摘要：近期我們參加了華潤(rùn)水泥在廣西的反向路演。我們調(diào)研了其位于南寧的水泥和混凝土廠，拜訪了行業(yè)協(xié)會(huì)專家和地方政府官員。我們對(duì)華南地區(qū)結(jié)構(gòu)性改善觀點(diǎn)得到確認(rèn)，并且認(rèn)為華潤(rùn)水泥和臺(tái)泥國(guó)際(1136 HK， 買入，目標(biāo)價(jià)3.52 港幣)將會(huì)是最大的受益者。
供給緊張 自從7 月份開始，華潤(rùn)水泥大部分水泥廠的庫(kù)存一直維持在低于50%的水平，促使價(jià)格累計(jì)上漲約100 元/噸，跟廣東地區(qū)的漲幅相當(dāng)。當(dāng)前廣西地區(qū)整體的庫(kù)存水平比去年同期廣東爆炸事故發(fā)生之后1/3 的產(chǎn)能停產(chǎn)時(shí)候的庫(kù)存水平還要低。
2014 年供需格局改善 據(jù)廣西水泥協(xié)會(huì)表示，基礎(chǔ)建設(shè)從2013 年6 月開始加速，并且這種勢(shì)頭將至少會(huì)持續(xù)2-3 年。這將帶來廣西地區(qū)的2014 年水泥需求邊際增長(zhǎng)1000-1200 萬噸每年，折合10-12%的年增長(zhǎng)率。同時(shí)，如果不考慮落后產(chǎn)能淘汰，廣西地區(qū)2014 年的新增產(chǎn)能僅為200-400 萬噸，折合年增長(zhǎng)率2-4%。因此，我們很有可能會(huì)在2014 年看到廣西地區(qū)有600-1000 萬噸的產(chǎn)能缺口。
政策執(zhí)行力度加強(qiáng)將建立更高的準(zhǔn)入門檻 水泥行業(yè)專家和政府官員確認(rèn)由于節(jié)能和氮氧化物減排的要求更加嚴(yán)格，水泥行業(yè)的進(jìn)入門檻將會(huì)更高。新一屆政府對(duì)落后產(chǎn)能淘汰的執(zhí)行力度加大。隨著未來兩年將有1000 萬噸，折合10%的落后產(chǎn)能淘汰，結(jié)構(gòu)性供給緊張將會(huì)更加顯著。
華南地區(qū)供需改善格局將提高行業(yè)利潤(rùn)率 我們預(yù)計(jì)2013/14 年華南地區(qū)(廣東/廣西)將有分別有1000/1500 萬噸，折合3.8/5.5%的新增產(chǎn)能。這低于1400/1500 萬噸的落后產(chǎn)能淘汰。與此同時(shí)，需求將有12/8%的年增長(zhǎng)，顯著高于供給增長(zhǎng)。結(jié)構(gòu)性的供給緊張將有很可能大幅提高華南地區(qū)的水泥行業(yè)利潤(rùn)率。
華潤(rùn)水泥和臺(tái)泥國(guó)際將是最大的受益者 華潤(rùn)水泥，海螺水泥和臺(tái)泥在華南地區(qū)市場(chǎng)份額占比總計(jì)超過70%。特別地，華潤(rùn)水泥和臺(tái)泥在華南地區(qū)的銷售敞口分別達(dá)到70/50%，因此將會(huì)是這些地區(qū)結(jié)構(gòu)性改善的最大受益者。我們重申對(duì)華潤(rùn)水泥和臺(tái)泥國(guó)際的買入評(píng)級(jí)，分別給予目標(biāo)價(jià)6.50 港幣、3.52 港幣，分別對(duì)應(yīng)25%、20%的股價(jià)上漲空間。
催化劑：超出預(yù)期的水泥價(jià)格上漲和持續(xù)的上漲勢(shì)頭將會(huì)成為股價(jià)表現(xiàn)的催化劑。
風(fēng)險(xiǎn)：政府可能采取從緊的貨幣政策來抑制通脹，這將會(huì)對(duì)建筑活動(dòng)和水泥需求造成負(fù)面影響。
