本輪周期行情始于6月底，我們當(dāng)時(shí)的觀點(diǎn)傾向于估值修復(fù)的邏輯（金融監(jiān)管悲觀預(yù)期修復(fù)、周期相對(duì)PE、PB低位），認(rèn)為行情有10-20%的向上空間。
7.17國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布6月以及上半年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，需求的持續(xù)性超出了我們的預(yù)期，同時(shí)我們觀察到淡季供給邊際上繼續(xù)收緊（庫(kù)位低于往年），這意味著下半年旺季水泥價(jià)格還有較好的向上彈性，今年不是水泥行業(yè)的盈利高點(diǎn)，高點(diǎn)還在明年。
從估值角度，在經(jīng)濟(jì)L底背景下供給側(cè)改革的推進(jìn)使得行業(yè)供需關(guān)系有望長(zhǎng)期平衡，水泥的盈利（ROE）較難出現(xiàn)如歷史上大幅波動(dòng)的現(xiàn)象，資產(chǎn)的定價(jià)從產(chǎn)品價(jià)格切換到利潤(rùn)，且盈利的相對(duì)穩(wěn)定性可以給予適當(dāng)?shù)墓乐狄鐑r(jià)。
因此，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)我們調(diào)整觀點(diǎn)：水泥行情從“修復(fù)”切換到“進(jìn)攻”，可貫穿下半年。
1.需求具有很強(qiáng)的持續(xù)性：
國(guó)內(nèi)二季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，尤其是6月地產(chǎn)數(shù)據(jù)表現(xiàn)靚麗。商品房銷售、土地購(gòu)置和房屋新開工面積增速均有明顯上升。1-6月全國(guó)房地產(chǎn)投資、銷售面積、新開工面積和施工面積同比分別增長(zhǎng)8.5%、16.1%、10.6%、3.4%，與前值相比分別變動(dòng)-0.3、1.8、1.1、0.3個(gè)百分點(diǎn)?；ㄍ顿Y增速在6月也出現(xiàn)了反彈，1-6月全國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施投資74509億元，同比增長(zhǎng)16.8%，較前值加快0.2個(gè)百分點(diǎn)。其他發(fā)電量、鐵路運(yùn)輸?shù)榷囗?xiàng)高頻數(shù)據(jù)也反映上半年經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不差，且三季度甚至四季度均有較強(qiáng)的支撐力。
2.供給邊際繼續(xù)收縮：夏天淡季錯(cuò)峰省份在增加
1）產(chǎn)量有效控制，庫(kù)存同比處低位：夏季各地錯(cuò)峰生產(chǎn)計(jì)劃不斷落地，目前北方和南方較多區(qū)域已經(jīng)實(shí)施停窯，錯(cuò)峰省份數(shù)量同比去年翻倍。協(xié)同控產(chǎn)有效執(zhí)行下目前全國(guó)平均庫(kù)位65%，較去年同期低10個(gè)百分點(diǎn)。
注：紅色為今年新增省份
2）水泥價(jià)格仍有向上空間：當(dāng)前全國(guó)散裝高標(biāo)號(hào)水泥均價(jià)約為341元/噸，盡管同比去年有較大幅度提升，但從歷史上來(lái)看仍處中樞偏上位置。當(dāng)前價(jià)格水平與2013年平臺(tái)位置相近，但上望10年、11年410元/噸的歷史高點(diǎn)仍有70元的空間。
3）去產(chǎn)能工作小組成立，行業(yè)中期供給側(cè)改革迎來(lái)強(qiáng)心劑。中國(guó)水泥協(xié)會(huì)決定于7月25日-27日在安徽蕪湖召開“”水泥行業(yè)去產(chǎn)能強(qiáng)自律增效益促進(jìn)大會(huì)暨中國(guó)水泥協(xié)會(huì)七屆六次理事會(huì)議”，會(huì)議將發(fā)布《水泥行業(yè)去產(chǎn)能行動(dòng)計(jì)劃（2017-2020年）》。按照水泥供給側(cè)改革目標(biāo)，到“十三五”末期，水泥行業(yè)產(chǎn)能利用率將從現(xiàn)階段的68%達(dá)到80%左右，依此計(jì)算行業(yè)整體產(chǎn)能去化將在5億噸左右，各地也出臺(tái)了相應(yīng)的去產(chǎn)能規(guī)模計(jì)劃，預(yù)計(jì)會(huì)上在遏制新增產(chǎn)能、清理違章建設(shè)項(xiàng)目、推進(jìn)錯(cuò)峰生產(chǎn)等方面將有更清晰的計(jì)劃出臺(tái)。
3.行業(yè)對(duì)比：雖背后驅(qū)動(dòng)力不同，但兩輪價(jià)格上升基本同步。
歷史上看，鋼鐵、煤炭、水泥三者價(jià)格向上走勢(shì)具有較高同步性。
09-11年隨著4萬(wàn)億投放國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)快速上行，盡管水泥價(jià)格啟動(dòng)略晚于鋼鐵、煤炭，但這主要因水泥有明顯的淡旺季，6-8月為淡季，到了10年8月以后水泥價(jià)格出現(xiàn)了劇烈的上漲，整體看09-11年三者價(jià)格上漲具有很強(qiáng)的同步性。這輪價(jià)格上升的驅(qū)動(dòng)力是4萬(wàn)億帶來(lái)的需求的急劇放大。
16年下半年以來(lái)，煤炭、鋼鐵、水泥的價(jià)格走勢(shì)也表現(xiàn)出了同步性，但這一輪的驅(qū)動(dòng)力是供給側(cè)改革疊加需求的溫和復(fù)蘇。
盡管這兩輪趨同因素有所不同，但基于兩個(gè)判斷我們認(rèn)為未來(lái)三者價(jià)格仍將同步：1）煤炭是水泥的重要成本之一；2）水泥的價(jià)格協(xié)同從趨勢(shì)判斷目前仍在向上，從影響價(jià)格的供需角度看，價(jià)格協(xié)同和鋼鐵、煤炭的去產(chǎn)能一致。
周期品價(jià)格的同步，意味著三個(gè)行業(yè)的盈利水平具有同步性。
因此，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，基于對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)不差的判斷、供給邊際的確定性收縮，我們判斷水泥盈利還未到高點(diǎn)，水泥行情從“修復(fù)”到“進(jìn)攻”，建議投資者積極做多。
