在美、日鐵路行業(yè)重組整合期間，美國(guó)鐵路貨運(yùn)公司資本市場(chǎng)表現(xiàn)不俗，BNSF的股價(jià)從1982年的1.71美元穩(wěn)步上漲至1997年的32.18美元；日本鐵路客運(yùn)公司不僅扭虧為盈，而且表現(xiàn)出了強(qiáng)勁的抗經(jīng)濟(jì)波動(dòng)能力。
中國(guó)改革開(kāi)放后的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起源于沿海，隨著經(jīng)濟(jì)向內(nèi)陸延伸，鐵路在交通運(yùn)輸體系中的骨干地位勢(shì)必得到樹(shù)立。
我們認(rèn)為，“十一五”期間鐵路投融資體制改革會(huì)有較大突破，鐵路改革會(huì)實(shí)行“網(wǎng)運(yùn)合一”的區(qū)域性鐵路公司與專(zhuān)業(yè)型鐵路公司共存的模式。
考察鐵路運(yùn)輸?shù)挠Ｊ胶陀芰?，我們非?？春描F路煤炭運(yùn)輸、鐵路集裝箱、高速客運(yùn)和線下物流四個(gè)鐵路運(yùn)輸子行業(yè)。
鐵路跨越式發(fā)展提出了巨大的資金需求。一方面鐵道部需要不斷通過(guò)“存量換增量”進(jìn)行股權(quán)融資來(lái)滿足建設(shè)資金的需求；另一方面上市后的鐵路公司必須通過(guò)不斷地收購(gòu)鐵道部成熟存量資產(chǎn)來(lái)保證其盈利能力和再融資能力。因此我們認(rèn)為2007年將有更多的鐵路資產(chǎn)進(jìn)入資本市場(chǎng)，行業(yè)重組推動(dòng)上市公司超越估值是最大的精彩，值得期待。
鑒于未來(lái)鐵路運(yùn)輸行業(yè)的大重組預(yù)期，我們強(qiáng)烈看好鐵路運(yùn)輸類(lèi)上市公司大秦鐵路、廣深鐵路和鐵龍物流。根據(jù)各公司控股股東資產(chǎn)盈利情況和鐵道部的控制力，我們預(yù)計(jì)注入資產(chǎn)或整體上市對(duì)上市公司業(yè)績(jī)推動(dòng)最大的為鐵龍物流。鐵龍物流將享受資產(chǎn)注入與行業(yè)成長(zhǎng)的雙重動(dòng)力，未來(lái)成長(zhǎng)空間巨大！
鐵路是中國(guó)經(jīng)濟(jì)向內(nèi)陸延伸的支撐
國(guó)家戰(zhàn)略導(dǎo)向經(jīng)濟(jì)由沿海向內(nèi)陸延伸
隨著沿海經(jīng)濟(jì)深入發(fā)展，國(guó)家適時(shí)提出了西部大開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略、振興東北工業(yè)基地戰(zhàn)略等區(qū)域經(jīng)濟(jì)導(dǎo)向戰(zhàn)略?？梢灶A(yù)見(jiàn)，在國(guó)家引導(dǎo)和現(xiàn)實(shí)推動(dòng)雙重作用下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將逐漸向內(nèi)陸延伸。
鐵路在交通運(yùn)輸中的骨干地位即將確立
中國(guó)過(guò)去二十年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較多受益于沿海外向型港口經(jīng)濟(jì)，輸港物流推動(dòng)高速公路借助集卡聯(lián)運(yùn)方式得到大發(fā)展。而隨著經(jīng)濟(jì)向內(nèi)陸延伸，集裝箱卡車(chē)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)輸半徑將難以支撐，鐵路在交通運(yùn)輸體系中的骨干地位勢(shì)必得到樹(shù)立。
內(nèi)陸經(jīng)濟(jì)需要鐵路數(shù)量規(guī)模的擴(kuò)張
鐵路規(guī)模已經(jīng)成為發(fā)展瓶頸
中國(guó)鐵路是世界上最繁忙的鐵路，以僅占全球6%的鐵路總長(zhǎng)度承擔(dān)著全球約24%的鐵路運(yùn)輸，中國(guó)鐵路運(yùn)量堪稱(chēng)世界第一。2006年底全國(guó)鐵路營(yíng)業(yè)里程76600公里，僅次于美國(guó)和俄羅斯排第三，但人均長(zhǎng)度不足6厘米，僅是美國(guó)的1/14、德國(guó)的1/19，甚至低于印度。
鐵路即將迎來(lái)建設(shè)高峰期
“十一五”期間，國(guó)家和鐵道部將加大投資以發(fā)展鐵路運(yùn)輸業(yè)，根據(jù)鐵道部“十一五”規(guī)劃，未來(lái)五年將是鐵路大規(guī)模建設(shè)的五年，鐵路跨越式發(fā)展已經(jīng)上升為國(guó)家戰(zhàn)略。
建設(shè)資金巨大需求將推動(dòng)鐵路走向資本市場(chǎng)
現(xiàn)有方式很難滿足鐵路建設(shè)資金需求
未來(lái)5年我國(guó)鐵路總投資額將達(dá)到1.25萬(wàn)億元，相當(dāng)于“十五”期間鐵路總投資的3.96倍。過(guò)去五年鐵路建設(shè)的資金主要來(lái)源于鐵路建設(shè)基金及銀行貸款（各占47%及22%）。然而由于鐵路建設(shè)基金與貨物周轉(zhuǎn)量緊密相關(guān)，其增長(zhǎng)速度不可能太快，而如此巨大的新增資金需求全部依靠銀行借款解決是不太現(xiàn)實(shí)的。
通過(guò)存量融資發(fā)展增量將成為主流方式
我們認(rèn)為，鐵道部將以鐵路存量資產(chǎn)發(fā)起上市，并利用上市公司不斷通過(guò)股權(quán)融資收購(gòu)其他已經(jīng)成熟的存量資產(chǎn)，為實(shí)現(xiàn)鐵路跨越式發(fā)展提供資金支持。而另一方面，鐵路建設(shè)周期長(zhǎng)、達(dá)產(chǎn)時(shí)間長(zhǎng)、投入大、沉沒(méi)成本高的特點(diǎn)，也要求上市后的鐵路公司，必須通過(guò)不斷地收購(gòu)鐵道部成熟存量資產(chǎn)來(lái)保證其盈利能力和再融資能力。
資本逐利特性將推動(dòng)鐵路體制改革
現(xiàn)行體制下鐵路整體盈利能力差
國(guó)家鐵路運(yùn)輸收入1995年以來(lái)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)（年均復(fù)合增長(zhǎng)率12.3%），并從1999年開(kāi)始整體扭虧為盈。但行業(yè)盈利水平卻很低，凈資產(chǎn)收益率（含鐵路建設(shè)基金）只有5%左右，低于道路運(yùn)輸和水上運(yùn)輸。如果除去鐵路建設(shè)基金，鐵路運(yùn)輸企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率不到1%。低下的盈利能力使得鐵路產(chǎn)業(yè)對(duì)社會(huì)資本毫無(wú)吸引力可言。
現(xiàn)代企業(yè)制度是鐵路走向資本市場(chǎng)的前提
盡管鐵道部自2005年起新組建了26個(gè)合資鐵路公司，但是只吸引到社會(huì)權(quán)益性投資440多億元，民營(yíng)資本則只有25億元。社會(huì)資本在現(xiàn)有體制下難以得到利益保證，因此不可能向鐵路大規(guī)模投資。
交易成本最低、效率最大化是改革原則
我們認(rèn)為鐵路改革會(huì)實(shí)行“網(wǎng)運(yùn)合一”的區(qū)域性鐵路公司與專(zhuān)業(yè)型鐵路公司共存的模式。區(qū)域性鐵路公司可以保障干線的完整性，降低交易成本，同時(shí)又可以形成隱性的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，有利于鐵路運(yùn)輸業(yè)的發(fā)展。
改革重組可以激發(fā)良好的市場(chǎng)表現(xiàn)
美國(guó)鐵路始于70年代末的大重組推動(dòng)產(chǎn)業(yè)集中度大幅提高。Ｉ級(jí)鐵路公司從1975年的73家銳減到1990年的14家，2000年進(jìn)一步減少到8家。CSX、NS、UP、BNSF四家公司合共擁有鐵路10.6萬(wàn)英里，約占美國(guó)鐵路總里程的40%。而受益于鐵路運(yùn)輸業(yè)重組整合，與美國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)相配合，這四家龍頭公司在資本市場(chǎng)均有不俗的表現(xiàn)。
優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)將首先進(jìn)入資本市場(chǎng)
由易到難、擇優(yōu)汰劣的邏輯依然成立
如果把鐵路系統(tǒng)看作一家大公司，那么這家整體效率較低的公司會(huì)首先選擇比較容易分割并具有較高盈利能力的資產(chǎn)上市。從廣深線到大秦線的上市都符合這一邏輯，我們預(yù)期未來(lái)鐵道部仍將遵循這一邏輯推動(dòng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)入資本市場(chǎng)。
國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明貨運(yùn)盈利能力高于客運(yùn)
日本擁有世界效率最高的鐵路客運(yùn)，美國(guó)的鐵路貨運(yùn)則代表以多式聯(lián)運(yùn)為主的高效能陸路運(yùn)輸。比較2000年以來(lái)美國(guó)四大鐵路貨運(yùn)公司和日本兩大鐵路客運(yùn)公司可以發(fā)現(xiàn)，鐵路貨運(yùn)的盈利能力高于客運(yùn)。我們認(rèn)為這是鐵路客運(yùn)公共產(chǎn)品特性要更為突出而造成的。
鐵路集裝箱、煤炭運(yùn)輸、高速客運(yùn)、線下物流是盈利最強(qiáng)的業(yè)務(wù)
國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)和工業(yè)化進(jìn)程加快，使國(guó)家對(duì)能源原材料的運(yùn)輸需求迅速增長(zhǎng)。鐵路煤炭運(yùn)輸和集裝箱運(yùn)輸盈利能力將得到國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的保證。而隨著高速客運(yùn)專(zhuān)網(wǎng)的建成，客運(yùn)成本下降、效率提升將極大的推動(dòng)鐵路客運(yùn)的盈利能力提高。鐵路網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)也將通過(guò)線下物流得到延伸和增值。我們非常看好鐵路集裝箱、鐵路煤炭運(yùn)輸、高速客運(yùn)和線下物流四個(gè)鐵路運(yùn)輸子行業(yè)。
鐵路集裝箱——迅速升起的朝陽(yáng)
我國(guó)沿海港口的集裝箱運(yùn)輸主要以“集卡運(yùn)輸”為主，“海鐵聯(lián)運(yùn)”的比例非常低。鐵路集裝箱運(yùn)量占全部鐵路貨物運(yùn)量不足3%，而歐美發(fā)達(dá)國(guó)家為1/3左右。
我們認(rèn)為隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展逐步從沿海向內(nèi)陸延伸，“海鐵聯(lián)運(yùn)”在成本和效率上將凸顯優(yōu)勢(shì)(運(yùn)距超過(guò)1000公里鐵路運(yùn)輸成本將小于公路集卡運(yùn)輸)，鐵路集裝箱運(yùn)輸潛在需求將長(zhǎng)期快速增長(zhǎng)，而鐵路運(yùn)能擴(kuò)張又將使巨大潛在需求轉(zhuǎn)化為實(shí)際需求。
2003年12月，鐵道部將由各鐵路局承擔(dān)集裝箱運(yùn)輸?shù)哪Ｊ街匦抡?，組建了中鐵集裝箱運(yùn)輸有限責(zé)任公司，形成了覆蓋全路的集裝箱運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)和規(guī)范統(tǒng)一的集裝箱運(yùn)輸市場(chǎng)。我們認(rèn)為隨著全國(guó)18個(gè)集裝箱中心站、40個(gè)辦理站、100個(gè)辦理點(diǎn)在08年之前逐步建成投入使用，鐵路集裝箱運(yùn)輸量將進(jìn)入長(zhǎng)達(dá)十年以上的快速增長(zhǎng)期。鐵道部規(guī)劃數(shù)據(jù)顯示，鐵路集裝箱運(yùn)輸未來(lái)5年和10年的復(fù)合增長(zhǎng)率分別達(dá)29.3%和21.8%，一個(gè)高速增長(zhǎng)的朝陽(yáng)行業(yè)即將興起。
與美國(guó)鐵路貨運(yùn)相比，我國(guó)鐵路集裝箱專(zhuān)業(yè)公司依托鐵道部的鐵路網(wǎng)絡(luò)，自身不擁有線路，因此可以實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)；另一方面18個(gè)中心站、40個(gè)辦理站、100個(gè)辦理點(diǎn)則會(huì)形成網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，如果能夠高效運(yùn)營(yíng)，必將產(chǎn)生巨大的盈利與迅速的成長(zhǎng)。
鐵龍物流——鐵路集裝箱的未來(lái)
2004年中鐵集裝箱運(yùn)輸有限責(zé)任公司成為公司控股股東后主導(dǎo)進(jìn)行了一系列的資產(chǎn)收購(gòu)，形成了鐵路特種集裝箱業(yè)務(wù)、鐵路貨運(yùn)臨港物流業(yè)務(wù)和其他業(yè)務(wù)的三大板塊業(yè)務(wù)。
特種集裝箱業(yè)務(wù)：2006年一季度，公司以3.96億元完成了對(duì)中鐵集裝箱及其控股的四家公司特種箱相關(guān)資產(chǎn)及業(yè)務(wù)的收購(gòu)，開(kāi)始享有鐵路特種集裝箱的獨(dú)家經(jīng)營(yíng)權(quán)。目前經(jīng)營(yíng)的特種箱主要包括：汽車(chē)箱(雙層、臺(tái)架式)、罐箱、木材箱、和干散貨箱等。經(jīng)營(yíng)收入包括線上運(yùn)輸收入和線下延伸服務(wù)兩個(gè)部分。
臨港物流業(yè)務(wù)：即沙鲅鐵路支線（全長(zhǎng)14.17公里）相關(guān)的鐵路運(yùn)輸及物流延伸業(yè)務(wù)。沙鲅支線是營(yíng)口港與外界聯(lián)系的唯一鐵路通道，承擔(dān)了營(yíng)口港25%左右的疏港貨物運(yùn)量。2005年11月，公司以1.3億元的價(jià)格收購(gòu)了沙鲅支線及相關(guān)資產(chǎn)，成為獨(dú)立承運(yùn)人。業(yè)務(wù)收入包括線上運(yùn)輸收入和貨運(yùn)延伸服務(wù)收入兩部分。
其他業(yè)務(wù)包括鐵路客運(yùn)、房地產(chǎn)、混凝土、酒店等業(yè)務(wù)。鐵路客運(yùn)業(yè)務(wù)主要包括與沈陽(yáng)鐵路局合作經(jīng)營(yíng)線路的票價(jià)分成以及機(jī)車(chē)租賃的收入。
我們預(yù)計(jì)在沒(méi)有外延式擴(kuò)張，僅考慮沙鲅線擴(kuò)能一倍工程完成、特種集裝箱業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的情況下，鐵龍物流07、08年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入將增長(zhǎng)為11億和14億，相應(yīng)EPS為0.38和0.47元。
而考慮到中鐵集裝箱公司入主后的一系列動(dòng)作，集裝箱業(yè)務(wù)整體上市可以期待！
煤炭運(yùn)輸——國(guó)家戰(zhàn)略保證的盈利
我國(guó)煤炭資源富而石油資源匱乏，占一次能源消費(fèi)比重高達(dá)2/3以上的煤炭是能源的基礎(chǔ)。而工業(yè)布局與煤炭資源的錯(cuò)位，又要求北煤南運(yùn)、西煤東運(yùn)。鐵路是我國(guó)煤炭運(yùn)輸最主要的手段，承擔(dān)了75%的煤炭總運(yùn)量，盡管煤炭運(yùn)量已占鐵路貨運(yùn)量的45%以上，仍然不能滿足煤炭運(yùn)輸需求。
“十一五”期間，鐵道部將圍繞十大煤炭外運(yùn)地區(qū)運(yùn)輸需求，在建設(shè)客運(yùn)專(zhuān)線等相關(guān)線路、釋放既有線貨運(yùn)能力同時(shí)，加快煤運(yùn)通道建設(shè)和既有線擴(kuò)能，通道能力將達(dá)到18億噸。
大秦鐵路——煤炭運(yùn)輸?shù)凝堫^
大秦鐵路股份有限公司是擔(dān)負(fù)我國(guó)“西煤東運(yùn)”戰(zhàn)略任務(wù)規(guī)模最大的煤炭運(yùn)輸企業(yè)。公司線路營(yíng)業(yè)里程共計(jì)1170.7公里，核心路產(chǎn)大秦鐵路營(yíng)業(yè)里程658公里，是我國(guó)第一條開(kāi)行重載列車(chē)的雙行電氣化運(yùn)煤專(zhuān)用鐵路，2005年實(shí)際運(yùn)量已達(dá)到2.03億噸，公司所轄鐵路煤炭運(yùn)量占全國(guó)市場(chǎng)份額的22％，占西煤東運(yùn)總量的44％，占晉北、蒙西煤炭鐵路外運(yùn)量90%以上。壟斷性的資源加上簡(jiǎn)單高效的運(yùn)轉(zhuǎn)是公司持續(xù)獲得穩(wěn)定收益的保障。
鐵道部“十一五”規(guī)劃明確載明大秦線2010年煤炭運(yùn)量將達(dá)到4億噸，較目前運(yùn)量將增長(zhǎng)100%。運(yùn)力提升、運(yùn)距延長(zhǎng)、運(yùn)價(jià)上浮是公司快速成長(zhǎng)的保證。我們預(yù)測(cè)在現(xiàn)有線路條件下，大秦線運(yùn)量07年、10年分別提升至3億和4億噸，相應(yīng)的2007年EPS為0.43，2008年EPS為0.51元。
高速鐵路——未來(lái)網(wǎng)絡(luò)價(jià)值巨大
我們認(rèn)為鐵路客運(yùn)量過(guò)去20年來(lái)基本保持穩(wěn)定的原因是我國(guó)尚未形成客運(yùn)專(zhuān)線網(wǎng)絡(luò)，客貨共線的現(xiàn)實(shí)制約了鐵路客運(yùn)速度和密度，而這兩者又恰恰是鐵路客運(yùn)與公路和航空競(jìng)爭(zhēng)制勝的關(guān)鍵所在。
日本新干線高速鐵路的成功運(yùn)營(yíng)，曾為當(dāng)時(shí)已開(kāi)始衰落的鐵路客運(yùn)帶來(lái)了新的希望?！笆晃濉逼陂g我國(guó)將形成客運(yùn)專(zhuān)線、城際客運(yùn)鐵路和既有線提速線路相配套的32000公里的快速客運(yùn)網(wǎng)絡(luò)。這一快速客運(yùn)網(wǎng)絡(luò)能夠輻射我國(guó)70%的50萬(wàn)以上人口城市，覆蓋人口達(dá)到7億多，滿足人們快速便捷出行的要求。
計(jì)劃中客運(yùn)專(zhuān)線造價(jià)是目前我國(guó)鐵路單位投資成本1300萬(wàn)元/公里的7倍。盡管投資巨大，但客運(yùn)專(zhuān)線均處于我國(guó)重要繁忙干線沿線，旅客運(yùn)輸密度是全國(guó)平均值的4倍，預(yù)計(jì)未來(lái)我國(guó)主要客運(yùn)專(zhuān)線的收入將是同等長(zhǎng)度普通鐵路的3-4倍，因此我們認(rèn)為重要城市之間的繁忙客運(yùn)專(zhuān)線具有較好盈利前景。
廣深鐵路——鐵路客運(yùn)的先鋒
廣深鐵路主要經(jīng)營(yíng)廣州-深圳的客貨運(yùn)輸，并與香港九廣鐵路公司合作經(jīng)營(yíng)廣九直通車(chē)旅客運(yùn)輸業(yè)務(wù)。2006年12月收購(gòu)廣坪鐵路后，營(yíng)運(yùn)里程由152公里延長(zhǎng)至481.2公里，鐵路縱貫廣東省全境，通達(dá)香港，從區(qū)域鐵路進(jìn)入全國(guó)重要骨干線的經(jīng)營(yíng)區(qū)域，并通過(guò)路網(wǎng)延伸輻射到周邊省份乃至全國(guó)。區(qū)域經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展、線路資源的日益完善將是公司業(yè)績(jī)提升的保障
我們認(rèn)為，未來(lái)鐵路網(wǎng)總體能力發(fā)展將使廣深鐵路長(zhǎng)期受益，短期內(nèi)運(yùn)價(jià)的上升、高速列車(chē)投入使用、2008年廣深四線的通車(chē)都將成為業(yè)績(jī)提升因素。我們預(yù)計(jì)在沒(méi)有外延式擴(kuò)張，僅考慮廣坪線收購(gòu)?fù)瓿?、廣深四線通車(chē)的情況下，廣深鐵路07、08年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入將增長(zhǎng)為102億和110億，相應(yīng)EPS為0.24和0.26元。
線下物流——網(wǎng)絡(luò)的巨大增值
中國(guó)鐵路產(chǎn)業(yè)擁有規(guī)?；蔫F路網(wǎng)絡(luò)，在倉(cāng)儲(chǔ)、包裝、運(yùn)輸、管理等方面擁有一整套嚴(yán)格的制度和豐富的經(jīng)驗(yàn)。并且這一網(wǎng)絡(luò)將隨著鐵路跨越式發(fā)展而更加完善和強(qiáng)大，如何最大限度挖掘鐵路網(wǎng)絡(luò)資源是一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。我們認(rèn)為鐵路物流企業(yè)由單一運(yùn)輸企業(yè)發(fā)展為現(xiàn)代物流企業(yè)和現(xiàn)代物流服務(wù)集成供應(yīng)商才能使鐵路網(wǎng)絡(luò)獲得更大的增值。
2006年1月中鐵行包快遞有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱(chēng)行包公司）和原中鐵快運(yùn)股份有限公司合并重組，成立鐵道部直屬專(zhuān)業(yè)運(yùn)輸企業(yè)中鐵快運(yùn)股份有限公司，注冊(cè)資本19.46億元。合并重組后的中鐵快運(yùn)公司經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)遍及全國(guó)31個(gè)省、自治區(qū)和直轄市，在國(guó)內(nèi)316個(gè)城市設(shè)有5個(gè)基地、21個(gè)分撥中心、228個(gè)營(yíng)業(yè)部、1353個(gè)經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)，門(mén)到門(mén)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋國(guó)內(nèi)500多個(gè)大中城市，形成了以鐵路運(yùn)輸為主、公路運(yùn)輸和航空運(yùn)輸為輔的綜合運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)。
中鐵快運(yùn)將成為鐵道部打通上下游，進(jìn)軍物流市場(chǎng)的先鋒。而為了實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，鐵道部會(huì)推動(dòng)中鐵快運(yùn)盡早實(shí)現(xiàn)IPO，成為又一個(gè)強(qiáng)大的資本平臺(tái)。
鐵路運(yùn)輸業(yè)的精彩值得期待
考慮中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)不斷向內(nèi)陸延伸，發(fā)展鐵路運(yùn)輸?shù)膽?zhàn)略意義不言而喻。而鐵路建設(shè)的資金缺口又需要鐵道部不斷通過(guò)存量融資發(fā)展增量，因此產(chǎn)業(yè)體制變革將推動(dòng)鐵路運(yùn)輸公司超越估值，資產(chǎn)注入對(duì)于上市公司的盈利、凈資產(chǎn)收益率的增厚值得期待。
注入資產(chǎn)對(duì)上市公司業(yè)績(jī)提升程度是決定股價(jià)表現(xiàn)的另一重要因素。由于目前鐵道部實(shí)行的是兩級(jí)清算制度，因此太原局和廣鐵集團(tuán)目前的經(jīng)營(yíng)數(shù)字不能反映真正的盈利能力，我們認(rèn)為剝離相關(guān)非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)后的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與目前相比會(huì)有較大提升
以三家公司過(guò)往曾經(jīng)收購(gòu)的母公司資產(chǎn)盈利能力作為基礎(chǔ)，比較大秦、廣深、鐵龍三家公司控股股東的資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力，并考慮業(yè)務(wù)未來(lái)增長(zhǎng)量，我們認(rèn)為注入資產(chǎn)或整體上市對(duì)上市公司業(yè)績(jī)的推動(dòng)程度最大的是鐵龍物流。鐵龍物流將享受資產(chǎn)注入與行業(yè)成長(zhǎng)的雙重動(dòng)力，未來(lái)成長(zhǎng)空間巨大！
附件：鐵路發(fā)展經(jīng)驗(yàn)借鑒與展望
美國(guó)“貨網(wǎng)合一，客網(wǎng)分離”重組催生鐵路貨運(yùn)的輝煌美國(guó)七十年代末開(kāi)始全面放松對(duì)鐵路運(yùn)輸業(yè)的經(jīng)濟(jì)規(guī)制。由于美國(guó)鐵路以貨運(yùn)為主，鐵路貨運(yùn)相對(duì)客運(yùn)呈現(xiàn)高運(yùn)量、高行車(chē)密度的特征，因此采取了“貨網(wǎng)合一，客網(wǎng)分離”的重組方式。
一方面針對(duì)幾乎成為公益性運(yùn)輸?shù)蔫F路客運(yùn)成立了全國(guó)鐵路客運(yùn)公司Amtrak（1971），通過(guò)“網(wǎng)運(yùn)分離”的運(yùn)營(yíng)模式接管了各鐵路公司幾乎全部的城際客運(yùn)業(yè)務(wù)，而經(jīng)營(yíng)虧損由政府財(cái)政進(jìn)行補(bǔ)貼；另一方面由政府進(jìn)行資產(chǎn)重組，收購(gòu)東北部六家破產(chǎn)鐵路公司的資產(chǎn)，組建了聯(lián)合鐵路公司（Conrail）。該公司1987年3月在紐約證券交易所成功上市，以19億美元的籌資額創(chuàng)造了當(dāng)時(shí)證券發(fā)行籌資的新紀(jì)錄。
此后在政府支持下產(chǎn)業(yè)內(nèi)部掀起并購(gòu)重組浪潮，經(jīng)過(guò)十多年整合，產(chǎn)業(yè)集中度大大提高。美國(guó)Ｉ級(jí)鐵路公司的數(shù)目從1975年的73家銳減到1990年的14家，2000年進(jìn)一步減少到8家。其中起主導(dǎo)作用的是東部的CSX公司、NS公司和西部的UP公司、BNSF公司，四家公司合共擁有鐵路10.6萬(wàn)英里，約占美國(guó)鐵路總里程的40%。
伯靈頓北方圣達(dá)菲公司（Burlington Northern Santa Fe Corporation）每年運(yùn)送超過(guò)500萬(wàn)個(gè)集裝箱和拖車(chē)，是世界上最大的鐵路多式聯(lián)運(yùn)承運(yùn)公司，目前在美國(guó)28個(gè)州和加拿大的2個(gè)省擁有32000英里鐵路，市值超過(guò)280億美元。在美國(guó)鐵路運(yùn)輸業(yè)重組期間，公司股價(jià)領(lǐng)先于標(biāo)普指數(shù)，從1982年的1.71美元上漲至1997年的32.18美元。
CSX（CSX Corporation）主要針對(duì)美國(guó)東部客戶提供鐵路運(yùn)輸服務(wù)，并通過(guò)下屬公司在全球提供多式聯(lián)運(yùn)、境內(nèi)集裝箱運(yùn)輸、駁船運(yùn)輸和簽約物流服務(wù)。目前擁有21000英里鐵路，市值超過(guò)160億美元。在美國(guó)鐵路運(yùn)輸業(yè)重組期間，公司股價(jià)從1982年的3.2美元上漲至1997年的30.87美元。
諾?？四戏焦荆∟orfolk Southern Corporation）主要為美國(guó)東部地區(qū)提供鐵路運(yùn)輸及多式聯(lián)運(yùn)服務(wù)。目前在美國(guó)22個(gè)州和加拿大的哥倫比亞特區(qū)擁有21000英里鐵路，市值超過(guò)190億美元。在美國(guó)鐵路運(yùn)輸業(yè)重組期間，公司股價(jià)從1982年的4.86美元上漲至1997年的36.92美元。
聯(lián)合太平洋公司（Union Pacific Corporation）主要在美國(guó)及墨西哥部分地區(qū)提供鐵路貨物運(yùn)輸服務(wù)，目前擁有32000英里鐵路，市值超過(guò)270億美元。在美國(guó)鐵路運(yùn)輸業(yè)重組期間，公司股價(jià)從1982年的10.4美元上漲至1997年的71.68美元。
日本“客網(wǎng)合一，貨網(wǎng)分離”重組激發(fā)鐵路客運(yùn)的活力
日本國(guó)鐵1987年開(kāi)始私有化改組進(jìn)程。由于日本鐵路以客運(yùn)為主（鐵路要滿足近四分之一內(nèi)路客運(yùn)的需求），因此日本鐵路運(yùn)輸業(yè)重組采用“客網(wǎng)合一，貨網(wǎng)分離”的原則，將原來(lái)作為公共企業(yè)的國(guó)鐵分拆為7個(gè)股份制公司(JR)。其中有六個(gè)是以地區(qū)劃分的鐵路客運(yùn)公司，一個(gè)是在全國(guó)市場(chǎng)享有特權(quán)的鐵路貨運(yùn)公司。
東日本鐵路（East Japan Railway Company）是全球最大的鐵路客運(yùn)公司，每天運(yùn)送約1600萬(wàn)旅客。提供了東京和東部主要城市的鐵路客運(yùn)服務(wù)，以及東京城區(qū)將近一半的運(yùn)力。西日本鐵路（West Japan Railway Company）經(jīng)營(yíng)50條線路和1208個(gè)車(chē)站，營(yíng)業(yè)里程超過(guò)5000公里，網(wǎng)絡(luò)覆蓋日本島面積的五分之一，其經(jīng)營(yíng)地區(qū)面積人口約4300萬(wàn)，客運(yùn)周轉(zhuǎn)量幾乎占到全日本的20%。
1993年?yáng)|日本鐵路上市，募集資金87億美元；1996年西日本鐵路上市。在日本“失落的十年”，鐵路客運(yùn)公司表現(xiàn)了優(yōu)秀的抗經(jīng)濟(jì)波動(dòng)能力。
中國(guó)改革重組將為產(chǎn)業(yè)發(fā)展開(kāi)辟通途
中國(guó)鐵路市場(chǎng)化改革起步早但進(jìn)程緩慢，其核心內(nèi)容是在鐵路內(nèi)部打破壟斷，放松管制，轉(zhuǎn)變政府職能，對(duì)運(yùn)輸系統(tǒng)企業(yè)引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。從鐵路改革歷程可以看出，國(guó)家對(duì)鐵路的管理正從微觀行政管理逐漸走向宏觀經(jīng)濟(jì)管理。
然而不可否認(rèn)的是，目前中國(guó)鐵路運(yùn)輸產(chǎn)業(yè)仍處于嚴(yán)格的管制中，市場(chǎng)化改革的道路仍在探索。在運(yùn)價(jià)方面，全路執(zhí)行統(tǒng)一的基本運(yùn)價(jià)政策，并由國(guó)家統(tǒng)一調(diào)整和控制；在財(cái)務(wù)方面，全路基本上執(zhí)行統(tǒng)一的行業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)管理制度和辦法，鐵路運(yùn)輸收入要專(zhuān)款存儲(chǔ)，在鐵道部統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)下進(jìn)行二次清算分配，形成各鐵路局的運(yùn)輸營(yíng)業(yè)收入。目前的鐵道部仍是一個(gè)政企合一的機(jī)構(gòu)，而市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的外部環(huán)境和鐵路自身的發(fā)展，則日益加劇著鐵路開(kāi)放運(yùn)輸市場(chǎng)的緊迫性。
對(duì)于中國(guó)鐵路重組方式的討論自2000年以來(lái)經(jīng)歷了“網(wǎng)運(yùn)分離”與“網(wǎng)運(yùn)合一”的討論和部分實(shí)踐。考慮到我們國(guó)家鐵路客貨運(yùn)輸?shù)奶攸c(diǎn)、路網(wǎng)密度等，我們認(rèn)為未來(lái)的鐵路改革會(huì)實(shí)行“網(wǎng)運(yùn)合一”的區(qū)域性鐵路公司與專(zhuān)業(yè)型鐵路公司共存的模式。區(qū)域性鐵路公司可以保障干線的完整性，降低交易成本，同時(shí)又可以形成隱性的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，有利于鐵路運(yùn)輸業(yè)的發(fā)展。
