兩者共同持有山水水泥37.57%的股權(quán)。亞洲水泥是總部位于臺(tái)灣的臺(tái)資企業(yè)，在大陸擁有多家水泥企業(yè)；中國(guó)建材則是國(guó)資委管理的中央企業(yè)。
疑似組合3：張才奎父子的山水投資。公開(kāi)資料顯示，山水投資持有公司25.09%股權(quán)，位居公司第二大股東。目前張才奎已被罷免，退居幕后，而其子張斌仍為執(zhí)行董事。
民生證券在11月9日發(fā)布的研報(bào)指出，山水水泥2012年-2014年收入規(guī)模在150億-165億元人民幣左右，年凈利潤(rùn)分別為15億元、10億元、3億元。2015年上半年才出現(xiàn)首虧，與之前出現(xiàn)兌付危機(jī)的眾多企業(yè)比起來(lái)，企業(yè)資質(zhì)不算很差，尚未到山窮水盡的地步。
的確，山水水泥是業(yè)界公認(rèn)的資產(chǎn)質(zhì)量良好，技術(shù)、規(guī)模和品牌優(yōu)勢(shì)均較為明顯的企業(yè)。中投證券研報(bào)認(rèn)為，若某些股東愿意增資且獲得其他各方的同意，則可解決公司兌付危機(jī)。
然而現(xiàn)階段，誰(shuí)最有可能提供增資救助呢？又會(huì)是誰(shuí)能在破產(chǎn)清算計(jì)劃中獲得最大利益呢？對(duì)此，外界有人認(rèn)為，破產(chǎn)清算計(jì)劃只是一個(gè)“奇招”、只是一次“博弈”。
山水水泥一位高管11月12日表示，公司目前負(fù)債率60%，不存在資不抵債的可能，之所以申請(qǐng)清算，主要是公司流動(dòng)性無(wú)法償還12日到期的短期債券。他表示，公司目前生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)仍然正常，從有利于各方的角度而言，保持公司管理層穩(wěn)定應(yīng)是主流?！扒逅闶墙鉀Q公司當(dāng)前困難的辦法中，對(duì)各方最好的一個(gè)?！痹摳吖鼙硎?，希望各股東謹(jǐn)慎考慮控股權(quán)爭(zhēng)斗的后果，權(quán)衡利弊，做出合理的選擇。
北京大成律師事務(wù)所律師張玉成表示，依照國(guó)內(nèi)破產(chǎn)清算的法規(guī)，企業(yè)資產(chǎn)在清算后，優(yōu)先償還債務(wù)的順序是，破產(chǎn)工作產(chǎn)生的費(fèi)用、企業(yè)所欠職工工資和勞動(dòng)保險(xiǎn)費(fèi)用、企業(yè)所欠稅款、企業(yè)所欠款項(xiàng)。而股東的權(quán)益，只有在支付上述所有費(fèi)用、償還債權(quán)后有節(jié)余，才能體現(xiàn)。從這個(gè)意義上講，當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)較少時(shí)，股東的權(quán)益將大大受損。
中投證券研報(bào)則分析，天瑞水泥持股比例最高,但難以入駐董事會(huì),無(wú)法獲得控制權(quán),持股成本高且收購(gòu)資金的融資成本高（成本在4-6元）,持續(xù)僵持恐怕非其最優(yōu)選擇；中國(guó)建材及亞洲水泥持股成本低（成本小于3元）、合計(jì)持股比例高,并非?？释@得中國(guó)山水的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),且并不愿意看到中國(guó)山水陷入持續(xù)的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)危機(jī),因此,通過(guò)救助并進(jìn)一步鞏固持股比例將為其最優(yōu)選擇；山水投資及張才奎持股比例不高,且面臨員工、其他創(chuàng)始人等利益相關(guān)方的多方壓力,難以再控股中國(guó)山水,退居小股東并以合適的價(jià)格出讓全部股權(quán)可能為其最終選擇。
不過(guò)，達(dá)到各方均愿意妥協(xié)的均衡點(diǎn)仍需時(shí)間,多方博弈暫難結(jié)束,中國(guó)山水水泥以及公司后期的控制權(quán)情況，以及破產(chǎn)清算計(jì)劃能否實(shí)施，仍需持續(xù)關(guān)注開(kāi)曼法院做出的裁決和山水水泥25日召開(kāi)的股東大會(huì)。
