點(diǎn)評(píng)：
區(qū)域需求持續(xù)向好、煤炭?jī)r(jià)格下行帶來(lái)的成本端改善推動(dòng)公司增收增利。公司產(chǎn)能集中于寧夏及甘肅兩省，區(qū)域內(nèi)水泥需求以基建主導(dǎo)，2013年1-3 季度兩地基建投資強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，拉動(dòng)水泥需求走強(qiáng)：2013 年以來(lái)寧夏交通運(yùn)輸投資強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，1-9 月累計(jì)增速達(dá)20.9%，帶動(dòng)寧夏水泥產(chǎn)量當(dāng)月同比增速中樞抬升，1-8 月寧夏水泥產(chǎn)量累計(jì)增速達(dá)21.2%（是2008 年以來(lái)同期累計(jì)增速的最高水平）；甘肅交通運(yùn)輸投資復(fù)蘇勢(shì)頭同樣顯著，1-9 月累計(jì)增速達(dá)14.1%，拉動(dòng)甘肅水泥產(chǎn)量當(dāng)月同比增速向高水位攀升，1-8 月水泥產(chǎn)量累計(jì)增速達(dá)17.2%。從水泥價(jià)格上來(lái)看，甘肅市場(chǎng)的供需關(guān)系略強(qiáng)于寧夏：寧夏水泥價(jià)格低位穩(wěn)定，受益于煤炭成本下行，區(qū)域內(nèi)水泥煤炭?jī)r(jià)格差底部抬升，行業(yè)盈利改善；甘肅水泥需求走強(qiáng)的同時(shí)，水泥價(jià)格實(shí)現(xiàn)提升，疊加煤炭成本下行，行業(yè)盈利達(dá)2011 年下半年以來(lái)的新高位。行業(yè)性的基本面轉(zhuǎn)好在區(qū)域內(nèi)上市公司報(bào)表上均有所體現(xiàn)：公司1-3 季度收入同比增速分別為34.7%、34.2%、22.5%，1-3 季度實(shí)現(xiàn)毛利率28.4%，同比提升9.7 個(gè)百分點(diǎn)，3 季度毛利率29.7%，環(huán)比小幅回調(diào)0.5 個(gè)百分點(diǎn)；祁連山1-3 季度收入同比增速分別為24.3%、24.7%、46.6%，1-3 季度實(shí)現(xiàn)毛利率29%，同比提升8.6 個(gè)百分點(diǎn)，3 季度毛利率33%，環(huán)比進(jìn)一步改善4.3 個(gè)百分點(diǎn)。
內(nèi)蒙烏海區(qū)域的行業(yè)景氣依舊低迷，投資收益依然為負(fù)值。公司3 季度投資收益為-3134 萬(wàn)元，環(huán)比2 季度繼續(xù)惡化；1-3 季度為-6345 萬(wàn)元，同比降低66%。
公司去年1-3 季度以應(yīng)收替換存貨的現(xiàn)象持續(xù)，庫(kù)存去化明顯，同時(shí)應(yīng)收項(xiàng)目大幅上升。公司3 季度末存貨降至4.4 億元，而1、2 季度末為6.4、4.4 億元。應(yīng)收賬款大幅上升，1、2、3 季度末應(yīng)收賬款分別為6.2、9.1、10.1 億元。1、2、3 季度末應(yīng)收票據(jù)分別為2.6、4.6、6.6 億元，同樣持續(xù)上升。
公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流顯著改善。公司3 季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為8845 萬(wàn)元，1-3季度累計(jì)達(dá)4.01 億元，去年同期僅2547 萬(wàn)元。公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流富裕，覆蓋資本性支出后，還歸還了部分借款，3 季度末公司有息負(fù)債水平較期初減少4.4 億元。2013 年9 月30 日公司1 年期10 億元的短期融資券已獲得中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)的注冊(cè)，目前正籌備發(fā)行中，發(fā)行成功后公司資金面將進(jìn)一步改善。
2013 年需求強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇、成本改善下公司業(yè)績(jī)改善較確定，中長(zhǎng)期區(qū)域水泥市場(chǎng)供需邊際改善值得期待。2014 年甘肅將迎來(lái)新一輪產(chǎn)能釋放，有效新干法熟料產(chǎn)能增幅可能接近30%，價(jià)格上升動(dòng)力略顯不足；而寧夏明年的產(chǎn)能釋放將明顯減速，我們預(yù)計(jì)區(qū)域內(nèi)有效新干法產(chǎn)能增幅大概率小于10%，可能支撐行業(yè)供需改善。我們預(yù)計(jì)公司2013-2015 年EPS分別為0.55、0.63、0.82 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為13.8、12.0、9.3 倍。維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
區(qū)域基建投資低于預(yù)期，區(qū)域產(chǎn)能釋放高于預(yù)期
區(qū)域需求持續(xù)向好、煤炭?jī)r(jià)格下行帶來(lái)的成本端改善推動(dòng)公司增收增利。公司產(chǎn)能集中于寧夏及甘肅兩省，區(qū)域內(nèi)水泥需求以基建主導(dǎo)，2013年1-3 季度兩地基建投資強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，拉動(dòng)水泥需求走強(qiáng)：2013 年以來(lái)寧夏交通運(yùn)輸投資強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，1-9 月累計(jì)增速達(dá)20.9%，帶動(dòng)寧夏水泥產(chǎn)量當(dāng)月同比增速中樞抬升，1-8 月寧夏水泥產(chǎn)量累計(jì)增速達(dá)21.2%（是2008 年以來(lái)同期累計(jì)增速的最高水平）；甘肅交通運(yùn)輸投資復(fù)蘇勢(shì)頭同樣顯著，1-9 月累計(jì)增速達(dá)14.1%，拉動(dòng)甘肅水泥產(chǎn)量當(dāng)月同比增速向高水位攀升，1-8 月水泥產(chǎn)量累計(jì)增速達(dá)17.2%。從水泥價(jià)格上來(lái)看，甘肅市場(chǎng)的供需關(guān)系略強(qiáng)于寧夏：寧夏水泥價(jià)格低位穩(wěn)定，受益于煤炭成本下行，區(qū)域內(nèi)水泥煤炭?jī)r(jià)格差底部抬升，行業(yè)盈利改善；甘肅水泥需求走強(qiáng)的同時(shí)，水泥價(jià)格實(shí)現(xiàn)提升，疊加煤炭成本下行，行業(yè)盈利達(dá)2011 年下半年以來(lái)的新高位。行業(yè)性的基本面轉(zhuǎn)好在區(qū)域內(nèi)上市公司報(bào)表上均有所體現(xiàn)：公司1-3 季度收入同比增速分別為34.7%、34.2%、22.5%，1-3 季度實(shí)現(xiàn)毛利率28.4%，同比提升9.7 個(gè)百分點(diǎn)，3 季度毛利率29.7%，環(huán)比小幅回調(diào)0.5 個(gè)百分點(diǎn)；祁連山1-3 季度收入同比增速分別為24.3%、24.7%、46.6%，1-3 季度實(shí)現(xiàn)毛利率29%，同比提升8.6 個(gè)百分點(diǎn)，3 季度毛利率33%，環(huán)比進(jìn)一步改善4.3 個(gè)百分點(diǎn)。
內(nèi)蒙烏海區(qū)域的行業(yè)景氣依舊低迷，投資收益依然為負(fù)值。公司3 季度投資收益為-3134 萬(wàn)元，環(huán)比2 季度繼續(xù)惡化；1-3 季度為-6345 萬(wàn)元，同比降低66%。
公司去年1-3 季度以應(yīng)收替換存貨的現(xiàn)象持續(xù)，庫(kù)存去化明顯，同時(shí)應(yīng)收項(xiàng)目大幅上升。公司3 季度末存貨降至4.4 億元，而1、2 季度末為6.4、4.4 億元。應(yīng)收賬款大幅上升，1、2、3 季度末應(yīng)收賬款分別為6.2、9.1、10.1 億元。1、2、3 季度末應(yīng)收票據(jù)分別為2.6、4.6、6.6 億元，同樣持續(xù)上升。
公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流顯著改善。公司3 季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為8845 萬(wàn)元，1-3季度累計(jì)達(dá)4.01 億元，去年同期僅2547 萬(wàn)元。公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流富裕，覆蓋資本性支出后，還歸還了部分借款，3 季度末公司有息負(fù)債水平較期初減少4.4 億元。2013 年9 月30 日公司1 年期10 億元的短期融資券已獲得中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)的注冊(cè)，目前正籌備發(fā)行中，發(fā)行成功后公司資金面將進(jìn)一步改善。
2013 年需求強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇、成本改善下公司業(yè)績(jī)改善較確定，中長(zhǎng)期區(qū)域水泥市場(chǎng)供需邊際改善值得期待。2014 年甘肅將迎來(lái)新一輪產(chǎn)能釋放，有效新干法熟料產(chǎn)能增幅可能接近30%，價(jià)格上升動(dòng)力略顯不足；而寧夏明年的產(chǎn)能釋放將明顯減速，我們預(yù)計(jì)區(qū)域內(nèi)有效新干法產(chǎn)能增幅大概率小于10%，可能支撐行業(yè)供需改善。我們預(yù)計(jì)公司2013-2015 年EPS分別為0.55、0.63、0.82 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為13.8、12.0、9.3 倍。維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
區(qū)域基建投資低于預(yù)期，區(qū)域產(chǎn)能釋放高于預(yù)期
